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　　隨著近年來滬港通,、深港通,、滬倫通等互聯(lián)互通機(jī)制的不斷推出,，A股市場先后被納入MSCI,、富時(shí)羅素等國際重要指數(shù),，中國資本市場的開放程度和國際化水平不斷提升,。與此同時(shí),，全球資本也正在不斷加大對(duì)于A股市場的配置,，外資逐漸成為A股市場的一支重要參與力量,，其投資風(fēng)格也正在影響著A股市場。從投資者結(jié)構(gòu)和市場風(fēng)格來看,，機(jī)構(gòu)投資者在A股市場中正扮演越來越重要的角色,，市場交易也逐漸趨向成熟。

　　資本市場持續(xù)加大雙向開放

　　6月25日,，上海證券交易所和日本交易所集團(tuán)分別舉行中日ETF互通開通儀式,，4只中日ETF互通產(chǎn)品在上交所成功上市，而這只是近年來中國資本市場持續(xù)加大雙向開放的一個(gè)最新例證,。

　　6月21日,，A股納入富時(shí)羅素全球指數(shù)啟動(dòng)儀式在深交所舉行，富時(shí)羅素宣布將A股納入其全球股票指數(shù)體系,。根據(jù)計(jì)劃,，A股“入富”分為三步走。今年6月21日是第一步,，A股將實(shí)現(xiàn)首次納入其指數(shù)體系,，納入比例為20%，2019年9月納入40%,，2020年3月納入40%,，涵蓋大、中,、小股票,。從納入比重來看，到明年3月納入的第一階段結(jié)束,，中國A股在富時(shí)羅素新興市場指數(shù)占比5.5%,，占富時(shí)羅素全球市場指數(shù)比重為0.57%。

　　6月17日,，中國證監(jiān)會(huì)和英國金融行為監(jiān)管局發(fā)布了滬倫通《聯(lián)合公告》,，原則批準(zhǔn)上交所和倫交所開展互聯(lián)互通存托憑證業(yè)務(wù)（以下簡稱滬倫通）；雙方監(jiān)管機(jī)構(gòu)簽署了《上海與倫敦市場互聯(lián)互通機(jī)制監(jiān)管合作諒解備忘錄》,，將就滬倫通跨境證券監(jiān)管執(zhí)法開展合作,，滬倫通正式啟動(dòng),。《聯(lián)合公告》明確,，起步階段,，對(duì)滬倫通跨境資金實(shí)行總額度管理；其中,，東向業(yè)務(wù)總額度為2500億元人民幣,，西向業(yè)務(wù)總額度為3000億元人民幣。

　　5月14日,，MSCI（明晟公司）則宣布,，將中國大盤A股的納入因子從5%提高至10%。與此同時(shí),，將26只中國A股納入MSCI中國指數(shù),，包含總股數(shù)升至264只。新納入的26只個(gè)股中,，18只為創(chuàng)業(yè)板股票,。納入之后，中國A股在MSCI中國指數(shù)和MSCI新興市場指數(shù)中所占比重分別達(dá)到5.25%和1.76%,。此外,，按照此前公布的時(shí)間表，今年8月和11月,，MSCI還將進(jìn)行兩次權(quán)重提升,，最終將所有中國大盤A股納入因子提升至20%，同時(shí)將中國中盤A股（包括符合條件的創(chuàng)業(yè)板股票）以20%的納入因子納入MSCI指數(shù),。

　　WIND統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示,，2019年以來，通過互聯(lián)互通機(jī)制下的滬股通和深股通,，外資正在快速流入A股市場,。今年以來截至6月25日，滬股通總計(jì)凈流入資金531.56億元,，深股通凈流入438.87億元,，合計(jì)達(dá)到了970.42億元。而自開通以來計(jì)算,，滬股通和深股通的凈流入資金分別達(dá)到了4298.33億元和3089.43億元,。

　　在QFII和RQFII方面，截至目前,，共有319家,、255家境外機(jī)構(gòu)分別獲得QFII、RQFII資格，QFII,、RQFII投資額度分別達(dá)到1057.96億美元,、6773.22億元人民幣。證監(jiān)會(huì)有關(guān)負(fù)責(zé)人表示,，證監(jiān)會(huì)正在著手修訂QFII,、RQFII制度規(guī)則，主要從統(tǒng)一QFII,、RQFII準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn),、擴(kuò)大投資范圍,、提升投資運(yùn)作便利性,、加強(qiáng)持續(xù)監(jiān)管等方面，進(jìn)一步健全公開透明,、操作便利,、風(fēng)險(xiǎn)可控的合格境外機(jī)構(gòu)投資者制度。

　　年內(nèi)A股市場增量資金將達(dá)約5000億元

　　互聯(lián)互通機(jī)制的實(shí)施和相繼被納入重要國際指數(shù),，給A股市場帶來最直接的影響之一就是大量“活水”——增量資金的涌入,。

　　國金證券指出，2019年MSCI帶來的增量資金約4550億元人民幣,，是2018年的3.84倍,，主動(dòng)資金或更早布局搶籌。據(jù)測算,，按照A股納入比例提升方案,，以人民幣計(jì)，5月A股大盤股納入比例提升至10%,，同時(shí)納入創(chuàng)業(yè)板大盤股,，增量資金約1281億元；8月大盤股納入比例提升至15%,，增量資金約1199億元,；11月大盤股納入比例提升至20%，同時(shí)納入中盤股,，增量資金約2070億元,。三步完成帶來的增量資金合計(jì)為4550億元，其中被動(dòng)資金約占20%,，為910億元,，主動(dòng)資金約3640億元。中信建投的測算也較為接近：預(yù)計(jì)MSCI擴(kuò)大納入在6月與8月將帶來增量資金均為172.7億美元（約合人民幣1156.1億元）,，在11月將帶來增量資金308.8億美元（約合人民幣2067.1億元）,，合計(jì)帶來增量資金654.2億美元（約合人民幣4379.3億元）。

　　摩根大通則預(yù)計(jì),，在A股100%納入MSCI后,，預(yù)計(jì)將觸發(fā)總計(jì)760億美元被動(dòng)資金的流入,。屆時(shí)中國A股預(yù)計(jì)在MSCI中國指數(shù)、MSCI新興市場指數(shù)和MSCI亞太（除日本之外）指數(shù)中將分別占比38.6%,、16.2%和15.9%,；中國總體將占MSCI新興市場指數(shù)近42%的權(quán)重。

　　富時(shí)羅素是繼MSCI之后,，第二家將中國A股納入其指數(shù)體系的全球主要股票指數(shù)公司,。富時(shí)羅素是英國倫敦交易所下的全資公司，富時(shí)全球股票指數(shù)體系是富時(shí)羅素指數(shù)公司的旗艦指數(shù)體系,。截至2017年底,，全球約有16.2萬億美元資金以富時(shí)指數(shù)為配置基準(zhǔn)，富時(shí)羅素全球及新興市場指數(shù)約涵蓋1.5萬億美元資金量,。國金證券研究指出,，6月A股“入富”第一步納入帶來的被動(dòng)增量資金約20億美元。據(jù)富時(shí)羅素官方數(shù)據(jù),，A股完成第一階段的三步納入后,，在FTSE　Emerging　Index權(quán)重將達(dá)到5.5%，帶來的被動(dòng)增量資金規(guī)模為100億美元,。

　　中信證券預(yù)計(jì),，2019年全年A股市場增量資金凈流入量約為8952億元，其中從二季度開始到年末,，預(yù)計(jì)外資將是增量資金的絕對(duì)大頭,，有望達(dá)到5241億元，外資的流入節(jié)奏和配置風(fēng)格對(duì)年內(nèi)的市場會(huì)產(chǎn)生決定性作用,。東興證券則預(yù)計(jì),，臺(tái)灣和韓國的經(jīng)驗(yàn)表明，納入MSCI后,，在10年內(nèi)大概會(huì)帶來15%左右的外資持股比例增量,，如果10年后A股總市值在80萬億且未來10年外資占比增加7.5%的話，將會(huì)帶來大約6萬億人民幣的外資增量,。

　　機(jī)構(gòu)投資者或?qū)⒊墒袌鲋鲗?dǎo)

　　全球資本的不斷涌入,，正在使得A股市場的投資者結(jié)構(gòu)發(fā)生重大變化，告別“散戶市”,、機(jī)構(gòu)投資者主導(dǎo)A股市場的時(shí)代正在到來,。

　　國金證券研究顯示，截至2019年一季度末,，公募基金（含公募基金和基金專戶）合計(jì)持有A股總市值1.95萬億元,，占A股總市值的比重為3.19%，占流通市值比例為4.3%。外資持股總市值為1.68萬億元,，相較于2018年末增長了0.53萬億元,，持股占比達(dá)2.76%；流通市值口徑下,，2019年一季度外資機(jī)構(gòu)流通股持股市值達(dá)1.62萬億元,，持股占比達(dá)3.6%，其中QFII&RQFII持股0.59萬億元,，陸股通持股1.03萬億元,。保險(xiǎn)資金一季度持有A股總市值2.11萬億元，占總市值比為3.46%,，持有A股流通市值1.58萬億元,，占流通市值比為3.5%。

　　也就是說,，從持有流通市值占比來看,，當(dāng)前外資已經(jīng)超過保險(xiǎn)資金,，成為A股市場上的第二大機(jī)構(gòu)投資者,，其定價(jià)權(quán)正在快速上升。而從整個(gè)市場專業(yè)機(jī)構(gòu)投資者流通股持股市值占比來看,，截至2019年一季度末,，包括公募基金、外資,、保險(xiǎn)資金等主要機(jī)構(gòu)投資者持有比例也均在穩(wěn)步上升,。

　　武漢科技大學(xué)金融證券研究所所長董登新表示，A股市場過去一直是一個(gè)典型的“散戶市”,?！吧羰小钡闹饕攸c(diǎn)是短炒、短線投機(jī),，他們更偏好于追漲殺跌,、追逐短線收益率。機(jī)構(gòu)市則在機(jī)構(gòu)之間展開博弈,，機(jī)構(gòu)具有資金優(yōu)勢,、專家優(yōu)勢、信息優(yōu)勢,，機(jī)構(gòu)具有較強(qiáng)的估值定價(jià)話語權(quán),，而且它們大多崇尚價(jià)值投資和長線投資，因此,，強(qiáng)大的機(jī)構(gòu)投資者群體是市場運(yùn)行的穩(wěn)定器或壓艙石,。

　　而從其他市場的經(jīng)驗(yàn)來看，隨著外資持股比例的逐漸上升，也將形成對(duì)散戶交易的“替代”效應(yīng),。財(cái)富證券的研究顯示,，在上世紀(jì)90年代初期，韓國,、中國臺(tái)灣股市的散戶交易占比仍然在80%以上,，在2000年代完成證券市場全面開放之后形成下降趨勢。兩地的個(gè)人投資者成交占比下降到50%左右后便保持了相對(duì)穩(wěn)定,。伴隨著個(gè)人投資者成交占比的下降,，兩地的個(gè)人投資者的交易風(fēng)格同樣發(fā)生了改變，換手率從2000年代初的200%以上下降到100%以下,。表明個(gè)人投資者在市場的教育下逐漸認(rèn)同了機(jī)構(gòu)的投資理念,，有了更多的長期持股，更少的中短期交易,。同時(shí),，日本、韓國,、中國臺(tái)灣證券市場的交易額結(jié)構(gòu)有一個(gè)共同特征,，即個(gè)人投資者交易占比的下降都伴隨著外資交易占比的上升。

　　市場估值分化投資風(fēng)格生變

　　外資持續(xù)大規(guī)模配置A股,，不僅使市場投資者結(jié)構(gòu)發(fā)生變化,，同時(shí)也在深刻影響著市場參與者的投資風(fēng)格。

　　安信證券指出,，從持倉特點(diǎn)來看,，境外機(jī)構(gòu)通過QFII與陸股通投資A股最大的區(qū)別在于QFII持倉高度集中，金融占比極高,；陸港通則較為分散,。最大的相似點(diǎn)在于對(duì)于A股以滬深300指數(shù)為代表的核心資產(chǎn)的堅(jiān)定持有。QFII重倉行業(yè)配置集中,，其中金融股占比極高,；陸股通持倉行業(yè)則較為分散，除了食品飲料,，大部分行業(yè)占比不超過10%,。就投資風(fēng)格來看，QFII和陸股通始終偏好低市盈率公司（0-20倍）,，且較為穩(wěn)定,；業(yè)績偏好方面，QFII在ROE10%-20%區(qū)間較多,，而陸股通則更多地分布于5%-10%與10%-20%,。與A股整體相比,，QFII與陸股通更加傾向于盈利能力強(qiáng)的公司。

　　東興證券研究顯示,，互聯(lián)互通機(jī)制下的北上資金主要投向食品,、飲料與煙草，耐用消費(fèi)品與服裝,，以及銀行,、保險(xiǎn)、多元金融等金融行業(yè),。從國際經(jīng)驗(yàn)來看,，外資喜歡投資本土優(yōu)勢行業(yè)。在韓國資本市場對(duì)外開放階段,，電子設(shè)備和化學(xué)品等行業(yè)更受外資喜歡,，而在中國臺(tái)灣，則變成了食品和半導(dǎo)體等行業(yè),。從數(shù)據(jù)來看,，當(dāng)下食品飲料等行業(yè)占A股外資總量的20%以上，耐用消費(fèi)品（主要是家用電器等）和服裝行業(yè)占比也超過10%,，可見外資認(rèn)為在中國大消費(fèi)行業(yè)更具本土優(yōu)勢,。另外，銀行和非銀金融等行業(yè)也十分受外資的青睞,。具體配置主要是各個(gè)行業(yè)的龍頭企業(yè),。

　　外資的投資風(fēng)格,，也正在影響著A股市場其他參與者的行為,。WIND統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，自2017年以來,，A股市場出現(xiàn)了顯著的分化特征,，低估值、盈利強(qiáng)的公司表現(xiàn)顯著好于中小創(chuàng)類股票,。2017年以來,，代表大白馬的上證50指數(shù)累計(jì)上漲了27.25%，滬深300累計(jì)上漲了14.84%,，同期,，中證500指數(shù)卻累計(jì)下跌了20.57%，創(chuàng)業(yè)板指則累計(jì)下跌了23.63%,。從行業(yè)分化來看,，截至6月25日，28個(gè)申萬一級(jí)行業(yè)中,，今年來表現(xiàn)最好的就是食品飲料行業(yè),，累計(jì)上漲了58.14%,。從個(gè)股來看，在一些龍頭企業(yè)市值不斷增長的同時(shí),，截至6月25日收盤,，滬深兩市市值規(guī)模在30億元以下的個(gè)股已經(jīng)達(dá)到了918只。

　　業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為,，外資機(jī)構(gòu)管理資金規(guī)模巨大,、資金來源相對(duì)穩(wěn)定，內(nèi)部往往遵循一套嚴(yán)格的投研流程,、投后管理,、運(yùn)營和風(fēng)控體系，這也決定了他們投資風(fēng)格更加穩(wěn)健,，更注重中長期基本面和估值水平,。因此，外資普遍偏好大市值,、低估值,、高盈利的優(yōu)質(zhì)龍頭，尤其是食品飲料,、家電,、醫(yī)藥以及現(xiàn)金流穩(wěn)定、高分紅的龍頭股,。中泰證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家李迅雷指出,，行業(yè)集中度提升導(dǎo)致頭部企業(yè)的估值提升空間更大。實(shí)際上,，A股市場的估值體系結(jié)構(gòu)調(diào)整從2016年后就開始了,，但總體看，頭部企業(yè)整體估值水平仍然偏低,，中小市值企業(yè)的估值水平總體還是偏高,。因此，在資本市場國際化大背景下,，估值體系的結(jié)構(gòu)性調(diào)整,，隨著分化趨勢的加大，還將走向深化,。

　　川財(cái)證券則指出,，新興市場經(jīng)驗(yàn)表明，擴(kuò)大MSCI納入比例短期可帶來被動(dòng)配置性資金需求,，長期與全球市場聯(lián)動(dòng)增加,，波動(dòng)率和換手率下降，投資者結(jié)構(gòu)和投資風(fēng)格轉(zhuǎn)變,。由于海外機(jī)構(gòu)投資者在投資策略上更加注重價(jià)值投資和長期投資,，或?qū)⒂绊懲顿Y風(fēng)格逐漸向基本面和價(jià)值投資回歸,。

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