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　　債市違約事件再次成為市場的焦點,。10月28日，鄂爾多斯市華研投資集團有限公司發(fā)布公告稱,，自10月29日起開始對債權(quán)人進行回售登記,。自此，備受關(guān)注的“12鄂華研”債開始了“排雷”工作,。一石激起千層浪,，該事件也再次敲響了在過去幾年中一直在加杠桿的傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)的資金鏈警鐘。

　　有研究機構(gòu)數(shù)據(jù)顯示,，過去幾年中,，中國非金融企業(yè)的杠桿率已經(jīng)超過200%，在主要經(jīng)濟體中居于前列,。而在經(jīng)濟增速放緩的過程中,，傳統(tǒng)制造業(yè)在去產(chǎn)能、去杠桿的漫漫長途中始終難以尋到筑底的拐點,。業(yè)內(nèi)人士表示,，要想走出當前的困局，中國經(jīng)濟必須要加速新舊動能切換,，盡快度過中國經(jīng)濟結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型的艱難時期,。

趙乃育/繪?

　　伴隨經(jīng)濟下行和兌付日期臨近的雙重壓力，我國債券市場近來進入“觸雷”和“排雷”模式,。截至目前,，包括“12湘鄂債”、“11天威MTN”等在內(nèi)的近十只公募債券“鐵定”無法兌付,。對此,，業(yè)內(nèi)人士表示，隨著債券違約風險持續(xù)發(fā)酵,，不排除未來進一步扎堆違約的可能,。

　　“債券市場近來一波未平一波又起，目前來看已傳染至大中型國有企業(yè),，并呈常態(tài)之勢,。”有券商分析人士對《經(jīng)濟參考報》記者表示,。他直言,，從目前上述違約事件進展情況來看，天威集團已經(jīng)進入破產(chǎn)重組程序,，足額清償現(xiàn)存?zhèn)目赡苄院苄?，其余企業(yè)均正在采取各項措施籌措資金,，未來仍存在償付剩余債券本息的可能。

　　近年來,，特別是自去年“11超日債”開啟中國公募債違約先河以來,，我國債券出現(xiàn)了“扎堆”違約現(xiàn)象。據(jù)記者不完全統(tǒng)計,，截至目前,，我國債券市場違約事件已超20起。以影響較大,、較具代表意義的三只國企違約債券——11天威集團MTN2,、08二重債和10中鋼債為例，目前只有二重債最終由控股股東受讓全部債券而得以解決,。

　　國企央企“不敗金身”已被打破,，中小企業(yè)因身處經(jīng)濟下行周期則更難逃脫違約命運。早在今年年初,，原應于1月25日兌付本息的“12東飛債”離奇延期,，隨后曝出真假擔保函問題；1月26日,，“12致富債”發(fā)行人發(fā)布公告,，懇請投資者2年期滿后不要選擇回售權(quán)，原因是公司現(xiàn)金流緊張,；緊接著,，“12藍博債”　截至2月4日回售到期日，本息兌付資金未能到位,，已構(gòu)成實質(zhì)性違約,。此外，早在2014年就有“13中森債”,、“12華特斯”等六只私募債先后陷入償付風波,。

　　需要指出的是，自2012年6月首單中小企業(yè)私募債——“12蘇鍍膜”成功發(fā)行以來,，中小企業(yè)私募債至今已經(jīng)運行近40個月（中小企業(yè)私募債后合并于公司債）,，目前上市交易的中小企業(yè)私募債近700只。以債券期限大多為2年至3年推算,，2015年將進入私募債的兌付高峰,。WIND數(shù)據(jù)顯示，2015年我國滬深交易所市場將有近150只規(guī)模高達170億元左右的私募債集中到期,。

　　對此，渤海證券報告認為近期產(chǎn)業(yè)債頻繁違約,，涉及的范圍有所擴大,，由私募債蔓延至公募債,，由民企擴展到國企，自年初已發(fā)生7起違約事件,，其中3起為公募債,。報告稱，實體經(jīng)濟持續(xù)不振是導致債務(wù)違約的主要原因,，未來債務(wù)違約仍是點爆而非全面爆發(fā),，逐步有序打破剛性兌付是新常態(tài)。

　　不少評級公司也已經(jīng)就相關(guān)行業(yè)提出預警,，在對發(fā)債企業(yè)經(jīng)營競爭力,、戰(zhàn)略與投資、財務(wù)等方面深度分析的基礎(chǔ)上,，再考慮企業(yè)流動性打分及外部支持等因素,，國內(nèi)評級公司中債資信最新發(fā)布的《中債資信企業(yè)信用風險排查名單》建議投資者未來關(guān)注包括煤炭行業(yè)的太原煤氣化、云南煤化工,；有色金屬的河南萬基,；光伏行業(yè)的英利中國；船舶制造行業(yè)的舜天船舶等企業(yè)債券,。

　　行業(yè)低迷　“去產(chǎn)能”“去杠桿”底部難尋

　　在經(jīng)濟增速放緩的背景下,，行業(yè)景氣度持續(xù)低迷，市場需求仍然不足,。然而,，部分企業(yè)仍存在大量激進投資行為，資金杠桿率居高不下,。這使得傳統(tǒng)制造業(yè)的去產(chǎn)能,、去杠桿任務(wù)艱巨，難以尋到筑底拐點,。

　　據(jù)記者初步統(tǒng)計,，上述20多只違約債券之中，有10多只與行業(yè)風險疊加,、前期產(chǎn)能擴張過度有關(guān),，其發(fā)債主體包括：山東海龍、新中基,、中國二重,、二重重裝、廣西有色,、中鋼股份,、天威集團、天威英利、江西賽維,、超日,、熔盛重工等。

　　中債資信指出,，在宏觀經(jīng)濟放緩的大背景下,，有色金屬、鋼鐵,、機械制造等行業(yè)景氣度持續(xù)低迷,，與此同時，上述行業(yè)中部分企業(yè)仍存在大量激進投資行為,?！叭缰袊刈?009年起，開始舉債建設(shè)重大項目,，鎮(zhèn)江出?？诨亍?00MW大型模鍛壓機,、國產(chǎn)大飛機配套項目總投資合計超50億元,。由于項目于行業(yè)景氣度高點開始建設(shè)，成本高企,，而隨著行業(yè)景氣度下行,，項目盈利弱于預期，進而加重公司經(jīng)營壓力和債務(wù)負擔,?！敝袀Y信相關(guān)研究人員直言。

　　產(chǎn)能的過度擴張,，也使得上述這些行業(yè)的資金杠桿率目前仍處于高位,。中國鋼鐵工業(yè)協(xié)會統(tǒng)計的數(shù)據(jù)顯示，截至2015年6月末,，全國86家大中型鋼鐵企業(yè)總負債已超過3萬億,，行業(yè)負債率達到69.47%，全國有五家鋼廠的資產(chǎn)負債率超過100%,，在三季度,，鋼鐵企業(yè)的資產(chǎn)負債率、應收賬款,、應付賬款還都在節(jié)節(jié)攀升,。煤炭行業(yè)也“沒有好到哪里去”，據(jù)山西煤炭企業(yè)人士介紹,，該省屬重點煤炭企業(yè)平均資產(chǎn)負債率已達80%,。此前國泰君安的研究報告曾經(jīng)有過測算,，截至2014年底，中國非金融企業(yè)部門杠桿率已經(jīng)達到217.3%,，這在主要經(jīng)濟體中是最高的,，也反映了中國產(chǎn)能過剩的嚴重程度。

　　高企的杠桿率之下,，一旦行業(yè)景氣指數(shù)下滑，債務(wù)違約,、資金鏈斷裂也就都在情理之中,。WIND數(shù)據(jù)顯示，以鋼鐵行業(yè)為例,，在已經(jīng)公布三季報的20家鋼企中,，40%企業(yè)均處于虧損狀態(tài)，僅有3家企業(yè)歸屬于母公司的利潤逆勢上漲,。虧損企業(yè)中,，三鋼閩光歸屬于母公司的凈利潤下降3321%，杭鋼股份下降8191%,，酒鋼宏興下降2490%,。而有色金屬行業(yè)情況也難言樂觀。已經(jīng)公布三季報的62家有色金屬企業(yè)中,，逾24%的企業(yè)處于虧損狀態(tài),，其中只有24家企業(yè)利潤同比上漲。五礦稀土利潤同比下降1862%,，寶鈦股份利潤同比下降6070%,。

　　“歸根結(jié)底，實體經(jīng)濟不景氣的根源在于需求不足,，這使得傳統(tǒng)制造業(yè)在去產(chǎn)能,、去杠桿的漫漫長途中始終難以尋到筑底的拐點。究竟何時能達到市場出清狀態(tài),，目前很難給出一個準確的預測,。”有評級人士此前在接受《經(jīng)濟參考報》記者采訪時表示,。

　　調(diào)整結(jié)構(gòu)　新舊動能需加速切換

　　頻繁暴露的違約事件以及更多資金鏈幾近斷裂的企業(yè),，都揭示出中國不少產(chǎn)業(yè)集體產(chǎn)能過剩和杠桿率過高的本質(zhì)。面對增速放緩之痛,，猶如五百多年前航行在大西洋上的西班牙船隊,，中國經(jīng)濟已踏上了尋找新動力的征途。業(yè)內(nèi)人士表示,，一方面,，產(chǎn)能過剩行業(yè)需加速自身調(diào)整，另一方面，中國經(jīng)濟需要加速新舊動能切換,，盡快度過中國經(jīng)濟結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型的艱難時期,。

　　對眾多產(chǎn)能過剩行業(yè)來說，唯有“控總量,、調(diào)結(jié)構(gòu)”的轉(zhuǎn)型之路才能通向那“黃金之地”,。“作為基礎(chǔ)能源,，煤炭不可能發(fā)生全行業(yè)的徹底轉(zhuǎn)型,，不管是煤電一體化、煤化工等縱向業(yè)務(wù)延伸,，還是向旅游,、新能源等橫向擴展，都只是解決產(chǎn)能過剩的輔助措施,，最根本的出路還是提高產(chǎn)業(yè)集中度,，控制產(chǎn)量，實現(xiàn)供需平衡,?！敝醒胴斀?jīng)大學中國煤炭經(jīng)濟研究院煤炭上市公司研究中心主任邢雷告訴《經(jīng)濟參考報》記者，在當前煤炭企業(yè)跨區(qū)整合難推進的情況下,，可以建立煤炭行業(yè)的類似OPEC的組織控制產(chǎn)能,，還可以通過國有企業(yè)改革，在資產(chǎn)管理架構(gòu)上實現(xiàn)高集中度,。

　　鋼鐵,、有色金屬等行業(yè)的情況如出一轍?！皬?010年至今,，國家有關(guān)部門先后出臺了20個淘汰落后產(chǎn)能、引導產(chǎn)能退出的政策措施,，也淘汰了一部分落后產(chǎn)能,，但是對于整體產(chǎn)能而言并沒有減少，這是個待解的重要障礙,?！敝袖搮f(xié)常務(wù)副會長朱繼民認為，企業(yè)要根據(jù)自身的實際情況確定轉(zhuǎn)型方向和轉(zhuǎn)型路徑,，形成差異化競爭力,。同時，建議國家出臺企業(yè)兼并重組細則,，從稅收,、財政,、金融、土地,、技術(shù)進步,、職工安置、債權(quán)債務(wù)處理等方面對企業(yè)重組給予支持,，同時積極探索民營鋼鐵企業(yè)的重組,。

　　根據(jù)《中國制造2025》，我國以十年為一個階段,，通過“三步走”實現(xiàn)制造強國建設(shè),。第一階段，到2025年,，綜合指數(shù)接近德國、日本實現(xiàn)工業(yè)化時的制造強國水平,，基本實現(xiàn)工業(yè)化,，中國制造業(yè)邁入制造強國行列，進入世界制造業(yè)強國第二方陣,。第二階段,，到2035年，綜合指數(shù)達到世界制造業(yè)強國第二方陣前列國家的水平,，成為名副其實的制造強國,。第三階段，到2045年,，乃至建國一百周年時,，綜合指數(shù)略高于第二方陣國家的水平，進入世界制造業(yè)強國第一方陣,，成為具有全球影響力的制造強國,。

　　中國國際經(jīng)濟交流中心常務(wù)副理事長張曉強表示，隨著中國經(jīng)濟轉(zhuǎn)型升級,，全社會對創(chuàng)新更加重視,。中國政府大力鼓勵“大眾創(chuàng)業(yè)、萬眾創(chuàng)新”的行動,，充分顯示了中國不僅決心推進創(chuàng)新發(fā)展戰(zhàn)略,，還明確了完善稅收措施和豐富融資新模式、加快發(fā)展創(chuàng)新服務(wù)體系,、建設(shè)和用好創(chuàng)新公共平臺等多方面舉措,。

　　不過，業(yè)內(nèi)人士表示,，當下,，資源型行業(yè),、過剩產(chǎn)能行業(yè)、高污染行業(yè)下行壓力巨大,，盡管新興產(chǎn)業(yè)尤其是國家戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)表現(xiàn)較好,，但是新舊產(chǎn)能的轉(zhuǎn)換過程是艱難和漫長的。為了應對挑戰(zhàn),、避免經(jīng)濟“硬著陸”,，結(jié)構(gòu)調(diào)整的進程面臨國內(nèi)市場化尚未完成的制約，速度和步伐可能不會太快,。