昨日國(guó)家統(tǒng)計(jì)局公布三季度統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù),。9月份,，全國(guó)規(guī)模以上工業(yè)增加值同比增長(zhǎng)13.3%，增速比上年同期回落0.6個(gè)百分點(diǎn),。9月城鎮(zhèn)固定資產(chǎn)投資同比增長(zhǎng)24.5%,，較上月上升0.3個(gè)百分點(diǎn),。投資反彈令人意外，推測(cè)可能的原因可能是保障房建設(shè)進(jìn)程加快,。9月份社會(huì)消費(fèi)品零售總額同比增長(zhǎng)18.8%,，繼續(xù)保持了平穩(wěn)較快增長(zhǎng)。9月份面臨多重不利因素,，但出口增速仍在預(yù)期之內(nèi),。
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經(jīng)濟(jì)將呈現(xiàn)軟著陸趨勢(shì) |
從已公布的數(shù)據(jù)看，我們預(yù)測(cè)今年第四季度GDP增速將繼續(xù)回落,，預(yù)計(jì)增速為8.8%,。我們認(rèn)為，中國(guó)經(jīng)濟(jì)將于2011年軟著陸,。2011年中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)壓力主要來(lái)自三個(gè)方面：一是外需存在很大不確定性,；二是中國(guó)經(jīng)濟(jì)處于轉(zhuǎn)型的關(guān)鍵時(shí)期；三是政策總體偏緊,。經(jīng)初步預(yù)測(cè),，
2011年中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率為9.3%左右。
對(duì)于未來(lái)的工業(yè)增速走勢(shì),，我們的看法一如既往,。首先，小周期的底部近在眼前。我們判斷是在今年第四季度和明年一季度形成,；其次,，受制于經(jīng)濟(jì)中長(zhǎng)期矛盾，明年工業(yè)增速總體上低于今年,，主要的投資機(jī)會(huì)在于城鎮(zhèn)化和產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)受益行業(yè),。結(jié)合十二五規(guī)劃，新型消費(fèi),、節(jié)能環(huán)保,、生物醫(yī)藥、新材料和高端裝備制造業(yè)值得關(guān)注,。
關(guān)于未來(lái)投資的走向,，在沒(méi)有明顯外生正面沖擊到來(lái)之前，投資難以明顯回升,。投資的回升還是要期待政策層面的寬松——“十二五”規(guī)劃的啟動(dòng)或許正是契機(jī),。伴隨著“十二五”計(jì)劃的實(shí)施，大型基建項(xiàng)目的開(kāi)工,，2011年二季度后投資增速開(kāi)始反彈,。預(yù)計(jì)2010年投資增長(zhǎng)22.4%，2011年增長(zhǎng)20.0%,。
政策效應(yīng)和長(zhǎng)期因素將促使消費(fèi)需求增長(zhǎng)超過(guò)預(yù)期,，初步預(yù)測(cè)，2010年第四季度,、2011年社會(huì)消費(fèi)品零售總額增長(zhǎng)率分別為18.2%,、18.5%。
出口同比增速10月份將繼續(xù)回落,，進(jìn)口增速將上升,。順差較9月份可能繼續(xù)回落，在140億美元左右,。
今年10-12月份CPI同比漲幅有望回落,，2010年CPI漲幅3.0%左右。糧食,、蔬菜,、豬肉等農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格持續(xù)上漲及輸入性通脹將導(dǎo)致2011年的CPI漲幅超預(yù)期，可能達(dá)到3.5%左右,。
流動(dòng)性供給充裕,，實(shí)體經(jīng)濟(jì)需求信心不足。由于內(nèi)外經(jīng)濟(jì)放緩跡象愈加明顯,，企業(yè)預(yù)期總需求繼續(xù)下降,，決定放緩擴(kuò)張進(jìn)程,，將部分資金定期化，等待景氣回升,。而隨著出口回落及信貸投放減少,，存款總體回落，M2將重新減速,。
央行本次加息基本超出國(guó)內(nèi)外所有機(jī)構(gòu)的預(yù)期,，延續(xù)了央行一向“沒(méi)預(yù)兆”、“不解釋”的政策出臺(tái)特點(diǎn),。貨幣政策走勢(shì)有幾點(diǎn)值得關(guān)注：
本次加息是否是一個(gè)加息周期的起點(diǎn),？我們的答案是肯定的，考慮到超額貨幣供給的效應(yīng)仍未完全顯現(xiàn),，目前的通脹壓力有可能延續(xù)至2012年,，本次加息幅度很小，預(yù)留了很大的政策空間,，預(yù)計(jì)央行未來(lái)會(huì)繼續(xù)跟隨通脹水平進(jìn)行加息,，但是加息的節(jié)奏則會(huì)綜合考慮外圍經(jīng)濟(jì)體的貨幣政策，我們認(rèn)為,，本輪加息將是一個(gè)由緩到急,，頻率由慢到快，幅度由小到大的過(guò)程,。
下一次加息在什么時(shí)候？考慮到人民幣升值的壓力和外圍經(jīng)濟(jì)體的利率水平以及本次利率上調(diào)效果還需要評(píng)估,，年內(nèi)再次加息概率不大,。明年一季度末二季度初再次加息概率大。
準(zhǔn)備金率已被使用到極致,？目前四大行的準(zhǔn)備金率為17.5%,，基本到達(dá)歷史的頂峰，招商和民生銀行的準(zhǔn)備金率為15.5%,其他中型銀行準(zhǔn)備金率為15%,，而農(nóng)村信用合作社,、村鎮(zhèn)銀行等仍為13.5%不變。差別準(zhǔn)備金率即能夠大幅回收基礎(chǔ)貨幣,，也充分考慮到了中小企業(yè)的融資需求,，目前的準(zhǔn)備金率水平再向上空間已經(jīng)不大，被動(dòng)投放的吸收主要還是靠央行票據(jù),，利率的調(diào)整也給予了央票更大的對(duì)沖能力,。
窗口指導(dǎo)是最后王牌？不管是增長(zhǎng)也好,，通脹也好,，我國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)管理保存有最后一張王牌,，即直接干預(yù)經(jīng)濟(jì)。但是窗口指導(dǎo)的副作用是很大的,。尤其表現(xiàn)為壓制下的尋租導(dǎo)致資源配置的扭曲,。央行在貨幣政策工具捉襟見(jiàn)肘的情況會(huì)加大窗口指導(dǎo)的使用頻率。
匯率制度改革是貨幣政策得到獨(dú)立性的必由之路,。目前央行數(shù)量型工具捉襟見(jiàn)肘,，價(jià)格型工具作用又有限，最后可能不得不回歸到直接干預(yù),，實(shí)際上體現(xiàn)了央行貨幣政策受制于人的無(wú)奈,。當(dāng)前央行獨(dú)立性實(shí)際嚴(yán)重受匯率制度阻礙，一方面匯率低估引致了當(dāng)前的經(jīng)常項(xiàng)目和資本項(xiàng)目雙順差,，而資本項(xiàng)目不可兌換要求強(qiáng)制結(jié)售匯使得央行被動(dòng)投放基礎(chǔ)貨幣,。另一方面匯率缺乏彈性，持續(xù)地升值預(yù)期吸引短期資本的套利,，同樣造成被動(dòng)投放,。正是基于對(duì)匯率制度的保護(hù)和對(duì)熱錢流入的擔(dān)心，央行對(duì)利率的調(diào)整也受到影響,。