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作者：巴曙松 劉少杰
楊倞等
出版社：中國(guó)人民大學(xué)出版社 |
在金融危機(jī)之后，從舊常態(tài)向新常態(tài)的切換轉(zhuǎn)變，是當(dāng)前和未來(lái)一段時(shí)間全球經(jīng)濟(jì)金融體系面臨的共同課題,。而在中國(guó)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中,，走向新常態(tài)又具有了新的含義和特征，這些特征也會(huì)直接影響到資產(chǎn)管理行業(yè)的發(fā)展,，值得高度關(guān)注,。
經(jīng)過(guò)30
余年的改革開(kāi)放，如同所有經(jīng)歷過(guò)高速增長(zhǎng)的新興經(jīng)濟(jì)體一樣,，中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)中樞逐步從高速向中速區(qū)間回落,，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)波動(dòng)幅度逐步縮窄，宏觀經(jīng)濟(jì)在“三期疊加”中逐步化解去杠桿,、去產(chǎn)能,、培育新增長(zhǎng)點(diǎn)的多重壓力。同時(shí),，在“宏觀政策穩(wěn),、微觀政策活”的政策指引下，宏觀政策著眼于推進(jìn)經(jīng)濟(jì)金融領(lǐng)域的各項(xiàng)市場(chǎng)化改革，在相對(duì)平穩(wěn)的宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境下引導(dǎo)調(diào)整一系列經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)失衡等問(wèn)題,，從而推動(dòng)實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng)動(dòng)力的平穩(wěn)轉(zhuǎn)換,，引領(lǐng)中國(guó)經(jīng)濟(jì)走向新常態(tài)。
中國(guó)經(jīng)濟(jì)體系走向新常態(tài),，必然會(huì)帶動(dòng)金融體系走向新常態(tài),，資產(chǎn)管理行業(yè)也不例外。資產(chǎn)管理行業(yè)的這個(gè)走向新常態(tài)的過(guò)程,，恰好與近些年蓬勃興起的大資管跨界競(jìng)合與綜合化經(jīng)營(yíng)趨勢(shì)契合互動(dòng),，也可以說(shuō)是決策者的市場(chǎng)化改革舉措與行業(yè)主動(dòng)尋求業(yè)務(wù)格局突破的合力推動(dòng)形成的。一方面,，決策者在嘗試順應(yīng)市場(chǎng)需求,，分類(lèi)推動(dòng)符合大資管市場(chǎng)化規(guī)律的政策落地，對(duì)于資管牌照放開(kāi),、金融創(chuàng)新力度,、大資管領(lǐng)域金融風(fēng)險(xiǎn)防范的重視程度都提升到一個(gè)新的水平。另一方面,，資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)的跨界復(fù)制擴(kuò)張開(kāi)始觸碰行業(yè)天花板,，信托、證券基金系資管規(guī)模增速開(kāi)始放緩,。在宏觀經(jīng)濟(jì)逐步走向新常態(tài)階段,，中國(guó)資產(chǎn)管理行業(yè)的發(fā)展環(huán)境在發(fā)生變化，也會(huì)直接反映到資產(chǎn)管理體系的變化中,。例如,，“類(lèi)信貸、重規(guī)�,！钡膫鹘y(tǒng)資管模式也在發(fā)生著變化,，行業(yè)生態(tài)和游戲規(guī)則的變化構(gòu)成了轉(zhuǎn)型期的大資管新常態(tài)。
在這個(gè)轉(zhuǎn)型的過(guò)程中,，資產(chǎn)管理行業(yè)正逐步呈現(xiàn)出一些新的特征：
資產(chǎn)管理新常態(tài)之一：行政管制與市場(chǎng)邊界的重新劃定,，市場(chǎng)化監(jiān)管規(guī)則與市場(chǎng)化競(jìng)爭(zhēng)并行推進(jìn)。伴隨著各類(lèi)資管牌照放開(kāi),，資管行業(yè)準(zhǔn)入門(mén)檻已大幅降低,，資產(chǎn)管理行業(yè)市場(chǎng)化競(jìng)爭(zhēng)的趨勢(shì)不可逆轉(zhuǎn)。中國(guó)資產(chǎn)管理行業(yè)起步之初,，為了快速建立起較為規(guī)范的,、以不同市場(chǎng)化資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)為主導(dǎo)的資產(chǎn)管理市場(chǎng)，監(jiān)管約束一度成為行業(yè)發(fā)展的主要制約因素,，資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)的牌照價(jià)值因其稀缺性被畸形放大,。在此背景下,，一些資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)的運(yùn)作方式也帶著濃厚的行政色彩。經(jīng)過(guò)十余年的發(fā)展,，中國(guó)資產(chǎn)管理市場(chǎng)規(guī)模已超過(guò)40
萬(wàn)億元人民幣,，各類(lèi)機(jī)構(gòu)主體在競(jìng)爭(zhēng)中逐步形成了一套初步的市場(chǎng)規(guī)則。這一系列的市場(chǎng)化實(shí)踐,，為大資管領(lǐng)域下一步的市場(chǎng)化改革提供了有益的經(jīng)驗(yàn)和借鑒,。因此，監(jiān)管機(jī)構(gòu)及時(shí)轉(zhuǎn)變監(jiān)管方式,，以更市場(chǎng)化的角色定位服務(wù)市場(chǎng),，不僅可以提高新常態(tài)時(shí)期金融監(jiān)管的有效性，也能進(jìn)一步激發(fā)市場(chǎng)活力,，在新起點(diǎn)上提升資產(chǎn)管理市場(chǎng)的運(yùn)行效率,。
資產(chǎn)管理新常態(tài)之二：中國(guó)金融市場(chǎng)的雙向開(kāi)放將拓展資產(chǎn)管理行業(yè)的廣度和深度。對(duì)內(nèi)而言,，利率市場(chǎng)化已推進(jìn)至最后一公里,，如何在市場(chǎng)化定價(jià)的外部條件下創(chuàng)新資產(chǎn)管理工具,，借鑒成熟市場(chǎng)經(jīng)驗(yàn),，發(fā)展適應(yīng)利率市場(chǎng)化浪潮的資產(chǎn)管理模式都是值得研究的課題。對(duì)外而言,，隨著離岸人民幣市場(chǎng)的設(shè)立和發(fā)展,，跨境人民幣跨境結(jié)算和雙向使用規(guī)模的擴(kuò)大，人民幣國(guó)際化進(jìn)程正在加速,。未來(lái),，以人民幣計(jì)價(jià)的各類(lèi)資產(chǎn)管理工具將不斷豐富，海外投資者將有機(jī)會(huì)持有更多的人民幣資產(chǎn)配置工具,。因此,，中國(guó)金融體系對(duì)內(nèi)對(duì)外的多元化開(kāi)放格局，需要資產(chǎn)管理行業(yè)加快創(chuàng)新市場(chǎng)化的,、有深度的資產(chǎn)管理工具和新型業(yè)務(wù)模式,。在一定意義上可以說(shuō)，這種雙向開(kāi)放已經(jīng)成為中國(guó)金融體系成長(zhǎng)的活力之源,。
資產(chǎn)管理新常態(tài)之三：信用風(fēng)險(xiǎn)暴露與金融創(chuàng)新加速并存的新資管市場(chǎng)環(huán)境到來(lái),，潮水退去后更凸顯真正的風(fēng)險(xiǎn)管理能力和創(chuàng)新能力的重要性。在中國(guó)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)進(jìn)入深度轉(zhuǎn)型,、培育新的增長(zhǎng)點(diǎn)的新常態(tài)時(shí)期,，如何打破剛性?xún)陡冻蔀橘Y管市場(chǎng)的主要關(guān)鍵詞之一。盡管監(jiān)管機(jī)構(gòu)多次警示風(fēng)險(xiǎn),，信托,、債券等兌付違約事件依然在市場(chǎng)規(guī)律推動(dòng)下出現(xiàn),，這對(duì)整個(gè)金融體系來(lái)說(shuō)也是一個(gè)有意義的考驗(yàn)。在一定程度上,，這反映出前期在國(guó)內(nèi)外共同刺激政策的推動(dòng)下,，大幅加杠桿的金融體系在資管市場(chǎng)上進(jìn)入風(fēng)險(xiǎn)去化期，不同部門(mén)在加杠桿與去杠桿之間拉鋸爭(zhēng)持,，全市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)水平也呈現(xiàn)更大的波動(dòng),。同時(shí)，為了積極盤(pán)活存量,，監(jiān)管機(jī)構(gòu)也在分類(lèi)有序,、多層次地推進(jìn)金融創(chuàng)新步伐。譬如資產(chǎn)證券化事后備案和負(fù)面清單制的加速落地,，為證券,、基金等資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)打開(kāi)嶄新的創(chuàng)新空間；保險(xiǎn)資產(chǎn)管理協(xié)會(huì)等自律組織的成立和其功能的逐步完善成為資管市場(chǎng)化改革的重要一步,，保險(xiǎn)資管產(chǎn)品注冊(cè)制和二級(jí)交易流動(dòng)也在探索推進(jìn),。從新常態(tài)的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整角度來(lái)看，加快資產(chǎn)管理行業(yè)的金融創(chuàng)新和市場(chǎng)化步伐,，可以為化解當(dāng)前金融體系結(jié)構(gòu)性風(fēng)險(xiǎn)提供大量工具和實(shí)現(xiàn)途徑,。多元化的資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)形態(tài)和多層次的市場(chǎng)格局有助于提高金融體系產(chǎn)品和服務(wù)的可獲得性，從而推動(dòng)中國(guó)經(jīng)濟(jì)金融結(jié)構(gòu)發(fā)生積極而深刻的變化,。
資產(chǎn)管理新常態(tài)之四：人口結(jié)構(gòu)迅速變化的背景下,，居民資產(chǎn)結(jié)構(gòu)多元化配置將成為影響資產(chǎn)管理行業(yè)的重要變量。人口結(jié)構(gòu)變化是影響資產(chǎn)價(jià)格和資產(chǎn)管理市場(chǎng)格局的長(zhǎng)期因素之一,。目前中國(guó)的人口結(jié)構(gòu)總體面臨勞動(dòng)人口下降,、老齡化加劇、生育率下降等問(wèn)題,。對(duì)比美國(guó)和日本人口結(jié)構(gòu)變化可以發(fā)現(xiàn),，當(dāng)社會(huì)整體步入老齡化社會(huì)，人口撫養(yǎng)比出現(xiàn)上升的拐點(diǎn),，儲(chǔ)蓄率和經(jīng)濟(jì)潛在增長(zhǎng)率將出現(xiàn)下滑,。在人口紅利快速消退期的宏觀背景下，儲(chǔ)蓄率下降將會(huì)改變資產(chǎn)管理行業(yè)資金來(lái)源和風(fēng)險(xiǎn)投資偏好需求,。從目前的趨勢(shì)預(yù)測(cè),，預(yù)計(jì)到2015
年，中國(guó)家庭財(cái)富總值將超過(guò)35
萬(wàn)億美元,，從而超越日本成為全球第二高的經(jīng)濟(jì)體,。因此，以一般性的家庭,、企業(yè)資金作為來(lái)源的中國(guó)資產(chǎn)管理行業(yè),，其發(fā)展空間非常廣闊,，居民資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的多元化以及跨境配置趨勢(shì)都會(huì)成為推動(dòng)中國(guó)金融結(jié)構(gòu)調(diào)整的重要推動(dòng)力之一。
資產(chǎn)管理新常態(tài)之五：互聯(lián)網(wǎng)金融將持續(xù)沖擊傳統(tǒng)資產(chǎn)管理模式,，其“鯰魚(yú)效應(yīng)”會(huì)促進(jìn)傳統(tǒng)資管行業(yè)的變遷,，其中缺乏風(fēng)險(xiǎn)控制能力的野蠻生長(zhǎng)部分也必然會(huì)經(jīng)歷殘酷的市場(chǎng)洗禮。從全球市場(chǎng)看,，單獨(dú)的互聯(lián)網(wǎng)金融機(jī)構(gòu)很難在市場(chǎng)上贏得持續(xù)的競(jìng)爭(zhēng)力,。歐美等海外發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的互聯(lián)網(wǎng)金融是在金融體系競(jìng)爭(zhēng)充分、市場(chǎng)管制較為寬松的環(huán)境下成長(zhǎng)起來(lái)的,，而中國(guó)當(dāng)前金融環(huán)境下成長(zhǎng)起來(lái)的互聯(lián)網(wǎng)金融,，還具有沖擊原有金融管制、促進(jìn)金融體系競(jìng)爭(zhēng)的“攪局者”的作用,。隨著互聯(lián)網(wǎng)金融對(duì)資產(chǎn)管理產(chǎn)業(yè)鏈滲透與融合的進(jìn)程加速,，互聯(lián)網(wǎng)金融開(kāi)始從銷(xiāo)售端逐步切入資產(chǎn)管理產(chǎn)品的研發(fā)、研究決策,、組合投資等環(huán)節(jié),。對(duì)于資產(chǎn)管理行業(yè)而言，這意味著從募集到投資整個(gè)流程中的各個(gè)環(huán)節(jié)將會(huì)變得效率更高,、成本更低,。
2005—2006
年間，一家海外資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)試圖進(jìn)入中國(guó)市場(chǎng),，他們首先啟動(dòng)了對(duì)中國(guó)資產(chǎn)管理市場(chǎng)的研究,，我應(yīng)邀參與并主持了這個(gè)研究。在研究調(diào)研過(guò)程中,，我意識(shí)到這是一個(gè)未來(lái)會(huì)有巨大成長(zhǎng)空間、也會(huì)顯著改變中國(guó)金融市場(chǎng)結(jié)構(gòu)的重要領(lǐng)域,。于是,，2007
年，我們自己組織力量繼續(xù)對(duì)中國(guó)資產(chǎn)管理行業(yè)進(jìn)行跟蹤研究,，并公開(kāi)出版了研究報(bào)告,。基于對(duì)資產(chǎn)管理行業(yè)研究重要性的把握,，我們一直堅(jiān)持下來(lái)了,，到2014 年應(yīng)該是第9
年了。在這9
年的持續(xù)跟蹤研究中,，我們嘗試探索建立了從產(chǎn)業(yè)發(fā)展和金融機(jī)構(gòu)實(shí)踐有機(jī)結(jié)合的分析框架,，同時(shí)也建立了由資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)的實(shí)際操作者與理論研究者相結(jié)合的研究團(tuán)隊(duì)。
2014 年的這本資產(chǎn)管理報(bào)告,，繼續(xù)延續(xù)了我們9
年來(lái)的研究線索,，并強(qiáng)調(diào)宏觀視角和中觀視角的整體分析結(jié)構(gòu),。第一部分，從中國(guó)資產(chǎn)管理行業(yè)面臨的宏觀環(huán)境出發(fā),，以傳統(tǒng)金融理論和客觀行業(yè)數(shù)據(jù)為基礎(chǔ),，對(duì)資產(chǎn)管理行業(yè)發(fā)展的新趨勢(shì)進(jìn)行闡述。報(bào)告首先從金融功能的視角出發(fā),，回顧資產(chǎn)管理行業(yè)經(jīng)歷的三次浪潮,，進(jìn)而勾勒出第三次行業(yè)浪潮下宏觀融合與微觀創(chuàng)新并行的資產(chǎn)管理行業(yè)新生態(tài)。在分析行業(yè)縱向軌跡的基礎(chǔ)上,，報(bào)告從資產(chǎn)管理行業(yè)的綜合經(jīng)營(yíng),、新型城鎮(zhèn)化帶來(lái)的環(huán)境變化、中國(guó)資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)的國(guó)際化策略,、信用違約帶來(lái)的行業(yè)沖擊與機(jī)遇以及類(lèi)信托資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)的發(fā)展方向等角度展開(kāi)分析,，嘗試勾勒出立體的行業(yè)橫向版圖。
第二部分,，報(bào)告立足于細(xì)分行業(yè)的中觀視角,，重點(diǎn)對(duì)2014
年表現(xiàn)搶眼的資產(chǎn)管理子行業(yè)進(jìn)行深入刻畫(huà)。這一部分主要論述在第三次行業(yè)浪潮中,，公募基金,、信托公司、私募基金,、陽(yáng)光私募以及高端財(cái)富管理機(jī)構(gòu)如何利用行業(yè)邊界的快速擴(kuò)張和市場(chǎng)環(huán)境的迅速變化進(jìn)行有效地行業(yè)突圍,。在此過(guò)程中，各類(lèi)資產(chǎn)管理公司組織架構(gòu)的重構(gòu),、業(yè)務(wù)模式的轉(zhuǎn)變以及資源整合能力再造都成為行業(yè)發(fā)展中的新亮點(diǎn),。
是為序。同時(shí)也十分歡迎各位讀者提出寶貴的修訂意見(jiàn),，希望更多的優(yōu)秀資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)共同參與到對(duì)資產(chǎn)管理行業(yè)的研究活動(dòng)中來(lái),，共同促進(jìn)這個(gè)行業(yè)走向一個(gè)富有生機(jī)和活力的新常態(tài)。
（國(guó)務(wù)院發(fā)展研究中心金融研究所副所長(zhǎng),，研究員,，中國(guó)銀行業(yè)協(xié)會(huì)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家，哥倫比亞大學(xué)高級(jí)訪問(wèn)學(xué)者）
