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　　中國資本市場2019年最重要的改革——設立科創(chuàng)板并試點注冊制正在加速落地,。日前,，證監(jiān)會發(fā)布《科創(chuàng)板首次公開發(fā)行股票注冊管理辦法（試行）》和《科創(chuàng)板上市公司持續(xù)監(jiān)管辦法（試行）》，自公布之日起實施,。經證監(jiān)會批準,，上交所發(fā)布了《上海證券交易所科創(chuàng)板股票發(fā)行上市審核規(guī)則》等6項主要業(yè)務規(guī)則以及4項配套指引,，中國結算也制定了相應細則。至此,，科創(chuàng)板的主要配套規(guī)則正式落地,，整體制度框架已經搭建成型。

　　規(guī)則體系加速落地

　　記者發(fā)現(xiàn),，相對1月30日公布的征求意見稿,，此次科創(chuàng)板的相關制度和規(guī)則有所調整。在證監(jiān)會公布的兩個文件方面,，主要的修改內容包括：強調證監(jiān)會要關注交易所報送審核內容,、流程、信息披露要求符合相關規(guī)定,；縮短發(fā)行人上市申請失敗后再次提出申請的時間,，從1年縮短至6個月；在招股說明書中免去披露核心技術人員股份的鎖定期要求,；戰(zhàn)略投資者可以在承諾持有期內向證券金融公司出借獲配股票,。

　　在交易所的主要業(yè)務規(guī)則方面，上交所相關負責人介紹,，根據(jù)公開征求意見情況,，主要在四個方面做了調整和完善,。一是進一步明確紅籌企業(yè)上市標準。規(guī)定符合《國務院辦公廳轉發(fā)證監(jiān)會關于開展創(chuàng)新企業(yè)境內發(fā)行股票或存托憑證試點若干意見的通知》規(guī)定的相關紅籌企業(yè),，可以申請在科創(chuàng)板上市,。其中，營業(yè)收入快速增長,，擁有自主研發(fā),、國際領先技術，同行業(yè)競爭中處于相對優(yōu)勢地位的尚未在境外上市紅籌企業(yè),，如果預計市值不低于人民幣100億元,，或者預計市值不低于人民幣50億元且最近一年營業(yè)收入不低于人民幣5億元，可以申請在科創(chuàng)板上市,。

　　二是進一步優(yōu)化股份減持制度,。縮短科創(chuàng)板股票上市規(guī)則征求意見稿中的核心技術人員股份鎖定期,，由3年調整為1年,，期滿后每年可以減持25%的首發(fā)前股份；優(yōu)化未盈利公司股東的減持限制,，對控股股東,、實際控制人和董監(jiān)高、核心技術人員減持作出梯度安排,。明確科創(chuàng)板股份減持的其他安排仍按照現(xiàn)行減持制度執(zhí)行,，同時，為建立更加合理的股份減持制度,，明確特定股東可以通過非公開轉讓,、配售方式轉讓首發(fā)前股份，具體事項將由交易所另行規(guī)定,，報中國證監(jiān)會批準后實施,。

　　三是進一步明確信息披露審核內容和要求。交易所發(fā)行上市審核規(guī)則進一步強調,，在發(fā)行上市審核中,，將重點關注發(fā)行人的信息披露是否達到真實、準確,、完整的要求,，是否符合招股說明書內容與格式準則的要求。同時,，關注發(fā)行上市申請文件及信息披露內容是否充分,、一致、可理解，具有內在邏輯性,，加大審核問詢力度,，努力問出“真公司”，把好入口關,，以震懾欺詐發(fā)行和財務造假,，督促發(fā)行人及其保薦機構、證券服務機構真實,、準確,、完整地披露信息。

　　四是進一步合理界定持續(xù)督導職責邊界,。不再要求保薦機構發(fā)布投資研究報告,；取消保薦機構就上市公司更換會計師事務所發(fā)表意見的強制要求,；補充履職保障機制,，要求上市公司應當配合保薦機構的持續(xù)督導工作。

　　在其他一些市場比較關注的問題上,，上交所相關負責人表示,，在設立科創(chuàng)板并試點注冊制配套業(yè)務規(guī)則征求意見過程中，不少投資者建議引入T+0交易機制,。經綜合評估,，按照穩(wěn)妥起步、循序漸進的原則,，在本次發(fā)布的業(yè)務規(guī)則中未將T+0交易機制納入,。在市場門檻方面，上交所表示,，從數(shù)據(jù)測算看,，50萬元資產門檻和2年證券交易經驗的適當性要求是比較合適的。現(xiàn)有A股市場符合條件的個人投資者約300萬戶,，加上機構投資者,，交易占比超過70%，總體上看,，兼顧了投資者風險承受能力和科創(chuàng)板市場的流動性,。下一步，上交所將積極推動基金公司發(fā)行一批主要投資科創(chuàng)板的公募基金產品,。

　　3月3日深夜,，上交所又發(fā)布了《上海證券交易所科創(chuàng)板企業(yè)上市推薦指引》和《上海證券交易所科創(chuàng)板股票發(fā)行上市審核問答》兩份文件，將科創(chuàng)板的正式實施又往前推了一步,。上述兩份文件明確,，保薦機構應當優(yōu)先推薦下列企業(yè)：符合國家戰(zhàn)略、突破關鍵核心技術、市場認可度高的科技創(chuàng)新企業(yè),；屬于新一代信息技術,、高端裝備、新材料,、新能源,、節(jié)能環(huán)保以及生物醫(yī)藥等高新技術產業(yè)和戰(zhàn)略性新興產業(yè)的科技創(chuàng)新企業(yè)；互聯(lián)網(wǎng),、大數(shù)據(jù),、云計算、人工智能和制造業(yè)深度融合的科技創(chuàng)新企業(yè),。

　　法治改革導向凸顯

　　從此次公布的規(guī)則來看,，業(yè)內人士普遍認為，科創(chuàng)板的規(guī)則體系凸顯了市場化法治化的改革方向,?！耙獙嵭惺袌龌陌l(fā)行承銷機制。注冊制試點過程中,，新股的發(fā)行價格,、規(guī)模，發(fā)的股票市值多少,，發(fā)行節(jié)奏都要通過市場化方式決定,，這和現(xiàn)在的做法有重大的區(qū)別。新股發(fā)行定價中發(fā)揮機構投資者的投研定價能力,，建立機構投資者為參與主體的詢價,、定價、配售機制,?！弊C監(jiān)會副主席方星海表示。

　　據(jù)介紹,，實行信息披露為中心的發(fā)行審核制度,，發(fā)行人符合最基本發(fā)行條件的基礎上還必須符合嚴格的信息披露要求，發(fā)行人是信息披露的第一責任人,，中介機構應勤勉盡責,，切實發(fā)揮對信息披露核查把關作用。發(fā)行人,、中介機構應充分披露投資者作出價值判斷和投資決策所必需的信息,，確保信息披露真實、準確,、完整,。

　　證監(jiān)會首席律師焦津洪則表示,，科創(chuàng)板的制度和規(guī)則嚴格遵循了黨中央、國務院關于設立科創(chuàng)板并試點注冊制的基本要求,，堅持市場導向,、強化市場約束，也堅持法治導向,，確保每項制度和每項規(guī)則都能夠做到于法有據(jù),，并著重提高違法成本。同時以信息披露為中心促進市場各方主體歸位盡責,，同時也體現(xiàn)了科創(chuàng)企業(yè)的特點和合理需求,，努力提高這些制度和規(guī)則的針對性和包容性。

　　光大證券認為,，與主板發(fā)行配售機制相比,，科創(chuàng)板新股發(fā)行配售機制出現(xiàn)了兩點核心變化：定價市場化和配售向機構傾斜。在詢價環(huán)節(jié),，詢價機構類型基本不變,，詢價機構報價多元化。在定價環(huán)節(jié),，定價方式市場化,，淡化市盈率控制,。在配售環(huán)節(jié),，科創(chuàng)板新股配售向機構投資者傾斜，公募,、社保,、養(yǎng)老金比例提升。該券商預計,，機構參與科創(chuàng)板的新股網(wǎng)下配售難度會顯著增加,。

　　中泰證券也認為，征求意見稿將科創(chuàng)板網(wǎng)下配售比例由主板的20%至70%提升到60%至80%,，此次正式稿進一步提升公募,、養(yǎng)老金、保險等機構配售比例（從40%提升至50%）,，機構獲配比例提升,，將進一步提升話語權，提升機構參與積極性,，為打破目前的23倍市盈率定價,、實行詢價市場化發(fā)行奠定基礎。

　　中信建投認為,，對于科創(chuàng)板的發(fā)行對象,，雖然仍是網(wǎng)下向符合條件的專業(yè)機構投資者詢價發(fā)行和網(wǎng)上向社會公眾投資者定價發(fā)行相結合的方式進行發(fā)行，但是向專業(yè)投資者傾斜明顯。在科創(chuàng)板的交易制度上,，《上海證券交易所科創(chuàng)板股票交易制度特別規(guī)定》中新增了要在條件成熟時引入做市商制度的內容,。做市商為科創(chuàng)板買賣雙方提供報價，可以為科創(chuàng)板股票的交易提供流動性,。引入做市商制度,，是充分學習和借鑒美國納斯達克市場的交易制度先進經驗的做法，可以起到價格發(fā)現(xiàn),、穩(wěn)定市場,、抑制價格操控和增強市場流動性等作用。

　　增量改革以點帶面

　　2018年以來,，資本市場在我國國民經濟特別是推進經濟高質量發(fā)展中的重要性和戰(zhàn)略地位日益凸顯,，設立科創(chuàng)板并試點注冊制，正是在這樣一個歷史背景下推出的重大改革,。中共中央政治局第十三次集體學習指出,，要建設一個規(guī)范、透明,、開放,、有活力、有韌性的資本市場,，完善資本市場基礎性制度,，把好市場入口和市場出口兩道關，加強對交易的全程監(jiān)管,。此前的中央經濟工作會議也提出,，資本市場在金融運行中具有牽一發(fā)而動全身的作用，要通過深化改革,，打造一個規(guī)范,、透明、開放,、有活力,、有韌性的資本市場，提高上市公司質量,，完善交易制度,，引導更多中長期資金進入，推動在上交所設立科創(chuàng)板并試點注冊制盡快落地,。

　　證監(jiān)會主席易會滿表示,，設立科創(chuàng)板主要目的是：增強資本市場對實體經濟的包容性，更好地服務具有核心技術,、行業(yè)領先,、有良好發(fā)展前景和口碑的企業(yè),，通過改革進一步完善支持創(chuàng)新的資本形成機制。設立科創(chuàng)板是深化資本市場改革的具體舉措,。這次改革不僅是新設一個板塊,，更重要的是，堅持市場化法治化的方向,，在發(fā)行,、交易、信息披露,、退市等各個環(huán)節(jié)進行制度創(chuàng)新,，建立健全以信息披露為中心的股票發(fā)行上市制度，發(fā)揮科創(chuàng)板改革試驗田的作用,，形成可復制可推廣的經驗,。

　　長城證券認為，注冊制和科創(chuàng)板的相輔相成正是中國式改革的特征,，那就是以增量做突破,，以點帶面，破舊立新,，創(chuàng)造市場化發(fā)行的市場環(huán)境,。通過資本市場存量改革方式支持新興產業(yè)發(fā)展，面臨成本高,、阻力大等實際困難,，新興產業(yè)自身發(fā)展的獨特要求難以實現(xiàn)，許多公司連上市的財務標準都難以達到,。通過注冊制,，以企業(yè)為主體,，以市場為導向,，動員和吸引更多的社會資本進入科創(chuàng)板，形成產業(yè)聚集和市場聚焦,，打造新興產業(yè)企業(yè)的培育基地,，為中國經濟實現(xiàn)創(chuàng)新驅動的轉變提供強大動力。

　　天風證券分析師宋雪濤認為,，解決金融體系的期限錯配和資本結構錯配,，最重要的是需要改變以間接融資為主的融資結構，建立強大的資本市場,，通過直接融資提高要素的配置效率,。長期以來，受股票供求結構,、上市公司行業(yè)結構和投資者結構,、券商連帶責任等問題的影響,，我國股票市場往往具有“牛短熊長”的特征。要徹底改變這一情況,，需要從增量改革的思路出發(fā),，對資本市場進行相關變革。

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