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央行日前宣布,，自2010年1月18日起，上調(diào)存款類金融機(jī)構(gòu)人民幣存款準(zhǔn)備金率0.5個(gè)百分點(diǎn),，農(nóng)村信用社等小型金融機(jī)構(gòu)暫不上調(diào),。受此影響,，滬深兩市大幅低開，最終以超過(guò)3%的單日跌幅報(bào)收,。就在消息公布的當(dāng)日,，外圍股市率先作出反應(yīng)，歐美股市下跌,，大宗商品市場(chǎng)也破位下行,。全球市場(chǎng)在揣測(cè),，中國(guó)央行是否要退出適度寬松的貨幣政策,？
其實(shí)，本次上調(diào)存款準(zhǔn)備金率凍結(jié)的資金并不多,。以去年底約60萬(wàn)億元的存款余額計(jì)算,，意味著3000億元的準(zhǔn)備金要上繳央行。但考慮到商業(yè)銀行的超額準(zhǔn)備金率在3%左右,，上調(diào)0.5個(gè)百分點(diǎn)的存款準(zhǔn)備金率,，并不構(gòu)成對(duì)流動(dòng)性的實(shí)質(zhì)影響。但市場(chǎng)作出了比較劇烈的反應(yīng),，除了對(duì)銀行信貸總量的擔(dān)憂外,，更多的是擔(dān)心各行業(yè)的投資規(guī)模會(huì)受到壓縮，進(jìn)而影響到實(shí)體經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇進(jìn)程,。
從上調(diào)存款準(zhǔn)備金率的原因來(lái)看,，我們認(rèn)為是2010年第一周的信貸超額投放所致。從市場(chǎng)傳出的數(shù)據(jù)看,，第一周信貸投放可能接近5000億元,，著實(shí)讓人大吃一驚。畢竟,，這與2010年適度寬松的貨幣政策相悖,。從監(jiān)管層的定調(diào)來(lái)看，不僅信貸投放結(jié)構(gòu)要調(diào)整,，信貸投放的節(jié)奏也要均衡,。此外，因寒冷天氣影響,，去年12月份的CPI可能躍升至2%,，這也使得市場(chǎng)的通脹預(yù)期增強(qiáng)。從主動(dòng)管理通脹預(yù)期的目標(biāo)來(lái)看,，采取數(shù)量型的工具回升流動(dòng)性,，自然在情理之中。
當(dāng)然,，對(duì)沖到期流動(dòng)性的影響也不容忽視,。未來(lái)一個(gè)月內(nèi),，大致有1萬(wàn)億元的公開市場(chǎng)流動(dòng)性到期。此前,，央行上調(diào)了三個(gè)月央票利率以及一年期央票利率,，就已傳遞出明確的信號(hào)，在春節(jié)之前提前回收流動(dòng)性,，為春節(jié)期間的資金投放打下基礎(chǔ),。考慮到熱錢的影響,，央行也不太可能通過(guò)價(jià)格性工具調(diào)節(jié)流動(dòng)性,，比如上調(diào)存貸款基準(zhǔn)利率。本來(lái)中國(guó)央票的利率就已顯著高于美國(guó),，倒掛的央票利率自然會(huì)吸引更多的熱錢流入,，對(duì)沖流動(dòng)性的成本會(huì)很高。如此一來(lái),，上調(diào)存款準(zhǔn)備金率就成了一種較好的選擇,。
至于說(shuō)并非適度寬松貨幣政策的退出信號(hào)，則是基于對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)的基本判斷,，以及政策工具的選擇,。從宏觀經(jīng)濟(jì)的角度來(lái)看，去年12月份出口已出現(xiàn)大幅同比增長(zhǎng),，預(yù)計(jì)今年一季度出口還將保持兩位數(shù)的增速,。除了去年同期基數(shù)較低外，外圍經(jīng)濟(jì)體的需求回暖也是重要因素,。投資方面,，由于有慣性的因素，即便是貸款規(guī)模有所回落,，但投資規(guī)模也不會(huì)出現(xiàn)大幅的下降,。消費(fèi)則受政策因素影響較大，預(yù)計(jì)今年減稅政策將出臺(tái),，對(duì)消費(fèi)的平穩(wěn)增長(zhǎng)具有明顯的支撐,。因此，在宏觀經(jīng)濟(jì)未出現(xiàn)內(nèi)生回暖之前,，適度寬松的貨幣政策難以真正退出,。如果說(shuō)2009年的貨幣政策是寬松，那么2010年以“適度”來(lái)形容也不為過(guò),。
從政策工具的選擇來(lái)看,，存款準(zhǔn)備金率的上調(diào)還有明顯的空間。距離2008年的歷史高點(diǎn)17.5%至少還有250個(gè)基點(diǎn)的空間。至于說(shuō)加息,，預(yù)計(jì)上半年的可能性不大,。除非短期內(nèi)CPI出現(xiàn)較大漲幅，但我們判斷上半年CPI不太可能超過(guò)3%,。因此,，在美聯(lián)儲(chǔ)未加息之前，我們加息的理由并不充分,。只要信貸投放保持平穩(wěn),，規(guī)模可控,，票據(jù)貼現(xiàn)在數(shù)量型工具下不出現(xiàn)大幅增長(zhǎng),，我們暫時(shí)就看不到適度寬松貨幣政策退出的影子。雖然此次上調(diào)存款準(zhǔn)備金率在時(shí)間窗口上超預(yù)期,，但警示的意義可能大于實(shí)質(zhì),。
(作者為中國(guó)銀行私人銀行（深圳）投資顧問) |