首先，對國內(nèi)外形勢的判斷方面,，概括而言,，國際更樂觀,，國內(nèi)無變化,。與上期報告不同,，本期報告對國際經(jīng)濟(jì)形勢的定性是更為積極的“復(fù)蘇形勢繼續(xù)向好”。而對國內(nèi)形勢判斷基本無變化,。在物價方面,，本期與上期口徑基本一致。在增長方面,，總體口徑仍然是一貫的既有有利條件也存在嚴(yán)重問題之類的空泛調(diào)門,，只是在具體問題的表述上與上期略有不同：上期強(qiáng)調(diào)了地方進(jìn)行大規(guī)模建設(shè)的風(fēng)險和房地產(chǎn)與平臺對中小企業(yè)融資的擠出;而本期則強(qiáng)調(diào)了全社會債務(wù)水平的上升和債務(wù)擴(kuò)張對經(jīng)濟(jì)拉動作用的減弱以及對外需和房地產(chǎn)風(fēng)險的關(guān)注。
其次,，在政策取向上，雖然口徑未變,，但操作已然生變,。本期報告與上期都強(qiáng)調(diào)“總量穩(wěn)定，結(jié)構(gòu)優(yōu)化”,，“適時適度預(yù)調(diào)微調(diào)”,，保持“穩(wěn)定的貨幣金融環(huán)境”,。只是在改革的導(dǎo)向上，本期強(qiáng)調(diào)的是“通過增加供給和競爭改善金融服務(wù)”,，可能主要是為了呼應(yīng)民營銀行的設(shè)立和在農(nóng)村鼓勵民間資本進(jìn)入金融領(lǐng)域;而上期則是從“擴(kuò)大消費者主權(quán)的角度深化改革”,。
在流動性方面,，與上期相比政策口徑?jīng)]有任何變化，仍然延續(xù)了“保持適度流動性,，實現(xiàn)貨幣信貸和社會融資合理增長”的老口徑,，只是本期增加了一項任務(wù)，即“完善中央銀行抵押品管理框架”,，這主要是目前對流動性的調(diào)劑比過去更加頻繁,、工具更加多樣、抵押品的范圍也在不斷擴(kuò)展所帶來的需要,，完善的內(nèi)容主要是納入非主權(quán)債作為合格抵押品,，同時明確抵押率。
著力降低政策性業(yè)務(wù)的成本,，成為貨幣政策一項重大任務(wù)。在貨幣政策的第二項要求盤活存量,、優(yōu)化增量,、支持轉(zhuǎn)型中，本期報告增加了一項內(nèi)容,，即“著力降低棚戶區(qū)改造等重點領(lǐng)域和‘三農(nóng)’,、小微企業(yè)等薄弱環(huán)節(jié)的融資成本”。這意味著,，融資成本偏高已引起國務(wù)院層面的高度關(guān)注，并對此提出了降低成本的明確要求,，而資金如水銀瀉地,，除非依賴明確的國家擔(dān)保，否則,，單獨降低某個領(lǐng)域的融資成本是很困難的,，由此，只有整個貨幣政策松動才有可能,。
而實際上，自農(nóng)歷新年之后,，各個期限的貨幣市場利率都出現(xiàn)了明顯下降,。其中，Shibor隔夜利率下降了206bp,，7天下降了189bp,，3個月下降了15bp,，由此也帶動了其他各個品種債券利率,、銀行理財收益率的下降。
本期報告明確要降低融資成本,，意味著在經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)明顯回升之前,，貨幣市場利率將不可能明顯上升，這反過來意味著未來流動性出現(xiàn)極端緊張的情況將是小概率事件,。
更為重要的是,，筆者感覺到，與上年試圖努力堅守13%的M2目標(biāo)相比,，今年M2的目標(biāo)可能也像GDP目標(biāo)一樣,，更能夠接納“左右”,。也就是說，只要M2不超過14%即算穩(wěn)健,。而在筆者看來,，年內(nèi)超過14%的可能性很小。這進(jìn)而意味著,，雖然“穩(wěn)健”的措辭未變,，但貨幣政策實際上已明確向?qū)捤烧{(diào)整了。
正如筆者此前多次說過的,，每一期貨幣政策執(zhí)行報告的專欄，其實皆有所指,，要么是市場所關(guān)心的,，要么屬于貨幣政策當(dāng)局自己心有所想的。本期報告中的專欄3(大額存單),、專欄4(改革與經(jīng)濟(jì)潛在增速)和專欄5(利率市場化與貨幣政策目標(biāo))都屬于后者,。其中，尤其值得人們關(guān)注的是專欄5,。
首先,，這肯定了要向價格調(diào)控轉(zhuǎn),。從理論邏輯和先行者政策實踐的角度,，確認(rèn)了隨著利率市場化的推進(jìn),，貨幣政策需要從數(shù)量型向價格型轉(zhuǎn)變,。其次，明確了“彼岸”是利率走廊,。第三,，明確了轉(zhuǎn)的條件，即需要具備較為完善的金融市場,、對利率敏感的微觀主體,、充分彈性的匯率機(jī)制，特別指出了國際收支趨于平衡是量價切換的階段,，而國際收支這一點正是當(dāng)前中國已經(jīng)達(dá)到的狀態(tài)。最后,，暗示了當(dāng)前處在轉(zhuǎn)型過程中,。該專欄指出轉(zhuǎn)型需要一個過程,，在這個過程中，往往會數(shù)量和價格并重,。這意味著,，未來要更加關(guān)注公開市場操作、特別是正,、逆回購的利率動態(tài)和作用,。