券商自主配售是這次新股發(fā)行制度改革的重要內(nèi)容之一,，它改變了過去新股發(fā)行過程中,，對于網(wǎng)下申購的入圍部分采取搖號抽簽或者比例分配的簡單模式,，引入了券商的自主配售。也就是說,，作為承銷商,，可以自行選擇客戶，向其優(yōu)先配售新股,。在今年1月開始的首輪新股發(fā)行中,，盡管多數(shù)券商并沒有選擇自主配售，但也還是有機構(gòu)開始了這方面的嘗試，在結(jié)果公布后不可避免地引起了市場的各種議論,。以筆者之見,，既然現(xiàn)在政策規(guī)定券商在新股發(fā)行中有自主配售權(quán)，只要券商能合理地行使,，就該得到尊重,。如果在行使過程中暴露出了一些問題，也只能是通過完善相關(guān)制度的途徑來解決,。過多指責(zé)券商的自主配售實踐,，是有失公道的。
不過,，換個角度看,，在當(dāng)下市場上圍繞自主配售的各種議論中，相關(guān)職能部門也應(yīng)有所反思：現(xiàn)階段在滬深股市推行自主配售,，是否已具備了足夠的條件?在海外市場,，新股發(fā)行時承銷商的自主配售部分往往占了相當(dāng)大的比例。這樣做的好處在于,，作為賣方,，承銷商向其最熟悉的客戶推薦股票，具有相應(yīng)的優(yōu)勢,，能起到減少交易成本,，提高發(fā)行效率的作用。此外,，承銷商通常也都有各自的客戶群體，并且也了解這些客戶的投資偏好,，這使得其在行使自主配售權(quán)時,，客觀上處于較為主動的位置，能有的放矢地向合適的客戶推薦合適的產(chǎn)品,，這顯然也有利于提高客戶的黏性,，帶來多贏的結(jié)果。當(dāng)然,，不可忽視的一點在于,，自主配售離不開一個前提：發(fā)行必須本身是真正市場化的。換句話說,，新股的發(fā)行價格充分反映了市場各方對它的估值水平,，是基本合理的，不存在買入這樣的新股肯定就能賺到大錢的預(yù)期與現(xiàn)實,，否則就成了違法的利益輸送,。所以，只有在市場不存在“新股不敗”的條件下,，自主配售才是公平的,，才是可以接受的,。
無疑，從這個角度來看,，滬深股市現(xiàn)在推行自主配售的理由就不那么充分了,。一個突出的事實是，行情六年來跌跌不休,，市場供求矛盾尖銳,，但是具體到新股，卻又存在局部供應(yīng)相對短缺的矛盾,。于是,，很多新股動輒獲得了逾百倍的超額認(rèn)購，這客觀上提示了新股的稀缺性,，而此時將供不應(yīng)求的新股用于券商的自主配售,，自然在市場上會招致反對意見。問題還在于,，現(xiàn)在網(wǎng)上發(fā)行新股,，采取的是以市值為基礎(chǔ)的全額現(xiàn)金申購。而對以市值為基礎(chǔ)的含義,，大家最容易的理解,，是與這些市值所對應(yīng)的老股已不太可能還會有令人滿意的市場表現(xiàn)，而新股則是最容易賺錢的,，因此要“搭售”,，讓大家以新股收益補貼老股的損失。雖然這并非是管理層意圖,，也不一定是現(xiàn)實,，但網(wǎng)上申購新股要以有二級市場的股票市值為前提的制度安排，客觀上的確在有意無意地向人們傳遞“新股不敗”的強烈信號,。更何況,，現(xiàn)在無論是網(wǎng)上還是網(wǎng)下發(fā)行的新股，是在同一時間上市交易的,，這也就是說,，承銷商在網(wǎng)下自主配售的新股，在流動性上與通過其他方式獲得的新股沒有任何差異,。在新股相對緊缺,，并且被市場普遍認(rèn)為是能從中賺取暴利的背景下，這樣的安排,，在合理性上是不無可議之處的,。
一個制度健全的證券市場，理應(yīng)是一級市場與二級市場價格基本接軌，申購新股與購買老股存在同等程度的風(fēng)險,，而不會存在什么“新股不敗”的現(xiàn)象,。換言之，在這種局面還沒有形成之前,，也就是新股存在具有比老股更多的獲利可能的情況下,，券商的自主配售就有點名不正言不順了。市場之所以對券商自主配售有意見,，其實反對的不是自主配售本身,，而是在缺乏相關(guān)基礎(chǔ)與有效約束條件下推進自主配售，因為這是脫離實際地賦予券商在新股配售方面過大的自由裁量權(quán),。畢竟,，自主配售不等于自由配售。