十八屆三中全會《關(guān)于全面深化改革若干問題的決定》,，涉及行政體制、金融體系,、財稅體制,、文化體制、生態(tài)文明,、土地制度,、城鄉(xiāng)一體化等改革的方方面面，全面規(guī)劃了未來幾年我國全面深化改革的路線圖,，為我國未來幾十年經(jīng)濟社會的穩(wěn)健發(fā)展描繪了一張宏偉藍圖,。可以說,，十八屆三中全會后陸續(xù)推出的改革措施,，將是中國經(jīng)濟發(fā)展的最大紅利，勢必吸引國際資本流入,。而《決定》在涉及金融市場改革的內(nèi)容中，提到要“建立健全宏觀審慎管理框架下的外債和資本流動管理體系”,，具有高度前瞻性,，反映出黨中央決策的科學性。
人民幣外升內(nèi)貶或是供求關(guān)系的反映
當前我國經(jīng)濟金融運行的一個非常突出現(xiàn)象是,，國內(nèi)物價上漲壓力增加,，同時人民幣匯率升值幅度較大，也即“人民幣外升內(nèi)貶”,。這種情況在新興經(jīng)濟體國家中較為普遍,，主要是因為一國為促進出口而選擇了缺乏彈性的匯率制度，通過要素價格低估獲得貿(mào)易盈余,，累積外匯儲備,。但值得注意的是，2005年7月21日人民幣匯率改革后,，持續(xù)8年的時間內(nèi),，依然難以改變我國人民幣“外升內(nèi)貶”的運行態(tài)勢，充分反映出現(xiàn)階段我國資本流入的壓力,。
一國本幣對內(nèi)價值與對外價值的反向變化,，相當程度是外匯供求關(guān)系的充分反映。外匯供應增加,，按照市場規(guī)律作用,，本幣對外價值將會上升,。國內(nèi)微觀主體持有外匯，出售給商業(yè)銀行,，進而由中央銀行最終購買,，將直接形成基礎(chǔ)貨幣投放，導致貨幣供應增加,，形成通貨膨脹壓力,。需要注意的是，如果僅僅是商業(yè)銀行持有外匯,，而并不轉(zhuǎn)售中央銀行,，實際上減少的是商業(yè)銀行的可用資金，并不會導致貨幣供應量的增加,。但為了促進出口,，支持國民經(jīng)濟發(fā)展，中央銀行將從商業(yè)銀行那里購買外匯,，彌補商業(yè)銀行資金頭寸的不足,，從而形成對全社會的基礎(chǔ)貨幣投放。
外資流入壓力未能減緩
人民幣匯率形成機制改革,，已經(jīng)從機制上減少經(jīng)常貿(mào)易順差所引發(fā)的資本流入壓力,。2005年7月21日我國人民幣匯改后，人民幣兌美元匯率步入持續(xù)的升值通道,。與匯改前的人民幣兌美元的中間價8.2765相比,，人民幣匯率升值已超過25%。在這樣的升值幅度下,，出口貿(mào)易所能獲得的盈利空間日益狹窄,，出口導向型經(jīng)濟發(fā)展戰(zhàn)略也接近走到盡頭。特別是國際金融危機爆發(fā)后我國外部需求明顯萎縮,，出口增長速度明顯下降,，由過去的兩位數(shù)增長降至個位數(shù)，個別月份還出現(xiàn)了同比下降,。這種情況表明,，由經(jīng)常貿(mào)易巨額順差所形成的巨量基礎(chǔ)貨幣被迫投放的歷史已經(jīng)成為過去。目前,，人民幣匯率升值或已到階段性高點,，主要表現(xiàn)在經(jīng)常項目順差與國內(nèi)生產(chǎn)總值(GDP)的比例降至3%以內(nèi)，國際收支漸趨平衡,。2012年我國國際收支經(jīng)常項目順差2138億美元,，資本和金融項目逆差1173億美元，國際儲備資產(chǎn)增加965億美元。
當前人民幣“外升內(nèi)貶”,，更多是國際資本對改革紅利的追逐,。客觀分析,，人民幣對內(nèi)貶值,，是經(jīng)濟增長對投資過于依賴的結(jié)果。特別是2009年以來信貸規(guī)模過快增長,，導致貨幣供應量急劇增加,。按照購買力平價理論所揭示的，一國通貨膨脹壓力上升將會使其本幣匯率貶值;而事實是國內(nèi)物價上漲同時,，人民幣也保持強勢升值態(tài)勢,。這種矛盾，主要是因為國際資本對中國經(jīng)濟的追捧,，反映出國際資本大規(guī)模流入的壓力,。遍觀全球主要經(jīng)濟體，美國經(jīng)濟復蘇步伐蹣跚,，歐元區(qū)經(jīng)濟仍在衰退與復蘇的鐘擺左右徘徊,，唯有中國還保持了超過7%的增長速度，顯示出巨大的經(jīng)濟增長優(yōu)勢,。不僅如此,，美國、歐洲,、日本實施了規(guī)模龐大的量化寬松貨幣政策,，利率維持在低位，而中國執(zhí)行穩(wěn)健的貨幣政策,，資金面約束增強，因而在中外之間形成一個較大的利差空間,，從而吸引國際套利資本無視人民幣升值大量流入,。
11月7日晚歐洲央行宣布，將歐元區(qū)基準利率(主要再融資操作利率)下調(diào)25基點至0.25%這一歷史低位,，更是加劇了中外利差空間,。還有，十八屆三中全會決定的改革措施,，將會給中國經(jīng)濟增長提供新的動力,，也使國際資本進一步增強了對中國經(jīng)濟發(fā)展的信心。10月末,，我國金融機構(gòu)外匯占款由9月末的1263.62億元驟增至4416.02億元,，大大超出了市場預期。市場人士分析，在市場再度憂慮美聯(lián)儲退出QE之前,，資本流入的方向難以改變,。
用市場化手段防范資本流入風險
建立健全宏觀審慎管理框架下的外債和資本流動管理體系，是我國防范國際資本大規(guī)模雙向流動沖擊的必然選擇,。過去,，在控制資本大規(guī)模流入和大規(guī)模流出，更多的是采用行政管理手段,。在新時期,，特別是在人民幣資本項目可兌換進程加快的背景下，需要改革外匯管理理念,，由行政管制向市場化手段轉(zhuǎn)變,。同時，要加強外匯政策與貨幣政策的協(xié)調(diào)與配合,，在宏觀審慎管理大框架下,，通過有效的貨幣政策工具運用，合理調(diào)節(jié)金融市場的流動性狀況,，防止國際資本大進大出,，保持宏觀經(jīng)濟金融穩(wěn)健運行。當前,，需要特別關(guān)注國際資本短期流入的壓力,。今年一季度我國曾出現(xiàn)國際資本大幅流入的狀況，在年中時因擔心美國提前退出QE,，國際資本轉(zhuǎn)而流出我國,。最近，國際資本流入又有回潮的苗頭,，突出表現(xiàn)在10月份外匯占款的急劇上升,。考慮到改革紅利逐步釋放,，我國在相當長時間內(nèi)將面臨國際資本流入的壓力,。因此，防范國際資本大幅流入風險或?qū)⒊蔀楫斍耙欢螘r期經(jīng)濟工作的一個重點,。