沒有理由認定會爆發(fā)由美國退出QE引發(fā)的全球性危機。中國因熱錢流出而“被”危機應(yīng)是小概率事件。但是,，密切關(guān)注國際貿(mào)易和投資環(huán)境變化對我國經(jīng)濟可能帶來的負面影響,，在開放與風險防范之間找到平衡，防止國際國內(nèi)金融不穩(wěn)定的疊加效應(yīng)，制定相應(yīng)的保護性應(yīng)急措施仍非常必要。
前摩根士丹利亞洲主席、耶魯大學教授史蒂芬?羅奇近日發(fā)出一篇《全球QE退出危機》,，在激烈批評美聯(lián)儲量化寬松政策（QE）的同時，警示出現(xiàn)一場“全球QE退出危機”的
可能,。無疑,，若真出現(xiàn)“QE退出危機”，則美聯(lián)儲的“QE”自是罪魁禍首,，不管美聯(lián)儲承認還是不承認,。會不會出現(xiàn)“退出危機”，哪里會是高危地帶,，中國會“被”“危機”等問題,，在QE退出時間表越來越近的時候，確實需要認真面對,。
可是筆者認為,，現(xiàn)在沒有理由認定會爆發(fā)由QE退出引發(fā)的全球性危機。金本位解體以后的全球性區(qū)域性危機,，都與美元制造的資產(chǎn)價格泡沫破滅有關(guān),。觀察上世紀80年代拉美國家債務(wù)危機和1997年亞洲金融危機演變過程，QE退出危機的特征應(yīng)表現(xiàn)為,，當QE退出時,，美元利率上升，美元升值,，資本從其他國家大規(guī)模快速流出,，證券市場崩潰,，資產(chǎn)價格泡沫破滅,，經(jīng)濟增長大幅下滑，全球危機爆發(fā),。
確實,，在美聯(lián)儲不斷釋放QE退出的信號后，最敏感的熱錢已開始反應(yīng),，資本在證券市場一次次震蕩和下跌中流出,。因為主要發(fā)達國家是危機策源地，經(jīng)濟恢復(fù)至今復(fù)蘇乏力,，所以持續(xù)了五年的四輪QE釋放的過量流動性,，大量流入新興市場國家。因此QE退出的資本反向運作,，主要是從新興市場國家流出,。這在南非、巴西,、印度,、印尼等國尤為明顯。
但是,，經(jīng)濟學理論認為,，只有當出現(xiàn)突發(fā)性的“黑天鵝”事件，造成熱錢大規(guī)模短時間恐慌性快速流出對經(jīng)濟和市場產(chǎn)生突發(fā)的沖擊性影響時,，
熱錢流出才會成為危機爆發(fā)的導(dǎo)火線,。亞洲金融危機時泰國的遭遇就印證了這一結(jié)論。上世紀90年代中期大量熱錢流入泰國,，推高房價造成巨大的空置率,，“熱錢”敏感發(fā)現(xiàn)泰國經(jīng)濟這只有縫的雞蛋，遂在證券市場上大量拋售本幣兌換美元后突然大規(guī)模流出,，致使泰國房地產(chǎn)泡沫破滅,，股市崩潰，外匯儲備告罄,。不到一個月,，多米諾骨牌效應(yīng)引發(fā)亞洲金融危機。當前,，QE還未正式退出,，新興市場國家資本呈逐漸流出態(tài)勢證券市場呈反復(fù)震蕩態(tài)勢，這些都是因應(yīng)QE退出信息做出的調(diào)整,，而非資本短期內(nèi)大規(guī)模出逃態(tài)勢,。這種超前的調(diào)整實際上有某種程度的緩沖作用，能起到避免突發(fā)沖擊性影響的效果。換句話說,，經(jīng)過這樣的緩沖,，當QE正式退出時已不成其為突發(fā)事件，熱錢短期進一步流出的規(guī)模便大大縮小,，不具備產(chǎn)生沖擊性影響的能量,。而歐元與美元同屬國際貨幣范疇，一直呈現(xiàn)與各自基本面和危機變化態(tài)勢一致的相對常態(tài)升跌轉(zhuǎn)換,，QE退出的信息已在常態(tài)轉(zhuǎn)換中被充分吸收,，不會帶來歐元區(qū)資本流動的突變。也就是說全球不具備爆發(fā)QE退出的危機條件了,。當然,，如果美聯(lián)儲沒有提前釋放退出信號而突然退出，那樣的話,，QE退出就是一個突發(fā)事件,，全球危機爆發(fā)就是個大概率事件了。
不過,，沒有全球危機不等于沒有局部風險,。資本流出的提前調(diào)整不會帶來突發(fā)的資本流出引發(fā)危機，這是對于那些國際收支基本平衡的國家和地區(qū)而言的,。對于那些存在巨大經(jīng)常賬戶赤字,，必須依靠資本賬戶順差以達到國際收支平衡的國家，那就另當別論了,。比如,，印度自國際金融危機以來經(jīng)常賬戶逆差大幅增長，資本流入成為維持近年收支平衡的重要因素,。因此,，如果印度不能在QE退出之前這段震蕩期把不平衡的經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整過來，平衡收支的資本流入大多是“熱錢”性質(zhì)而非直接投資就會持續(xù)流出,，對結(jié)構(gòu)調(diào)整的負面效應(yīng)將會推波助瀾百害而無一利,。若在QE退出的時候結(jié)構(gòu)沒有完成調(diào)整，則資本繼續(xù)呈凈流出態(tài)勢,，盧比會進一步貶值同時加劇經(jīng)濟的不平衡,，印度將面臨爆發(fā)經(jīng)濟危機的高風險。實際上,，印度尼西亞和其他經(jīng)常賬戶高逆差的經(jīng)濟體都面臨同樣的風險,。QE退出有引發(fā)局部危機的可能。
就現(xiàn)在的情形而言,，筆者認為,，中國經(jīng)濟應(yīng)該不會像2008年那樣陷于“被”危機的窘境。首先，國內(nèi)一致保持對熱錢流入的審慎態(tài)度,，資本不允許完全自由流動,，由此形成了一道防火墻,，使QE釋放過剩流動性對中國的流入規(guī)模相對保持在一個可控的范圍,。因此，QE退出導(dǎo)致的熱錢流出規(guī)模還不至于撼動經(jīng)濟,，也不至于引發(fā)證券市場的恐慌,。其次，中國一直是貿(mào)易順差國,。雖然近幾年受全球危機的沖擊以及因為經(jīng)濟結(jié)構(gòu)的主動調(diào)整的緣故,，貿(mào)易順差有所收窄但仍保持在占GDP3％的左右的合理水平上，不存在需要資本流入以平衡國際收支的擔心,。其三,，熱錢流出規(guī)模與中國的巨大外匯儲備相比，不是一個數(shù)量級,。因而,，中國因為美國QE退出引發(fā)熱錢流出而“被”危機應(yīng)是小概率事件。
當然,，小概率事件的估計絕不等于不需要保持一份危機意識,。在全球化的世界經(jīng)濟格局下，危機有傳遞效應(yīng),。假如印度爆發(fā)危機,，我國對印度的貿(mào)易，對印度的投資都會傳導(dǎo)到國內(nèi)的相關(guān)企業(yè)和機構(gòu)的損益上,，進而反映在經(jīng)常賬戶和資本賬戶上,。我國與巴西、印尼,、南非等面臨QE退出高風險的新興市場國家都有越來越密切的貿(mào)易投資往來,。在QE退出漸行漸進的形勢下，密切關(guān)注國際貿(mào)易形勢和投資環(huán)境變化以及對我國經(jīng)濟可能帶來的負面影響,，制定相應(yīng)的保護性應(yīng)急措施仍是非常必要的,。另外，QE退出最直接的影響是國際金融環(huán)境,、金融生態(tài),、金融資本的流動的不穩(wěn)定。如何在開放與風險防范之間找到平衡,，防止國際國內(nèi)金融不穩(wěn)定的疊加效應(yīng),，也是對我國金融政策和金融戰(zhàn)略的考驗。