長(zhǎng)期以來(lái),，我國(guó)股市低迷,，與中國(guó)經(jīng)濟(jì)的迅速發(fā)展不相匹配,，“晴雨表”的功能未能顯現(xiàn),。無(wú)論方方面面如何開(kāi)出一劑又一劑的“中藥”或者“西藥”，始終不見(jiàn)有起色,。那么,，中國(guó)股市萎靡不振的原因到底何在？
從法律角度分析,，股市問(wèn)題根本原因有三：發(fā)行制度不能很好的貫徹“三公”原則,，民事賠償責(zé)任制度不到位，職業(yè)誠(chéng)信制度缺失,。
發(fā)行制度問(wèn)題
中國(guó)股市低迷問(wèn)題的根本原因,，是發(fā)行制度未能貫徹作為證券市場(chǎng)法律制度靈魂的“三公”原則,。具體而言,，證券發(fā)行制度的相關(guān)規(guī)定及其在實(shí)踐中的做法,，本身存在不公。股市成立伊始,，得益于部分地方權(quán)利機(jī)構(gòu)和壟斷資本的加盟,，曾獲得快速發(fā)展。權(quán)力的參與和控制,，推動(dòng)了改革的進(jìn)行,。然而，正是這種非市場(chǎng)的發(fā)展方式,，為中國(guó)股市基本制度的長(zhǎng)期扭曲埋下了伏筆,。
我國(guó)的股票發(fā)行制度，經(jīng)歷過(guò)一段改革過(guò)程,，從原先的審批制過(guò)渡到現(xiàn)在的核準(zhǔn)制,。實(shí)踐中，我們實(shí)施的是省級(jí)人民政府或者國(guó)務(wù)院主管部門在股票公開(kāi)發(fā)行中的審批職責(zé)和國(guó)務(wù)院證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)對(duì)公開(kāi)發(fā)行股票申請(qǐng)的核準(zhǔn)職責(zé),，即“兩級(jí)審批核準(zhǔn)制”,。也就是說(shuō)，證監(jiān)會(huì)在上市初審過(guò)程中,，將征求發(fā)行人注冊(cè)地省級(jí)人民政府是否同意發(fā)行人發(fā)行股票的意見(jiàn),，并就發(fā)行人的募集資金投資項(xiàng)目是否符合國(guó)家產(chǎn)業(yè)政策和投資管理的規(guī)定征求國(guó)家發(fā)改委的意見(jiàn)。此外,，由于上市是一種稀缺資源,，為了控制上市公司的數(shù)量，前后推出了額度管理,、指標(biāo)管理,、通道制和保薦制等措施。
我國(guó)實(shí)行的是實(shí)質(zhì)審查,。有學(xué)者指出,，由于計(jì)劃經(jīng)濟(jì)體制下形成的行政審批的傳統(tǒng)習(xí)慣，證券發(fā)行的過(guò)程關(guān)卡林立,，可以說(shuō)“我國(guó)的核準(zhǔn)審查比實(shí)質(zhì)審查還實(shí)質(zhì)審查”,。既然政府花了大量時(shí)間和精力去做實(shí)質(zhì)審查，就要保證發(fā)行人的公開(kāi)披露真實(shí),，同時(shí)還要保證所發(fā)行的證券有好的質(zhì)量,，而投資者當(dāng)然有權(quán)相信政府在實(shí)質(zhì)審查后作出的判斷和結(jié)論。照理說(shuō),，能通過(guò)如此嚴(yán)格審查的企業(yè),，應(yīng)該都是優(yōu)質(zhì)企業(yè),。然而，實(shí)際情況卻并非如此,。無(wú)論上市制度怎么演變,，新股發(fā)行中存在的諸如“虛假上市”、權(quán)力尋租等問(wèn)題卻屢見(jiàn)不鮮,。
人們不禁要問(wèn),，這么嚴(yán)的實(shí)質(zhì)審查怎么沒(méi)有杜絕上市欺詐呢？
近來(lái),，由于股市低迷,，監(jiān)管部門和社會(huì)均高度重視股票發(fā)行制度改革，發(fā)行制度改革已成為解決股市問(wèn)題的重中之重,。關(guān)于發(fā)行制度改革,，監(jiān)審分離無(wú)疑是種很好的思路。正如監(jiān)管層領(lǐng)導(dǎo)所言：“總體布局,，為推進(jìn)核準(zhǔn)制向注冊(cè)制（也就是形式審查）演進(jìn)打基礎(chǔ),，保薦制度、發(fā)審委制度,、詢價(jià)制度構(gòu)成了目前階段發(fā)行監(jiān)管的基礎(chǔ)制度……從而為IPO和上市公司再融資的審核制度從核準(zhǔn)制向注冊(cè)制過(guò)渡創(chuàng)造條件”,。
向注冊(cè)制過(guò)渡實(shí)為發(fā)行制度的最佳選擇。當(dāng)然,，實(shí)施注冊(cè)制需要有一個(gè)先決條件,，就是要有健全的證券違規(guī)責(zé)任追究機(jī)制，尤其是相應(yīng)的民事賠償責(zé)任制度,。
民事賠償責(zé)任制度不到位
保護(hù)投資者是證券法的根本宗旨之一,。如果沒(méi)有健全的證券違規(guī)責(zé)任制度，何談保護(hù)投資者,？投資者得不到保護(hù),，便會(huì)失去對(duì)股市的信心。沒(méi)有健全的違規(guī)責(zé)任制度,，公開(kāi)發(fā)行制度就失去了基礎(chǔ)和保證,，股市真的會(huì)成為賭場(chǎng)和欺詐盛行的場(chǎng)所。
尤其是要健全民事賠償責(zé)任制度,。只有當(dāng)投資者能夠相對(duì)便利地通過(guò)訴訟請(qǐng)求損害賠償?shù)臅r(shí)候,，他們才能作為一股積極的市場(chǎng)力量對(duì)虛假陳述、誤導(dǎo)說(shuō)明和重大遺漏等違法行為起到制衡作用,。在健全的民事賠償責(zé)任制度下,，公開(kāi)披露一旦失真并招致投資者損失，有關(guān)責(zé)任人就要承擔(dān)責(zé)任,，甚至賠得傾家蕩產(chǎn),�,？傊谛畔⑴吨姓f(shuō)謊的代價(jià)一定要足夠高,。
對(duì)證券違規(guī)行為,，存在四種類型的責(zé)任追究制度，即民事責(zé)任,、行政責(zé)任,、刑事責(zé)任和自律責(zé)任，對(duì)此,，我國(guó)均有規(guī)定，但均存在不同程度的不足,。在證券違規(guī)責(zé)任追究制度中,，民事賠償責(zé)任應(yīng)當(dāng)占主導(dǎo)地位，行政,、刑事懲罰和自律責(zé)任只是作為例外,；即賠償為主，懲罰為輔,。但縱觀我國(guó)《證券法》的責(zé)任體系,，卻是以行政處罰為主。第十一章“法律責(zé)任”共48條,，幾乎全是行政處罰規(guī)定,，僅有四條附帶提到民事賠償責(zé)任。
投資者為保護(hù)自己的合法權(quán)益而起訴造假者,，是制衡造假,，推動(dòng)各類公開(kāi)責(zé)任人盡職調(diào)查，從而確保發(fā)行人公開(kāi)披露真實(shí)的基本市場(chǎng)力量,。但是,，現(xiàn)行制度一方面強(qiáng)化政府監(jiān)管，另一方面卻通過(guò)前置條件阻礙投資者起訴,，壓住市場(chǎng)自身制衡力量,。我國(guó)股市問(wèn)題和證券法治不健全的根本原因就在于此，就在于民事賠償訴訟制度尚有障礙,。
所以,，掃除民事賠償訴訟的前置障礙是我們規(guī)范證券市場(chǎng)必須解決的主要矛盾。
發(fā)行制度改革,，只有在健全的民事賠償制度配合下,，才能有所突破。當(dāng)然,，民事賠償責(zé)任制度,，僅是股市繁榮的必要條件而非充分條件,。股市繁榮還需讓所有合格的優(yōu)質(zhì)企業(yè)，不管是國(guó)有還是私營(yíng),，均有平等的機(jī)會(huì)到交易所發(fā)行股票,，這就是前面所說(shuō)的發(fā)行制度必須公平。
職業(yè)誠(chéng)信制度缺失
證券法的基本原則,，除“三公”原則外,，最重要的是誠(chéng)實(shí)信用原則。
《證券法》第四條中的誠(chéng)實(shí)信用原則,，有其特定含義,，指的是職業(yè)誠(chéng)信原則。職業(yè)誠(chéng)信同公開(kāi)披露（包括IPO披露和持續(xù)披露）和民事賠償責(zé)任一起,，構(gòu)成證券法的三大支柱,。
縱觀全球資本市場(chǎng)，各種公司財(cái)務(wù)丑聞和重大惡性欺詐事件,，無(wú)不與資本市場(chǎng)中介服務(wù)機(jī)構(gòu)違反職業(yè)誠(chéng)信義務(wù)相關(guān),。我國(guó)股市上發(fā)行過(guò)程中發(fā)生的違規(guī)案件，其原因除發(fā)行人和上市公司存在欺詐外,，無(wú)不與券商,、會(huì)計(jì)師和律師等“看門人”服務(wù)機(jī)構(gòu)的欺詐和不受職業(yè)誠(chéng)信義務(wù)相關(guān)。紅光實(shí)業(yè)和云南綠大地等上市欺詐案件中對(duì)這些服務(wù)機(jī)構(gòu)處罰力度的不足,，顯示我國(guó)證券法職業(yè)誠(chéng)信領(lǐng)域的立法和執(zhí)法均存在缺失,。股市的規(guī)范發(fā)展和繁榮，亟需健全的職業(yè)誠(chéng)信制度,。
職業(yè)誠(chéng)信有三大特性,，即主體性、場(chǎng)域性和規(guī)則性,。職業(yè)誠(chéng)信原則要求受托人的行為應(yīng)當(dāng)是為了受益人的最佳利益,，不允許其自身利益或者與受益人沖突的利益影響其行為，這種要求高于民法和合同法中的誠(chéng)信原則要求,。
可喜的是,，證監(jiān)會(huì)4月13向社會(huì)各界公布了《證券期貨市場(chǎng)誠(chéng)信監(jiān)督管理暫行辦法(草案征求意見(jiàn)稿)》，標(biāo)志著我國(guó)正在思考如何系統(tǒng)進(jìn)行證券期貨市場(chǎng)誠(chéng)信制度建設(shè),，意義重大,。但從目前草案征求意見(jiàn)稿的內(nèi)容來(lái)看，對(duì)失信行為的懲戒力度尚嫌不足,，對(duì)證券中介服務(wù)機(jī)構(gòu)的誠(chéng)信法律責(zé)任體系構(gòu)建還沒(méi)有形成一套完整的思路,。
組合拳力促股市繁榮
規(guī)范和繁榮股市，必須將發(fā)行制度,、職業(yè)誠(chéng)信和民事賠償責(zé)任制度三大制度有機(jī)結(jié)合在一起,，采取整體理念和系統(tǒng)措施,，任何孤立做法都不能保證達(dá)到預(yù)期的效果。
近來(lái),，證監(jiān)會(huì)正是從上述三個(gè)方面推出了一項(xiàng)又一項(xiàng)的救治措施,。對(duì)內(nèi)幕交易等違法違規(guī)行為采取“零容忍”，加大對(duì)證券欺詐行為的處罰力度,；瞄準(zhǔn)發(fā)行制度改革,，推出系列措施，同時(shí),，強(qiáng)調(diào)“證監(jiān)會(huì)要帶頭講誠(chéng)信”,。但是，總體來(lái)看,，技術(shù)性的措施多,，深層次組合配套的內(nèi)容少，尤其是職業(yè)誠(chéng)信制度和民事責(zé)任追究制度建設(shè)尚無(wú)實(shí)質(zhì)進(jìn)展,。（第一作者張路為法學(xué)博士、天津財(cái)經(jīng)大學(xué)教授）