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歐元區(qū)主權(quán)債務(wù)總體可控 |
目前，歐元區(qū)主權(quán)債務(wù)總體水平并不過高,，而且處于可控狀態(tài),。2010年，歐元區(qū)全體成員國主權(quán)債務(wù)占其國內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）85.3%,，美國為77.4%,。日本則為180.4%（2009年）。同年,，財政赤字占GDP的比重,，歐元區(qū)、美國和日本分別為6.0%,、10.6%和8.7%,。歐元區(qū)主權(quán)債務(wù)水平與美國相當(dāng)，均未超過90%公認(rèn)警戒線,，而其財政赤字規(guī)模卻顯著地低于美國,。
除此之外，歐元區(qū)主權(quán)債務(wù)還有以下幾個特點：
第一,，以歐元為主發(fā)行債券,，歐債違約風(fēng)險很小。歐元區(qū)99.06%的主權(quán)債務(wù)是以歐元或是以歐債發(fā)行參與國貨幣發(fā)行的,。因此,，即使希臘和意大利主權(quán)債務(wù)占GDP比重遠高于歐元區(qū)總體水平，分別達到142.8%和119.0%（2010）,，而愛爾蘭財政赤字占GDP比重更是高居各成員國之首,，達到了32.4%（2010），但是,，歐元區(qū)主權(quán)債務(wù)違約仍鮮有所聞,。
第二，歐債當(dāng)中外債比例小,，外債風(fēng)險較小,。歐元區(qū)政府債務(wù)當(dāng)中,，外債占?xì)W元區(qū)GDP28.9%。
第三,，歐債融資結(jié)構(gòu)合理,，歐債收益率較高。歐元區(qū)主權(quán)債務(wù)47.9%為歐元區(qū)國內(nèi)投資者持有,。這與美國和日本的主權(quán)債務(wù)投資者結(jié)構(gòu)形成了鮮明對照,。日本主權(quán)債務(wù)以國內(nèi)投資者持有為主，占主權(quán)債務(wù)的95%,，但是,，在發(fā)達國家人口老齡化趨勢下，由于日本國內(nèi)儲備率下降,，這種投資者結(jié)構(gòu)約束了主權(quán)債務(wù)的國內(nèi)可融資規(guī)模,。美國主權(quán)債務(wù)以國外投資者為主，占主權(quán)債務(wù)的70%左右,。國外投資者為主的投資者結(jié)構(gòu)也使得美國政府對國債市場風(fēng)險的可控能力較差,。反之，對歐元區(qū)內(nèi)和區(qū)外兩種融資資源的依賴提高了歐元區(qū)主權(quán)債務(wù)的安全性和流通性,。歐債較高的收益率則提高了歐債的吸引力,。2011年7月份，歐元區(qū),、美國和日本的10期國債收益率分別為4.59%,、2.98%和1.12%。同月,，歐元區(qū)AAA級國債收益率也達到了3.06%,。歐元區(qū)主權(quán)債務(wù)的安全性、流通性和高收益性符合外匯儲備的三性要求,。
歐債高收益主要得益于歐元區(qū)較高的利率和堅挺的匯率,。然而，高利率和歐元升值并不利于實體經(jīng)濟發(fā)展,。歐元區(qū)實體經(jīng)濟與其金融市場尤其是國債市場之間的這種不協(xié)調(diào),，在匯率形成上，表現(xiàn)為其實體經(jīng)濟對應(yīng)的均衡匯率與國債市場對應(yīng)的均衡匯率的較大背離,。
我們以固定資本增長率與GDP增長率的變動關(guān)系分析實體經(jīng)濟均衡匯率,。一國固定資本增長率/GDP增長率上升，則該國資本收益下降,，對外資吸引力下降,，外資流入量減少，外匯市場上本幣需求減少,，匯率下降,。在此過程中,，匯率一方面隨著固定資本增長率/GDP增長率上升而下降，另一方面匯率下降在抑制資本流入的同時,，也對解緩該國固定資本增長率/GDP增長率的上升速度起到了主動的,、積極的調(diào)節(jié)作用。從這個觀點出發(fā),，結(jié)合歐元區(qū)相關(guān)的經(jīng)濟數(shù)據(jù),，用非時間序列分析方法得出的歐元兌美元的均衡匯率為1.20,。
與此同時,，我們用時間序列分析方法，結(jié)合歐元區(qū)國債市場外資凈流入和10年期AAA級國債收益率,，得出歐元兌美元的均衡匯率為1.48,。歐元區(qū)國債市場均衡匯率之所以高于實體經(jīng)濟均衡匯率，其原因主要是：其一,，歐洲央行今年4月7日和7月7日兩次加息,。加息提高了歐元的利率平價水平；其二,，歐元仍處于貨幣國際化的成長期,。根據(jù)歐債占GDP比重與歐元季度統(tǒng)計數(shù)據(jù)的相關(guān)性分析，可以得出兩者保持著正相關(guān)關(guān)系,。歐元區(qū)國債市場均衡匯率與實體經(jīng)濟均衡匯率的背離影響著歐元名義匯率的未來走向,。
今年下半年歐元依然以匯價彈性而不是升值為主。歐元在相對穩(wěn)定的基礎(chǔ)上保持著較大的彈性,，這有利于中國外匯儲備的穩(wěn)定性,，也有助于中國加快匯改的速度。
年初以來,，人民幣對美元單邊升值3.8%,，人民幣投資收益率與人民幣升值幅度基本上是一致的。同期,，歐元兌美元經(jīng)歷了一波主升浪和三波較大的回調(diào),，歐元投資收益率達到28.0%。因此,，與歐元相比,，人民幣不具有短期投資價值。只是人民幣長期升值趨勢才使得人民幣具備長期投資價值,。由此,，可以引出兩點結(jié)論，一是與央行結(jié)匯的應(yīng)該是企業(yè)和居民的長期外匯收益,。經(jīng)過結(jié)匯,，長期外匯收益形成的人民幣存款才有可能作為準(zhǔn)備金被長期鎖定在央行,。從而使得央行的外匯結(jié)匯政策與央行的準(zhǔn)備金政策相匹配。二是短期外匯的投資高收益對應(yīng)的是國內(nèi)短期外匯的稀缺性,。商業(yè)銀行外匯存貸款倒掛和短期外債的節(jié)節(jié)攀升將成為一種長期現(xiàn)象,。
我國政府應(yīng)該及早改革外匯儲備管理體制，可行的方法是及早關(guān)閉中央政府的外匯儲備閘門,，并將以后新增的外匯有續(xù)地引入國內(nèi)外匯市場,，以促進中國外匯市場建設(shè)。發(fā)達的國內(nèi)外匯市場將有利于資本項目開放,，有利于增強人民幣匯率彈性和人民幣價值發(fā)現(xiàn)功能,，也將有利于加快人民幣的國際化進程。
