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不知什么原因,，這次日本大海嘯讓我想到的第一件事竟是1995年的巴林銀行倒閉案。很多人都知道,，巴林銀行的倒閉是其財(cái)務(wù)管理中的一個(gè)漏洞導(dǎo)致的,，但也許很多人不知道，造成這個(gè)三百年老牌銀行巨頭倒閉的最后導(dǎo)火索，就是一次發(fā)生在日本的自然災(zāi)害——阪神大地震,。
1995年以前,，巴林銀行新加坡分行曾因交易指令錯(cuò)誤造成客戶損失，于是該分行管理者擅自設(shè)立所謂“錯(cuò)誤賬戶”,，試圖靠“自力更生”彌補(bǔ)客戶損失,，以避免巴林銀行總部知曉此事，從而對(duì)新上任的管理者不利,，這顯然犯了財(cái)務(wù)管理的大忌,。但真正可怕的還不止這些，為了自謀利潤(rùn)填補(bǔ)錯(cuò)誤賬戶上的漏洞,，巴林銀行新加坡分行不得不裸賣(mài)空日經(jīng)指數(shù)期權(quán),，用期權(quán)費(fèi)作為利潤(rùn)來(lái)源。這回它犯的可是金融市場(chǎng)上的大忌,，一個(gè)足以摧毀任何金融機(jī)構(gòu)的大忌,，這就是期權(quán)裸賣(mài)空。
一般我們說(shuō)的裸賣(mài)空,，指的是在不擁有資產(chǎn)頭寸的情況下投資那些做空該資產(chǎn)的衍生產(chǎn)品,，而期權(quán)交易中的裸賣(mài)空，則指在不具有支付資產(chǎn)（甚至不具有支付資金）的能力的情況下,，單純?yōu)榱双@得期權(quán)費(fèi)而賣(mài)掉期權(quán)的做法,。這種做法的危害在于，一旦標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格出現(xiàn)不利于期權(quán)空頭的劇烈變化時(shí),，期權(quán)空頭的損失遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)當(dāng)初空頭所獲得的期權(quán)費(fèi),，甚至在理論上，某些期權(quán)的空頭損失可以達(dá)到無(wú)窮大,，這也正是市場(chǎng)參與者不可以輕易賣(mài)掉期權(quán)的原因,。
巴林銀行新加坡分行當(dāng)時(shí)的處境，使得它只能靠賣(mài)掉期權(quán)來(lái)“賺錢(qián)堵漏”,，否則,，其他任何一種投資都不可避免地被總行知道。但新加坡分行的專(zhuān)家們也深知單純做空期權(quán)的巨大危險(xiǎn),，于是他們做了一個(gè)期權(quán)組合——跨式組合（或者寬跨式組合）的空頭來(lái)力爭(zhēng)將風(fēng)險(xiǎn)降到最低,。具體說(shuō)來(lái)就是，新加坡分行以某一時(shí)點(diǎn)的日經(jīng)指數(shù)為基準(zhǔn),，并以此為執(zhí)行價(jià)格分別賣(mài)出歐式看漲和看跌期權(quán),，或者，以一個(gè)高于基準(zhǔn)日經(jīng)指數(shù)的執(zhí)行價(jià)格賣(mài)出日經(jīng)指數(shù)看漲期權(quán),，同時(shí)以一個(gè)低于基準(zhǔn)指數(shù)的執(zhí)行價(jià)格賣(mài)出日經(jīng)指數(shù)看跌期權(quán),。這樣做的最大好處在于,，巴林銀行新加坡分行可以避免單一做多或者做空日經(jīng)指數(shù)可能造成的因方向判斷錯(cuò)誤而帶來(lái)的巨大損失,。新加坡分行所構(gòu)建的組合,，實(shí)質(zhì)上不再是做多或者做空日經(jīng)指數(shù)，而是做空了日經(jīng)指數(shù)波動(dòng)率,，只要日本經(jīng)濟(jì)短期內(nèi)不發(fā)生巨變,，或者市場(chǎng)沒(méi)有預(yù)期日本經(jīng)濟(jì)巨變，那么,，這套期權(quán)空頭組合就可以賺取可觀的期權(quán)費(fèi),，而無(wú)需任何投入（除了承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)）。如此巧妙方案,，不可不說(shuō)聰明,。但是，“人算不如天算”,，在大原則不正確的情況下,，任何聰明才智都只能是小聰明。一場(chǎng)意外的阪神大地震,，使得日經(jīng)指數(shù)劇烈波動(dòng),，跌出了巴林銀行新加坡分行所設(shè)計(jì)的期權(quán)組合的安全區(qū)，跌到了組合巨額虧損區(qū),，一場(chǎng)“空手套白狼”的美夢(mèng)就此終結(jié),。
巴林銀行倒閉案給我們留下的教訓(xùn)是深刻的、多方面的,，其中,，在期權(quán)交易方面的直接失敗再次證明了一個(gè)道理：絕不可以單純?yōu)榱似跈?quán)費(fèi)而做空期權(quán)！遺憾的是,，直到今日,，我們看到的各種版本的教科書(shū)上依然在循循善誘地告訴學(xué)生：之所以有人愿意出售期權(quán)是因?yàn)榭梢垣@得期權(quán)費(fèi)，而對(duì)單一期權(quán)空頭的巨大危害卻只字不提,。這在令人費(fèi)解的同時(shí)更讓人擔(dān)心,。
從金融工程的角度看，出售期權(quán)往往是由于某些特定資產(chǎn)組合方案的頭寸需求,，或者,，如投資銀行那樣，在有把握事先對(duì)沖期權(quán)空頭風(fēng)險(xiǎn)的情況下,，才會(huì)做空期權(quán),。否則，期權(quán)空頭的劣勢(shì)終究會(huì)暴露出來(lái),，這與期權(quán)費(fèi)沒(méi)有關(guān)系,。事實(shí)上,，期權(quán)費(fèi)只是交易雙方根據(jù)當(dāng)前已獲得信息對(duì)期權(quán)價(jià)值的認(rèn)可結(jié)果，并不能代表期權(quán)未來(lái)盈虧風(fēng)險(xiǎn)的補(bǔ)償,，更不代表期權(quán)未來(lái)盈虧的概率,。憑什么僅根據(jù)期權(quán)費(fèi)就慷慨地做空期權(quán)呢？
這樣的認(rèn)知,，在華爾街上是被普遍接受的,，那些投行銷(xiāo)售代表常常把一份粉飾得十分漂亮的組合方案推銷(xiāo)給金融人才相對(duì)匱乏的企業(yè)，而這些投行漂亮的方案背后常常將投行自身置于期權(quán)多頭位置,，而將銷(xiāo)售對(duì)象置于期權(quán)空頭位置,，并且不給足期權(quán)費(fèi)。其結(jié)果就是,，要么投行的“合作對(duì)象”因期權(quán)空頭的虧損而巨虧,，要么，投行可以從外部對(duì)沖中賺取期權(quán)費(fèi)差價(jià),。這樣的案例在我們身邊比比皆是,，最典型的就是航空公司的套保巨虧案。據(jù)事后披露的一些信息看,，航空公司套保方案的實(shí)質(zhì)往往是做空期權(quán),，而當(dāng)標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格不利于期權(quán)空頭時(shí)，巨虧就在所難免了,。
這次日本大海嘯是否還會(huì)摧毀一家金融機(jī)構(gòu),，尚不得而知，相信事情也不會(huì)那么巧合,。但幾乎可以肯定,，此前做空日經(jīng)指數(shù)的那些投資者要吃些苦頭了，而在這些做空者中如果有人像當(dāng)年巴林銀行新加坡分行那樣,，單純做空日經(jīng)指數(shù)（或日經(jīng)指數(shù)波動(dòng)率）,，而無(wú)任何對(duì)沖手段的話，那么這些投資者除了給我們?cè)俅翁峁┙忉尩览淼孽r活案例外,，恐怕就真的要血本無(wú)歸了,。
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