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不知從什么時(shí)候起，市場(chǎng)評(píng)論人喜歡用“聞到牛糞的味道”來(lái)詼諧地表達(dá)對(duì)牛市的預(yù)判,，但并不是每次詼諧的預(yù)測(cè)都能得到輕松的結(jié)果,。2010年10月，A股在壓抑了大半年之后終于迎來(lái)了強(qiáng)勁反彈,，那段時(shí)間樂(lè)觀派掛在嘴邊的一句話(huà)就是“聞到了牛糞的味道”。然而一個(gè)季度過(guò)去了，始終不見(jiàn)牛市的影子,，當(dāng)初樂(lè)觀派承受了越來(lái)越大的壓力,。也許他們也在捫心自問(wèn)：到底牛糞味道過(guò)后有沒(méi)有真的牛市呢？
我認(rèn)為,，要想找到答案,，首先得弄清楚自2009年下半年以來(lái)股市下行的原因，也許才有可能明白牛市轉(zhuǎn)化的基本條件,。盡管類(lèi)似的問(wèn)題從來(lái)不會(huì)有統(tǒng)一答案,，但我堅(jiān)信，從估值和經(jīng)濟(jì)運(yùn)行基本狀態(tài)兩方面分析,，應(yīng)該不會(huì)犯方向錯(cuò)誤,。
從估值來(lái)看，2008年底至2009年滬指從1600點(diǎn)至3400點(diǎn)的那段小牛市,，是估值水平發(fā)生變化的結(jié)果,。從“通脹無(wú)牛市”的理論視角來(lái)看，通脹與通縮,，對(duì)股市的最直接影響就是估值體系的變化,。通縮時(shí)，無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率水平下降,，從而帶動(dòng)整個(gè)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)市場(chǎng)的資本化率水平下降,，因而即便通縮的實(shí)際影響還沒(méi)有發(fā)揮出來(lái)，風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的估值水平就已先期改變：因資本化率的下降而提升,。這一點(diǎn)可以在2008
年至2009年的小牛市中找到證據(jù),。
但從2009年下半年開(kāi)始，情況有了很大變化,，市場(chǎng)的通脹預(yù)期逐漸抬頭,，并在2010年初完全形成，并從與上述分析完全相反的機(jī)理中影響了股市的估值,。
從經(jīng)濟(jì)運(yùn)行狀態(tài)上看,，2008年的金融危機(jī)讓人們看到了市場(chǎng)上最糟糕的做空信息。隨著危機(jī)對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)影響的逐漸顯現(xiàn),，國(guó)人意識(shí)到經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型對(duì)下一步中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的意義,，于是，無(wú)論是輿論還是猜測(cè),，“調(diào)整產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu),、轉(zhuǎn)變?cè)鲩L(zhǎng)方式”已成中國(guó)經(jīng)濟(jì)的必然趨勢(shì)，這樣的信息反映到了股市,，與估值水平同時(shí)給力,，一輪熱熱鬧鬧的小牛市就展開(kāi)了。
但到了2009年中，市場(chǎng)的期待并沒(méi)有得到現(xiàn)實(shí)的回應(yīng),，“調(diào)結(jié)構(gòu),、轉(zhuǎn)方式”更多仍停留在文件上，與之相應(yīng)的政策,、手段寥寥無(wú)幾,。于是，不利的預(yù)期逐漸占了上風(fēng),，這便是股市下行的成因之一,。
理清了這些變化線(xiàn)索，再來(lái)展望今年的滬深股市,，我們至少有了科學(xué)的方向和基本的邏輯框架,。換句話(huà)說(shuō),，要想判斷今年的股市走勢(shì),，我們?nèi)孕鑿墓乐邓胶徒?jīng)濟(jì)運(yùn)行水平兩方面去分析。
從估值角度看,，居高不下的物價(jià)使得人們對(duì)于今年的通脹預(yù)期仍不樂(lè)觀,，尤其是從去年10月開(kāi)始，連續(xù)幾個(gè)月的CPI全面突破了3%的市場(chǎng)心理底線(xiàn)（也是去年年初的既定目標(biāo)）,，于是很多人預(yù)測(cè)：2011年的通脹水平很可能高于4%,。數(shù)據(jù)預(yù)測(cè)從來(lái)都是我的短項(xiàng)，尤其是對(duì)于那些連起碼的理論基礎(chǔ)都沒(méi)有定論的現(xiàn)象,，我更是顯得有些愚鈍,。不過(guò)我很清楚，與其使用從來(lái)就沒(méi)有證明過(guò)的可靠的方法來(lái)預(yù)測(cè)數(shù)據(jù),，還不如用可靠的邏輯來(lái)推測(cè)趨勢(shì),。
通脹的基礎(chǔ)是生產(chǎn)力問(wèn)題，也就是當(dāng)產(chǎn)出能力明顯不足時(shí),，通脹才有生存的基礎(chǔ),。以當(dāng)前中國(guó)制造業(yè)的產(chǎn)能現(xiàn)狀來(lái)看，這樣的基礎(chǔ)顯然并不存在,，這也是我去年年初判斷2010年不會(huì)發(fā)生大規(guī)模通脹的理論基礎(chǔ),。然而現(xiàn)實(shí)卻無(wú)情地證明我的判斷是有問(wèn)題的，因?yàn)槲飪r(jià)一路飆升似乎已證明“通脹生產(chǎn)力論”經(jīng)不起實(shí)踐考驗(yàn),，是不是要改換一下邏輯呢,？我的回答是：絕不！這絕非出自狹隘的信仰或面子,，而是因?yàn)楫a(chǎn)能過(guò)剩的爆發(fā)被某種力量給推遲了,，這是我始料未及的，這種力量就是不正當(dāng)?shù)亩诜e居奇。這種不正�,，F(xiàn)象既說(shuō)明了我們市場(chǎng)某些制度的缺失,，也說(shuō)明了我們?cè)谡嫘枰s束市場(chǎng)時(shí)出現(xiàn)的遲鈍與麻木。好在政府及早地發(fā)現(xiàn)了問(wèn)題,，并已著手解決,，包括反不正當(dāng)價(jià)格壟斷在內(nèi)的一系列政策的出臺(tái)，有望在“還市場(chǎng)以本來(lái)面貌”方面有所作為,。若真如此,，因人為因素而引發(fā)的通脹預(yù)期將得到抑制，由此而遭到破壞的估值體系有望回歸本真,，支撐牛市的最基本力量是值得期待的,。
此外，經(jīng)濟(jì)的運(yùn)行也有望改觀,。金融危機(jī)以來(lái)的調(diào)整結(jié)構(gòu)的預(yù)期正受到前所未有的壓力,，從以北京為榜樣的一大批一線(xiàn)城市新年做的第一件事是整治交通（我所居住的哈爾濱市推出的是前所未有的嚴(yán)厲措施）便可知，所謂的支柱產(chǎn)業(yè)所帶來(lái)的負(fù)效應(yīng)正在逐一顯現(xiàn),。我在上期專(zhuān)欄里已說(shuō)過(guò),，交通問(wèn)題絕非交通本身所致，而是錯(cuò)誤的經(jīng)濟(jì)理念造就的,，這就包括了片面強(qiáng)調(diào)“量”的錯(cuò)誤思想,。錯(cuò)誤的思想不轉(zhuǎn)變，接下來(lái)要堵的可能就是我們的經(jīng)濟(jì)之路了,。在這種形勢(shì)下,，新一輪“調(diào)結(jié)構(gòu)、轉(zhuǎn)方式”預(yù)期會(huì)再次形成,，只希望這次不要再讓市場(chǎng)失望了,。
因此綜合起來(lái)看，我對(duì)今年的牛市還是很有信心的,，同時(shí)也要對(duì)去年的樂(lè)觀派表示敬意,，因?yàn)樗麄兊呐袛嗍怯锌茖W(xué)依據(jù)的。只可惜,，面對(duì)劇烈波動(dòng)的市場(chǎng),，許多人現(xiàn)在只能等到牛糞砸到頭上才敢正視牛市，而對(duì)于科學(xué)的判斷似乎都不理會(huì)了,。我想借用時(shí)下超級(jí)賣(mài)座的電影《讓子彈飛》中的一句臺(tái)詞對(duì)那些觀望的人說(shuō)：讓牛糞先飛一會(huì)兒,。然后，請(qǐng)坐下來(lái),，邊品著茶邊等待牛糞落下的聲音,。
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