近一個(gè)月來,，人民幣兌美元匯率小幅反彈至6.20附近，扭轉(zhuǎn)了年初以來走貶的趨勢,。本輪人民幣走強(qiáng)與宏觀經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)相一致,，年內(nèi)有望延續(xù)，但總體屬短周期反彈性質(zhì),。中期看,，受海內(nèi)外經(jīng)濟(jì)走勢和貨幣政策的分化以及利差趨于縮窄等因素影響，人民幣匯率存在一定貶值壓力,，但持續(xù),、大幅的貶值預(yù)期會(huì)對國內(nèi)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生惡劣影響，勢必引發(fā)貨幣當(dāng)局的干預(yù),�,？紤]到央行對外匯市場的干預(yù)能力很強(qiáng)，期間貶值幅度預(yù)計(jì)有限,，人民幣匯率的波動(dòng)性可能保持較高水平,。
回顧年內(nèi)人民幣匯率走勢，可以發(fā)現(xiàn)幾個(gè)特點(diǎn),。第一,，與美元、歐元和日元等貨幣波動(dòng)率較歷史均值收窄相反,，人民幣匯率波動(dòng)性顯著放大,，從結(jié)果上看與匯率改革試圖增加人民幣雙向波動(dòng)彈性的目標(biāo)相契合，也反映人民幣匯率基本平衡,，已無大規(guī)模升值空間,。第二，無論是今年上半年人民幣兌美元匯率震蕩走貶還是近期企穩(wěn)回升,，都表明人民幣匯率走勢與國內(nèi)經(jīng)濟(jì)短周期的變化越發(fā)密切,。第三，隨著近幾年來國內(nèi)企業(yè)部門“負(fù)債外幣化”驅(qū)動(dòng)外債規(guī)�,？焖僭鲩L以及跨境套息套匯交易逐漸盛行,，境內(nèi)外利差匯差變動(dòng)的邊際影響顯著放大，上半年人民幣匯率小幅走貶不到兩個(gè)季度就使處于歷史高位的銀行代客結(jié)售匯凈值特別是遠(yuǎn)期結(jié)售匯凈值出現(xiàn)劇烈回調(diào),。
6月以來人民幣兌美元匯率小幅走強(qiáng)與中國經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)相一致,。這一時(shí)期,，銀行間外匯市場上政府干預(yù)對人民幣匯率的支撐也若隱若現(xiàn)。匯率轉(zhuǎn)強(qiáng)利于補(bǔ)充國內(nèi)基礎(chǔ)貨幣供給,，預(yù)計(jì)6月份銀行即期和遠(yuǎn)期結(jié)售匯數(shù)據(jù)較3-5月份有所好轉(zhuǎn),，近期央行和金融機(jī)構(gòu)口徑外匯占款也有望回升。隨著短周期經(jīng)濟(jì)反彈持續(xù),、國內(nèi)外圍繞人民幣匯率問題繼續(xù)博弈,，預(yù)計(jì)年內(nèi)人民幣還會(huì)在震蕩中小幅走強(qiáng)，但整體幅度將有限,，波動(dòng)率難收窄,。總的來說,，目前人民幣匯率總體平衡,，近期人民幣匯率反彈仍屬短周期反彈，中長期看,，人民幣匯率已無可持續(xù)的大幅升值空間,，貶值壓力將不時(shí)顯現(xiàn)。
國內(nèi)外多因素共振造成人民幣在中期存在一定貶值壓力,。
首先,，主要是國內(nèi)外經(jīng)濟(jì)增長態(tài)勢和政策走向出現(xiàn)明顯分化,。美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇相對較強(qiáng),、美聯(lián)儲(chǔ)寬松政策處于退出通道并可能在一年內(nèi)開啟加息進(jìn)程、美元對新興市場國家匯率仍可能震蕩走強(qiáng),，而國內(nèi)中期經(jīng)濟(jì)增長仍可能再度下行,、如果貨幣政策首先考慮國內(nèi)穩(wěn)增長和控金融風(fēng)險(xiǎn)的需要?jiǎng)t仍需繼續(xù)降低國內(nèi)利率水平。若上述情況發(fā)生,，則中美利差趨于縮窄,，對人民幣匯率構(gòu)成貶值壓力。
其次,，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)的相對低迷,，使得投資收益率下降，更使得部分虛高的存量資產(chǎn)面臨越來越大的價(jià)格下行壓力,，對海內(nèi)外資金的吸引力下降,，資本流出仍將持續(xù)。近幾年來,，雖然新增結(jié)售匯,、新增外匯占款總量仍不低，但外債特別是短期外債規(guī)模增長迅速,。由于現(xiàn)有外債統(tǒng)計(jì)口徑較窄以及很多外部債務(wù)是以更隱蔽的形式借入,，因此估計(jì)真實(shí)的外債較外匯局現(xiàn)有口徑的統(tǒng)計(jì)數(shù)字更高,。而與外債增長形成鮮明反差的是近幾年不少境內(nèi)資本通過各種渠道持續(xù)流出。在人民幣尚未成為重要儲(chǔ)備貨幣的情況下,，上述情況不利人民幣匯率走強(qiáng),，并使得匯率水平的波動(dòng)率放大。
最后,，保增長壓力漸大而跟住美元會(huì)導(dǎo)致人民幣實(shí)際匯率高企,，使得小幅貶值來促進(jìn)出口對政策選擇具備一定吸引力。
顯然,，國內(nèi)外經(jīng)濟(jì)和政策的分化使得我國在利率政策和匯率政策之間面臨艱難選擇,，要么降低利率水平保國內(nèi)經(jīng)濟(jì)增長和穩(wěn)定，但這會(huì)對人民幣匯率產(chǎn)生不利影響,；要么保匯率穩(wěn)定來促進(jìn)境外人民幣回流和資本流入,。我們預(yù)計(jì)前者可能是首選，但會(huì)同時(shí)對匯率進(jìn)行干預(yù),，控制人民幣貶值幅度,，避免形成持續(xù)的人民幣大幅貶值預(yù)期�,？紤]到銀行間外匯市場的結(jié)構(gòu),，只要不形成居民部門去人民幣化的預(yù)期，則央行對匯市的影響力足以掌控局面,。因此從1-2年的中期看,，國內(nèi)利率水平仍有下行空間，而人民幣匯率則是在多種因素交織下的反復(fù)震蕩后小幅走貶,，但貨幣當(dāng)局會(huì)致力于維持匯率相對平衡的格局,。
