本周的中觀跟蹤仍然是“憂大于喜”,。一方面,，“喜”的是6月中旬的發(fā)電量增速為7.5%,，出現(xiàn)了明顯反彈,，雖然中間仍有端午節(jié)造成的工作日擾動(dòng)；另一方面,，“憂”的仍然是地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈的全線“潰敗”,，從年初到本周，重點(diǎn)城市商品房累計(jì)成交面積同比下滑18.5%,，相比上周的同比下滑18%,，降幅進(jìn)一步擴(kuò)大；中游來看,，水泥,、螺紋鋼價(jià)格的跌幅也在進(jìn)一步擴(kuò)大，顯示投資仍在惡化,；上游來看,，鐵礦石和煤價(jià)也仍在慣性下跌通道中。
但是就近期市場(chǎng)表現(xiàn)來看,，投資者似乎更關(guān)心“結(jié)果”,，而不在乎這個(gè)“過程”。政策已明確轉(zhuǎn)向放松,，因此盡管中觀數(shù)據(jù)還在下滑,，但最終的經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)回升只是時(shí)間問題了。只要宏觀經(jīng)濟(jì)能保持平穩(wěn),，就和去年一樣是成長股的“結(jié)構(gòu)性行情”,，因此最近創(chuàng)業(yè)板出現(xiàn)了明顯的反彈。市場(chǎng)邏輯在于只要經(jīng)濟(jì)下行就是“大小通殺”,，只要經(jīng)濟(jì)走平就是“大盤搭臺(tái),，成長唱戲”，而大盤藍(lán)籌的機(jī)會(huì)只有能到經(jīng)濟(jì)強(qiáng)復(fù)蘇的時(shí)候,，而這個(gè)短期是看不到的,。目前創(chuàng)業(yè)板相對(duì)滬深300的相對(duì)PB也已經(jīng)達(dá)到了今年年初的歷史最高點(diǎn)。
但今年并不是去年的翻版,，宏觀環(huán)境和政策環(huán)境與去年有很大的不同,。從宏觀環(huán)境來看，去年制造業(yè)投資的下滑和地產(chǎn)投資的上行相互抵消是“存量經(jīng)濟(jì)”得以維持的根本原因,，而今年面臨制造業(yè)投資和地產(chǎn)投資同時(shí)下行,，“存量經(jīng)濟(jì)”面臨向下打破的局面；從政策環(huán)境來看,，雖然政策面比去年寬松了不少,，但政策的累積效應(yīng)是需要時(shí)間等待的。
此外,，創(chuàng)業(yè)板上漲的板塊結(jié)構(gòu)和市場(chǎng)邏輯也在發(fā)生著明顯的變化,。雖然創(chuàng)業(yè)板指數(shù)和去年一樣再次出現(xiàn)了明顯反彈，但從板塊結(jié)構(gòu)來看,，去年創(chuàng)業(yè)板持續(xù)上漲的動(dòng)力來自于傳媒,、醫(yī)療、電子等創(chuàng)業(yè)板權(quán)重板塊的強(qiáng)勢(shì),，因此當(dāng)時(shí)市場(chǎng)流行一種邏輯是“創(chuàng)業(yè)板業(yè)績最好,、市值最大的優(yōu)質(zhì)公司帶動(dòng)了創(chuàng)業(yè)板整體上漲”。但今年年初和最近一個(gè)月創(chuàng)業(yè)板的兩波反彈,，領(lǐng)漲的卻是一些小市值的細(xì)分板塊,，因此現(xiàn)在的流行邏輯是“小而美最好，小市值的公司容易受到資金追捧,，且未來成長空間大”,。而所謂的業(yè)績好的創(chuàng)業(yè)板權(quán)重板塊和“白馬股”都不幸淪為了小市值、概念主題板塊的“提款機(jī)”,。而且現(xiàn)在的熱點(diǎn)輪動(dòng)得非�,？欤现茴I(lǐng)漲的公司很可能下周就領(lǐng)跌,，因此雖然創(chuàng)業(yè)板指數(shù)在反彈,，但大家賺錢卻并不容易。在我們看來,，這并不能說是一種“結(jié)構(gòu)性行情”,，而更像是一場(chǎng)“躁動(dòng)行情”。
值得注意的是,，不能放松對(duì)“黑天鵝”的警惕,，現(xiàn)在仍是在“推土機(jī)前撿錢”。今年最可能出現(xiàn)的“黑天鵝”就是房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈的持續(xù)下行,，可能會(huì)引爆持續(xù)嚴(yán)重化的“三角債”問題,。目前來看，由于房地產(chǎn)的銷售和投資下行的趨勢(shì)還在進(jìn)一步加大,，因此這個(gè)風(fēng)險(xiǎn)的警報(bào)并未解除,。但最近隨著政策的持續(xù)放松、部分宏觀數(shù)據(jù)的轉(zhuǎn)好,，以及美國股市的持續(xù)創(chuàng)新高,，投資者明顯已經(jīng)放松了對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的警惕,，憧憬著“吃飯行情”的持續(xù)。當(dāng)前的情況“似曾相識(shí)”,，2010年10月份突如其來的股市上漲,，當(dāng)時(shí)受美國QE2預(yù)期升溫的鼓動(dòng)，海外的股市和大宗商品都在上漲,，最終國內(nèi)股市也在有色,、煤炭的帶領(lǐng)下出現(xiàn)大幅反彈。在股市上漲趨勢(shì)的蠱惑下,，市場(chǎng)普遍預(yù)期海外流動(dòng)性的不斷放松能帶來國內(nèi)股市的持續(xù)上漲,，而絲毫沒有對(duì)當(dāng)時(shí)以同樣速度上行的通脹水平產(chǎn)生警惕，由此引發(fā)了“推土機(jī)前撿錢”的局面,。而到了11月,，當(dāng)CPI首次突破5%以后，觸發(fā)了央行貨幣政策的持續(xù)緊縮,，A股市場(chǎng)也從此一蹶不振,，“推土機(jī)”最終無情地“碾”過了“埋頭撿錢”的人。
因此,，在地產(chǎn)銷售出現(xiàn)轉(zhuǎn)好跡象之前,，應(yīng)繼續(xù)對(duì)市場(chǎng)保持謹(jǐn)慎。在制造業(yè)投資和地產(chǎn)投資同時(shí)下行的環(huán)境下,，政策放松的效果值得懷疑,，而“三角債”這個(gè)“黑天鵝”也將隨時(shí)出現(xiàn)。至少要在制造業(yè)投資和地產(chǎn)投資中有一項(xiàng)開始改善時(shí),，才有望真正保持住“存量經(jīng)濟(jì)”不破,。這個(gè)希望主要寄托在房地產(chǎn)投資上，而由于地產(chǎn)投資的先行指標(biāo)是銷售,，因此至少要看到地產(chǎn)銷售出現(xiàn)回升之后,，才能有樂觀的理由。目前對(duì)地產(chǎn)銷售企穩(wěn)回升的時(shí)間判斷是在三,、四季度之交的時(shí)點(diǎn),，因此對(duì)股市的操作策略建議是“三季度繼續(xù)防御，四季度等待轉(zhuǎn)機(jī)”,。在行業(yè)配置上,，三季度防御階段首選穩(wěn)定增長的必須消費(fèi)品，即食品加工,、白酒,、服裝家紡等，四季度若市場(chǎng)形成基本面企穩(wěn)預(yù)期，則“大盤搭臺(tái),，成長唱戲”,，屆時(shí)建議配置順應(yīng)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)變遷的消費(fèi)型服務(wù)業(yè)，如傳媒,、醫(yī)療服務(wù),、旅游等。