人民幣匯率以及物價(jià),、資產(chǎn)價(jià)格,、資源價(jià)格等都接近市場均衡水平,，人民幣外升內(nèi)貶現(xiàn)象已近尾聲。人民幣市場化定價(jià)機(jī)制改革,，不會(huì)帶來大的市場震蕩，目前正迎來絕佳的時(shí)間窗口,。
估值已在合理區(qū)間
當(dāng)前人民幣定價(jià)低估歷史欠賬已結(jié)清,，估值已在合理區(qū)間。
人民幣外升內(nèi)貶的所謂巴薩效應(yīng)是當(dāng)前一個(gè)時(shí)期人民幣定價(jià)出現(xiàn)的矛盾現(xiàn)象,。人民幣對(duì)外升值對(duì)內(nèi)貶值,，通俗說就是，在國外,，人民幣越來越值錢,；在國內(nèi)，人民幣越來越不值錢,。之所以出現(xiàn)這種現(xiàn)象,，一個(gè)重要原因就在于，過去因?yàn)殚L期閉關(guān)鎖國造成的人民幣國際市場定價(jià)嚴(yán)重低估,，以及因?yàn)楦叨燃械挠?jì)劃經(jīng)濟(jì)造成的人民幣國內(nèi)市場嚴(yán)重高估,。隨著對(duì)外開放和對(duì)內(nèi)市場化改革，經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)里人民幣存在的強(qiáng)烈外升內(nèi)貶驅(qū)動(dòng)力得到釋放,。換句話說,，人民幣外升內(nèi)貶有歷史欠賬。
人民幣外升內(nèi)貶是符合經(jīng)濟(jì)發(fā)展規(guī)律的,。世界上追趕國家大多都會(huì)經(jīng)歷一個(gè)本幣的外升內(nèi)貶過程,。我國人民幣除以上歷史原因外,，經(jīng)濟(jì)高速增長，勞動(dòng)生產(chǎn)率快速提升,，是人民幣外升內(nèi)貶的主要推力,。經(jīng)濟(jì)高速度增長需要外需外資、內(nèi)需內(nèi)資均發(fā)力拉動(dòng),。內(nèi)部投資和消費(fèi)的快速擴(kuò)張必然會(huì)攜帶一定的物價(jià)上漲,，而出口快速增長并吸引國際資本流入，人民幣升值也在情理之中,。
而且,，這里還有一個(gè)有趣現(xiàn)象，就是匯率上漲與物價(jià)上漲存在替代關(guān)系,。也就是說,，如果其他因素不變，上升的物價(jià)水平可以用人民幣升值來沖抵,，反之亦然,。這個(gè)規(guī)律可以為貨幣政策所用。比如,，如果我們不希望物價(jià)上漲過快,，可選擇讓人民幣升值多一些。物價(jià)不漲對(duì)擴(kuò)大內(nèi)需有好處,，而人民幣升值會(huì)擠壓部分外需,。如果采取更多依賴內(nèi)需拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)戰(zhàn)略，有意識(shí)地壓低物價(jià)而容忍人民幣升值,，是政策選擇的正常分寸,。
未來升值空間有限
衡量人民幣定價(jià)，既要考慮它在國際市場針對(duì)美元,、歐元等主要幣種的比價(jià)關(guān)系也就是匯率水平,，也要考慮國內(nèi)市場人民幣計(jì)價(jià)的商品、資產(chǎn),、資源等方面情況,。
從匯率看，2005年以前,，特別是1998-2004年,，人民幣實(shí)際匯率卻處于長期貶值狀態(tài)。原因也很簡單,，就是我國需要這樣的匯率管制,。這一方面是為我國出口導(dǎo)向增長模式提供政策保障的需要；另一方面,，是為了打擊當(dāng)年瘋狂炒匯行為的一種舉措,。
2005年匯改后,，人民幣一直在逐步放松管制前提下溫和升值。根據(jù)BIS（國際清算銀行）的數(shù)據(jù),，1994-2013年,，以兌64個(gè)國家雙邊匯率通過貿(mào)易加權(quán)折算的人民幣實(shí)際有效匯率，先從1994年的65.59點(diǎn)升至1998年的101.6點(diǎn),，再緩慢降至2004年的81.9點(diǎn),，隨后漸次升至2013年2月的113.7點(diǎn)。另有統(tǒng)計(jì)顯示,，自2005年人民幣匯率形成機(jī)制改革至今年一季度末,，人民幣名義有效匯率升值27.45%，實(shí)際有效匯率升值36.49%,。目前,，隨著熱錢不斷涌入，人民幣還在繼續(xù)升值,。但我們分析認(rèn)為,，人民幣已從過去單邊快速升值階段過渡到有波動(dòng)緩慢升值階段。人民幣匯率已接近市場均衡水平,，未來升值空間不大。
從物價(jià)看,，我國物價(jià)水平1998年以前上漲速度是很快的（1994年CPI還一度高達(dá)24.1%）,，且不同年際大幅度波動(dòng)。1998年后,，物價(jià)上漲速度有所減緩（CPI均在8%以下）,，波動(dòng)幅度也小了很多。這一方面說明我國宏觀調(diào)控水平增強(qiáng)了,，更多的是隨著產(chǎn)品市場化發(fā)展且在多年漲價(jià)后,，多渠道證實(shí)我國同類商品多數(shù)在國際上比價(jià)已經(jīng)不便宜，商品定價(jià)低估歷史欠賬已還得差不多了,，均衡了,，漲不動(dòng)了。
在討論貨幣政策問題時(shí),，僅看到物價(jià)是不夠的,，我們還需要考慮資產(chǎn)資源價(jià)格等方面因素。很多分析家只考慮CPI,，以此來判定人民幣定價(jià)是否合理,、貨幣流動(dòng)性是否過大等問題，很容易得出偏頗的結(jié)論,。
資產(chǎn)價(jià)格方面,，典型的是房地產(chǎn)和股票,。有資料認(rèn)為，1987年全國商品房平均單價(jià)僅408元/㎡,，到了2012年則達(dá)到5791元/㎡,，上漲13.19倍，平均每年上漲10.87%,。當(dāng)然有質(zhì)疑說這樣的數(shù)據(jù)準(zhǔn)確性不夠,，但我們認(rèn)為，它與真實(shí)情況是接近的,。經(jīng)過多年漲價(jià),，目前房地產(chǎn)價(jià)格也結(jié)束了單邊上揚(yáng)，開始出現(xiàn)波動(dòng),。如2011年9月份全國的平均房價(jià)開始出現(xiàn)環(huán)比的下滑,，并連續(xù)下滑了9個(gè)月，到2012年6月份才出現(xiàn)了止跌回穩(wěn)勢頭,，但是這個(gè)上升很溫和,。我們有理由相信，未來隨著房地產(chǎn)市場告別短缺時(shí)代,，或進(jìn)入“中速增長時(shí)代”,。房地產(chǎn)市場已有泡沫，未來即使上漲,，空間也不會(huì)很大,。
代表我國企業(yè)資產(chǎn)的股票市場，自出現(xiàn)以來,，漲幅（18.5%）總體長期高于GDP實(shí)際增長幅度（9.9%）,，且又經(jīng)歷了上證指數(shù)從2005年6月的998點(diǎn)一路暴漲到2007年10月6124點(diǎn)后，目前已經(jīng)歷5年多的擠泡沫盤整,。雖然很多人認(rèn)為,，股票市場增幅超過GDP增幅是正常現(xiàn)象,，國際市場也是如此,；而且，經(jīng)過長期調(diào)整,，我國股票市場已經(jīng)形成價(jià)值洼地,，該進(jìn)入上漲周期了。但我們?nèi)匀粓?jiān)持認(rèn)為,，2000點(diǎn)-2500點(diǎn)是股票市場估值的合理范圍,。
還有，在資源價(jià)格方面,，我國土地,、石油,、煤炭等，在國際國內(nèi)多種復(fù)雜因素影響下,，這些資源在不斷市場化過程中都經(jīng)歷了從行政定價(jià)到市場定價(jià),、從單邊漲價(jià)到價(jià)格起伏波動(dòng)的過程。比如土地,，根據(jù)估計(jì),，去年房地產(chǎn)業(yè)繳稅1.1萬億元，政府土地收入28517億元,，銀行獲8400億元利息,，政府與銀行從房地產(chǎn)獲利47917億元，占6.4萬億元全年房地產(chǎn)銷售額的75%,。從2003年－2012年,，土地價(jià)格上漲492％，而房地產(chǎn)平均售價(jià)漲幅為143％,。我們認(rèn)為,，繼續(xù)依靠土地獲取巨額收入的做法已到末端。再比如能源價(jià)格,，由于技術(shù)革命性突破,，美國頁巖氣大規(guī)模的開采和使用，世界油氣產(chǎn)品價(jià)格因此將大幅度走低,，帶動(dòng)全球能源產(chǎn)品走低,，我國資源價(jià)格也在低位徘徊，也沒有上漲空間,。
總之，雖然我國金融體制管制色彩很濃,，但經(jīng)過多年人民幣外升內(nèi)貶過程,，目前人民幣定價(jià)過低的歷史欠賬已還，價(jià)格已接近均衡水平,。我們認(rèn)為,，人民幣定價(jià)機(jī)制改革，即放開人民幣的各種管制,、讓市場定價(jià)的條件已趨成熟,。讓人民幣市場定價(jià)不會(huì)造成人民幣價(jià)格的劇烈波動(dòng)，不會(huì)引起金融體系的風(fēng)險(xiǎn)失控,，不會(huì)帶來經(jīng)濟(jì)的大起大落,。