臨近春節(jié),，資金的階段性緊張抑制了信用債市場的做多熱情,。分析人士指出，當前驅動信用債走強的因素正在逐步減弱,，風險亦在累積,，雖然實質性違約事件,、影子銀行“粗暴”監(jiān)管出現(xiàn)的概率不大，可局部發(fā)債企業(yè)的經(jīng)營惡化不容忽視,，后期信用債市場仍面臨著較大的調整壓力,。
信用債面臨調整壓力
從需求角度來看，自去年10月份開始,，債券基金的發(fā)行速度便出現(xiàn)了持續(xù)下降,，在股票市場強勁反彈的背景下，目前信用債需求正面臨拐點,。
“盡管部分機構可能會出于春節(jié)期間持有票息的考慮,，而選擇買入信用債，但個人認為此類操作的風險較大,�,！币晃蝗探灰讍T在接受記者采訪時認為，“首先,，目前海外市場風險資產(chǎn)趨勢看好,，春節(jié)期間更可能累積的是對國內風險資產(chǎn)的利好；其次,，春節(jié)后信用債供給會繼續(xù)加大,，同時伴隨著需求的下降，屆時信用債的調整壓力會更大,�,！�
毫無疑問，當前業(yè)界對信用債需求方從債券到權益的轉換,，以及影子銀行清理帶來的需求沖擊較為擔憂,。
不僅如此，就供給方面考量,，由于當前發(fā)行利率不斷降低,，預計會有越來越多的企業(yè)通過發(fā)債融資。如鐵道債已將發(fā)行日期提前至3月,，去年則是在6月方開始發(fā)行,。再者，伴隨地方政府換屆完畢,，屆時地方投資需求將加大,，城投債的發(fā)行亦會放量,。公司債方面，目前僅證監(jiān)會批準的規(guī)模就有621億元,，大幅高于2012年同期不足80億元的水平,，甚至高于2012年6月牛市的規(guī)模。若再加上董事會預案和股東大會通過的規(guī)模,，合計將達到1662億元,。
“從往年的經(jīng)驗來看，1,、2月往往是信用債供給的‘小月’,，而3月會成為‘大月’�,！鄙鲜鼋灰讍T稱,，“2012年3月信用債的供給量達到了4330億元，比去年1月和2月分別上升了289%和72%,，承銷機構與發(fā)行方都選擇在春節(jié)之后集中釋放融資需求,，這對于市場的承接力將構成極大考驗�,！�
綜上,，鑒于節(jié)后信用債進一步放量的判斷，加之未來股市或將繼續(xù)上漲,，則信用債將面臨較大的調整壓力,。
結構性惡化不容忽視
值得一提的是，盡管繼超日太陽債項評級下調后,，1月份并無債項評級下調的個券,，但亦出現(xiàn)了幾起主體評級下調的個例。其中,，包括凱迪電力,、萬正集團、龐大集團,、遠東集團等,，評級下調企業(yè)多以民營企業(yè)為主�,！�
在國泰君安債券分析師陳嵐看來,，“宏觀經(jīng)濟雖有企穩(wěn)，可部分發(fā)債企業(yè)仍存風險,，信用警報并沒有解除”,。
首先，當前的危機救贖成本正在升高,。信用債的風險緩釋最終需要財政買單或是銀行支援,，然而,，今年中國無論是財政實力還是銀行資產(chǎn)質量都會有所下降。一方面,，堅持房地產(chǎn)調控,，意味著土地財政收入的減少，民生和保障意味著財政支出保持剛性,，地方財政實力進一步遭受壓縮,。另一方面,，企業(yè)去產(chǎn)能,、去杠桿將使銀行資產(chǎn)質量下降成為趨勢，這一過程同時還伴隨著利率市場化進程中銀行所受的沖擊,，最終也將影響其對不良資產(chǎn)的救援空間,。
其次，市場隱患逐漸增加,。由于去年債券市場行情火爆,，配置需求旺盛，債券融資成本優(yōu)勢凸顯促使大量企業(yè)集中發(fā)債,，中小企業(yè)私募債,、資產(chǎn)證券化等新產(chǎn)品大行其道，低資質信用債發(fā)行規(guī)模激增,。
不過,，很多企業(yè)的債權融資只是用于借新還舊維持資金鏈不斷裂，并不是擴張經(jīng)營,。這種拆東墻補西墻的短期行為缺乏實際盈利的支撐,，很可能隨著企業(yè)虧損走向危機。
來自南京銀行金融市場研究部的觀點亦認為,，信用風險事件有逐漸增多的趨勢,，這與短期經(jīng)濟反彈并不矛盾，因為此輪復蘇伴隨著經(jīng)濟結構調整與去產(chǎn)能的推進,。
對此,，多位券商高管亦坦言，現(xiàn)階段,，管理層已把不發(fā)生系統(tǒng)性金融風險作為底線,，這對于信用債是一種實質性的增信，最大的受益者是行政屬性最強的城投債,。不過,，產(chǎn)業(yè)債的風險分化則會加速，產(chǎn)能過剩行業(yè)的調整是符合政策目標的,，結構性惡化料會出現(xiàn),，但這不屬于系統(tǒng)性金融風險,。
關注市場后續(xù)動態(tài)變化
顯然，1月的信用債市場走出了一波牛市變陡行情,，資金面的極度寬松導致短端收益率大幅下行,，信用債收益率曲線迅速變陡�,？膳c此同時,，利率品種表現(xiàn)較為平淡，收益率低位震蕩,，并沒有走出牛市行情,。這樣的走勢表明相對于當前的基本面和資金面，短端品種已經(jīng)充分反映了市場預期,，達到了收益率的階段性底部,。
而展望一季度的后半段,，資金水平有望保持寬松,，卻難“再下一城”，市場普遍判斷,，當前信用債曲線已經(jīng)反映了利差下行的預期,。如果說2012年行情為“龍?zhí)ь^”，那么2013年在經(jīng)濟溫和復蘇的態(tài)勢下信用債行情僅為“小龍戲水”,，尤其站在目前的時點來看,，估值并無優(yōu)勢。
具體到投資策略上,，對配置機構而言,，目前仍建議放慢配置節(jié)奏；對于交易型機構,，建議繼續(xù)降低過度的杠桿,，縮短久期，等調整后再介入長久期低評級信用債,。
此外,，投資者還需對部分年報預虧的發(fā)債企業(yè)予以關注。目前,，預告虧損的發(fā)債企業(yè)主要集中在機械設備(尤其是新能源),、鋼鐵、化工這幾個子行業(yè),。
“當前有越來越多的企業(yè)出現(xiàn)在信用評級下調序列之中,，這將會令市場的風險謹慎情緒重新聚集。”多位商行交易員稱,，“若該情況持續(xù)發(fā)酵,，則屆時信用利差將不能抵補其真實風險，因此,，投資者持券介入仍需保持謹慎,。”