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新華社發(fā) |
新股發(fā)行制度改革即將再次啟動,。主要負(fù)責(zé)新股發(fā)行工作的中國證監(jiān)會主席助理朱從玖日前對外表示，新股發(fā)行制度改革下一步的主要舉措是完善市場約束機(jī)制,，證監(jiān)會擬在近日對外公布新股發(fā)行制度改革的后續(xù)措施,。
根據(jù)市場的普遍預(yù)期，隨著新股發(fā)行制度改革的逐步深入,，未來局部的修補(bǔ)性的改革舉措即將淡出,，而包括存量發(fā)行、定價發(fā)行以及核準(zhǔn)制與注冊制等在內(nèi)的新的制度設(shè)計,，都有望在未來的合適時機(jī)開始謹(jǐn)慎試水,。
存量發(fā)行在爭執(zhí)中推進(jìn)
“發(fā)行環(huán)節(jié)是整個資本市場形成的初始階段,，涉及的基本規(guī)則和制度非常重要,，在發(fā)行制度改革深化過程中，將涉及存量發(fā)行,、券商配售和網(wǎng)下配售股份的鎖定問題,。”朱從玖說,。
國際資本市場發(fā)行股票普遍采用兩種方式,，一種是增量發(fā)行，一種是存量發(fā)行,。增量發(fā)行就是在公司原有股份的基礎(chǔ)上,，通過擴(kuò)大股本的發(fā)行。我國目前股市基本都是增量發(fā)行，包括增發(fā)和配股都屬于這類形式,。
而在海外資本市場,，存量發(fā)行是新股發(fā)行中常見的一種操作，中資公司境外發(fā)行也經(jīng)常引入這種安排,。存量發(fā)行也有兩種主要情形：一是股票首次公開發(fā)行(IPO)中的存量發(fā)行,，即在公司IPO時，老股東對外公開出售一部分股份,；二是公司上市后的存量發(fā)行,，即在公司上市后，老股東通過一定的方式減持全部或部分股份,。IPO存量發(fā)行,，可避免發(fā)行過多新股造成募集資金過多，同時有助于增加新股上市首日股票供應(yīng)量,，降低市場炒作因素,，減少限售股份的積累。
獨立財經(jīng)撰稿人黃湘源表示,，新股發(fā)行要把保護(hù)中小投資者利益作為重中之重,，推出存量發(fā)行勢在必行。他認(rèn)為,，保護(hù)中小投資者利益,，僅僅提高新股申購的網(wǎng)上中簽率顯然是不夠的，重要的是要找到一種有利于消除一二級市場價差鴻溝的改革辦法,，讓中小投資者不僅可以通過打新股得益,，而且通過二級市場的投資也能有所獲益。而推出存量發(fā)行,，可以改變目前新股發(fā)行的流通份額過小,，一二級市場價差過大的狀況。
不過,，也有投行人士提醒說,，不能寄望于存量發(fā)行來包治百病，其本身也存在很多弊端,，譬如存量發(fā)行必將導(dǎo)致部分存量股份被提前套現(xiàn),，對于創(chuàng)業(yè)板新股中某些創(chuàng)投資金的提前退出提供了絕好的通道。并且,，目前在法律設(shè)置上,，還存在一些相抵觸的地方，存量發(fā)行短期內(nèi)推出的難度比較大,。根據(jù)《公司法》規(guī)定,，“公司公開發(fā)行股份前已發(fā)行的股份,，自公司股票在證券交易所上市交易之日起一年內(nèi)不得轉(zhuǎn)讓�,！币虼�,，上述規(guī)定可能會制約存量發(fā)行方式在IPO發(fā)行中的應(yīng)用。
詢價發(fā)行借用定價發(fā)行作補(bǔ)充,？
據(jù)接近中國證監(jiān)會的人士透露,，即將啟動的新股發(fā)行制度改革，是在去年6月新股發(fā)行體制改革的基礎(chǔ)上進(jìn)一步微調(diào),，主要是加強(qiáng)新股發(fā)行詢價環(huán)節(jié)中詢價對象的責(zé)任,，并增加詢價對象的范圍和數(shù)量，形成真正市場化的價格形成機(jī)制,。
在新股詢價制度問題上,，中國政法大學(xué)教授劉紀(jì)鵬認(rèn)為，可以探索網(wǎng)下網(wǎng)上同時詢價的可能性,，以此來打破機(jī)構(gòu)投資者的定價壟斷局面,。
所不同的是，著名經(jīng)濟(jì)學(xué)家,、燕京大學(xué)校長華生則認(rèn)為,，中小投資者參與詢價的可操作性較低。按照成熟市場經(jīng)驗,，如果股票價格過高,，詢價機(jī)構(gòu)需要承擔(dān)包銷的責(zé)任。而當(dāng)前國內(nèi)機(jī)構(gòu)投資者詢價與申購相結(jié)合的制度,，對中小投資者是有保護(hù)作用的,。
對于新股發(fā)行制度的下一步改革，著名財經(jīng)撰稿人皮海洲表示,，不妨采取多種發(fā)行方式并存的方式,，即讓詢價發(fā)行與定價發(fā)行同時并存。他認(rèn)為,，詢價發(fā)行和定價發(fā)行適用于不同的板塊市場,。
主板市場的新股發(fā)行可采取詢價發(fā)行的發(fā)股方式，其發(fā)行方式維持現(xiàn)行的發(fā)股方式不變,。目前的新股詢價之所以會詢出高價發(fā)行的結(jié)果來,，這既有詢價制度不完善方面的原因，也有詢價機(jī)構(gòu)胡亂報價,、人情報價的原因。同時,，還有一個客觀上的原因,，就是一些中小企業(yè)確實存在估值難的問題。不過，由于主板市場發(fā)行股票的公司都是發(fā)展比較成熟的公司,，因此,，在估值方面容易處理一些。所以,，在完善現(xiàn)行詢價制度之后,，可仍然在主板市場實行詢價發(fā)行方式。而且,，通過詢價發(fā)行的網(wǎng)下配售環(huán)節(jié),，可以確保一些大型航母公司的成功發(fā)行。
與此同時,，中小板,、創(chuàng)業(yè)板的新股發(fā)行，可采取定價發(fā)行的發(fā)股方式,。因為中小板,、創(chuàng)業(yè)板公司，新股發(fā)行規(guī)模有限,，在目前實行新股發(fā)行審批制的制度下,，很難改變新股供不應(yīng)求的局面。加上這些企業(yè)的估值很難有正確的評估,，所以,，在詢價發(fā)行的情況下，發(fā)行價再高,，也不存在發(fā)行困難問題,。譬如，金龍機(jī)電發(fā)行市盈率達(dá)到126.67倍一樣發(fā)行成功,，且上市一樣遭遇爆炒,，就是很好的證明�,！八�,，對于中小板、創(chuàng)業(yè)板公司的新股發(fā)行可直接采取定價發(fā)行的方式,，以同行業(yè)或市場的平均市盈率為基準(zhǔn),，根據(jù)市場情況折讓不低于20%的幅度作為發(fā)行價格�,！逼ずＶ拚f,。
在詢價發(fā)行的同時，會否引入定價發(fā)行作為補(bǔ)充,，在這一問題上,，機(jī)構(gòu)之間觀點的分歧較大,。北京一家券商研究所的專家稱，“目前新股發(fā)行制度改革中引入定價發(fā)行的可能性不大,，因為這一做法和改革的市場化大方向相違背,。”
核準(zhǔn)制向注冊制過渡勢在必行
目前,，我國股市是全球主要交易所中惟一對IPO實行核準(zhǔn)制,、而非注冊制的市場，這一現(xiàn)狀也為很多人所詬病,。
據(jù)了解,，新股的發(fā)行監(jiān)管制度主要有三種：審批制、核準(zhǔn)制和注冊制,，每一種發(fā)行制度都對應(yīng)于一定的市場發(fā)展?fàn)顩r,。我國新股上市制度經(jīng)歷了這樣一個過程，1990年成立的A股市場最早實行的新股上市制度是審批制,，實行“額度控制”,。主要表現(xiàn)在政府分配指標(biāo)和額度，公司發(fā)行上市首要條件是取得指標(biāo)和額度,。隨著市場經(jīng)濟(jì)的發(fā)展,，2001年3月份，中國證監(jiān)會正式以文件的形式明確核準(zhǔn)制新股發(fā)行需要報審的材料目錄,，由此新股發(fā)行核準(zhǔn)制正式出現(xiàn),。
核準(zhǔn)制是介于注冊制和審批制的中間形式,，是指發(fā)行人在發(fā)行股票時,，不需要各級政府批準(zhǔn)，只要符合《證券法》和《公司法》的要求即可申請上市,。核準(zhǔn)制一方面取消了政府推薦的指標(biāo)和額度管理,，并引進(jìn)證券中介機(jī)構(gòu)的責(zé)任，判斷企業(yè)是否達(dá)標(biāo)發(fā)行上市,；另一方面證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)同時對發(fā)行上市的合規(guī)性和適銷性條件進(jìn)行實質(zhì)性審查,，并有權(quán)否定發(fā)行上市申請，因此核準(zhǔn)制進(jìn)一步加強(qiáng)了監(jiān)管力度,。
然而,，核準(zhǔn)制畢竟不是純粹的市場行為。在核準(zhǔn)制的背景下,，市場依舊處于政府的掌控和調(diào)節(jié)下,，管理層依舊控制著上市公司的數(shù)量和額度，這就導(dǎo)致了“殼資源”成為炒作對象,。
有分析人士指出,，目前的核準(zhǔn)制使上市公司的上市成本非常之高,，上市公司會自動轉(zhuǎn)嫁這個成本,。在實際操作中,，很多上市公司高溢價發(fā)行，用圈來的錢彌補(bǔ)自己的上市成本,。對于這種情況,，注冊制是降低上市成本的一個辦法。
而注冊制則是市場化程度較高的國家普遍采用的一種發(fā)行監(jiān)管方式,。擬上市公司只要達(dá)到證券監(jiān)管部門公布的發(fā)行上市的必要條件即可發(fā)行上市,。武漢科技大學(xué)金融證券研究所所長董登新認(rèn)為，注冊制的進(jìn)步意義主要體現(xiàn)在三個方面：一是促使上市公司及中介機(jī)構(gòu)更加注重企業(yè)信譽(yù)的提升,；二是市場能夠通過自身調(diào)節(jié)來尋求平衡,；三是提高了上市公司質(zhì)量。企業(yè)無需借殼上市,，這不但有利于市場中垃圾股殼資源的加速退市,，也使得上市公司重組行為更具實際意義。
針對市場上有關(guān)從核準(zhǔn)制向注冊制過渡的呼聲,，朱從玖表示,，市場首先需要就此展開廣泛的討論，讓參與者能了解核準(zhǔn)制和注冊制的含義,、本質(zhì)區(qū)別,。他說，只有對這兩者的內(nèi)涵有真正的認(rèn)識,，才能設(shè)計出方案,，從而實現(xiàn)過渡和銜接。
方方：市場化改革重在減小摩擦系數(shù)
“目前正在推進(jìn)的新股發(fā)行制度改革,，一定是以市場化為導(dǎo)向,，就是要從行政化的發(fā)行機(jī)制越來越向市場化的發(fā)行機(jī)制靠近，形成更加透明,、有效,、交易成本更低的發(fā)行機(jī)制�,！蹦Ω笸▉喼迏^(qū)投資銀行副主席方方如此表示,。
董登新：定價和節(jié)奏的市場化不可動搖
在談到關(guān)于新股發(fā)行體制改革重要認(rèn)識的時候，武漢科技大學(xué)金融證券研究所所長董登新教授強(qiáng)調(diào),，堅持新股發(fā)行體制的市場化改革方向,，中國證監(jiān)會必須堅守兩大底線：其一，新股發(fā)行定價的市場化不可動搖,；其二,，新股發(fā)行節(jié)奏的市場化不可動搖,。
朱從玖：新股發(fā)行制度改革將分步推出
對于未來新股發(fā)行體制改革的安排，中國證監(jiān)會主席助理朱從玖表示,，就是“分步推出,，不斷完善”。 |