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美國兩年期國債利率,，創(chuàng)出歷史新低；德國兩年期國債利率,，創(chuàng)出歷史新低,；日本兩年期國債利率,，也創(chuàng)出歷史新低。這是否意味著一個(gè)通縮時(shí)代的到來,？
政策可進(jìn)可退
美國復(fù)蘇乏力,，增長(zhǎng)放緩，已無懸念,，但是經(jīng)濟(jì)重新陷入衰退的可能性似乎不大,。國債利率的下降，與資金尋求避險(xiǎn)天堂有關(guān),，不過更多是反映著市場(chǎng)對(duì)量化寬松政策走向的解讀,。
美聯(lián)儲(chǔ)自今年三月開始安排退出實(shí)施了一年的量化寬松措施。然而事實(shí)證明,，伯南克領(lǐng)導(dǎo)的美國央行,，對(duì)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇過度樂觀，對(duì)政府以外的經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的恢復(fù)過度自信,。一旦脫離了政策性輸血,，美國增長(zhǎng)速度大幅回落。
果然,，聯(lián)儲(chǔ)宣布將到期的MBS（按揭抵押證券）所得資金重新投入債券市場(chǎng),，變相地重啟了量化寬松政策。美國央行對(duì)經(jīng)濟(jì)走弱的擔(dān)心,，在會(huì)后聲明中隨處可見,，不過它不認(rèn)為經(jīng)濟(jì)已經(jīng)走到了再次衰退的邊緣，因此在政策上選擇了可進(jìn)可退之招數(shù),。
估計(jì)MBS再投資,，涉及1000-2000億美元，此數(shù)字與通過量化寬松政策已釋出的2.3萬億美元的流動(dòng)性相比,，僅是一個(gè)小數(shù)目,。而且這還不是新的流動(dòng)性注入，只不過是將原定退出的資金重新循環(huán)使用,。本質(zhì)上這不是量化寬松2.0版,，而是1.1版。聯(lián)儲(chǔ)并未推出全新的政策來救經(jīng)濟(jì),，不過維持和延續(xù)去年量化寬松政策,。
其實(shí)，美國目前并不需要央行提供更多的流動(dòng)性,，需要的是銀行的借貸信心。如果之前的2.3萬億美元未能達(dá)到增強(qiáng)銀行信心的目的,，投入再循環(huán)的1000-2000億美元也未必能有效地刺激經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇,。相信美國經(jīng)濟(jì)仍在極緩慢的復(fù)蘇之中,，不會(huì)陷入兩次衰退，然而也不會(huì)因聯(lián)儲(chǔ)新的舉動(dòng)而加速復(fù)蘇步伐,。此次聯(lián)儲(chǔ)政策的受惠者,，不是經(jīng)濟(jì)或就業(yè)，而是風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn),，超低的資金成本會(huì)長(zhǎng)期維持下去,。
再提退出應(yīng)是一年以后
為什么伯南克在重啟量化寬松政策上，倒出來的卻是溫吞水,？
美國選民對(duì)上一輪財(cái)政,、貨幣擴(kuò)張救經(jīng)濟(jì)的效果，評(píng)價(jià)并不高,。美國中期選舉在即,，貿(mào)然行事勢(shì)必令貨幣政策成為黨派之爭(zhēng)的箭靶，因此伯南克必須等待時(shí)機(jī),，當(dāng)經(jīng)濟(jì)惡化,、失業(yè)居高不下時(shí)，由選民來決定制造短期就業(yè)比尋求長(zhǎng)期財(cái)政平衡更重要,，之后聯(lián)儲(chǔ)便可以理直氣壯地大印鈔票了,。
有兩種情況，可以改變伯南克重啟量化寬松的計(jì)劃,。第一,，如果經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇突然加速，勞工市場(chǎng)旺暢,，則沒有進(jìn)一步實(shí)施貨幣擴(kuò)張政策的必要,。第二，如果國債市場(chǎng)對(duì)山姆大叔長(zhǎng)期償債能力產(chǎn)生懷疑,，國債遭拋售,，市場(chǎng)利率抬升，則量化寬松變得難以落實(shí),。目前看來,，這兩種情況均不大會(huì)出現(xiàn)。
歐洲的經(jīng)濟(jì)情況與美國差不多,。此刻歐洲的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)強(qiáng)過美國,，德國更創(chuàng)下1991年兩德統(tǒng)一以來最快的GDP增速，不過隨著政府減少公共開支,，歐洲增長(zhǎng)減速無可避免,。不過歐洲主權(quán)債務(wù)危機(jī)并沒有真正過去，歐洲央行也必須獨(dú)立于各國政治之外,，所以歐洲央行較可能推后退出時(shí)間,，但未必對(duì)量化寬松再加碼,。
以目前美、歐,、日G3經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇狀況,、通脹狀況，再提退出寬松政策,，應(yīng)該是一年以后的事情,，加息估計(jì)要等到2012年第二季度。即使加息,，第一階段加息也只會(huì)到1%~1.5%左右,，依然是史無前例的超低利率水平，依然是超寬松的貨幣環(huán)境,。央行在退出的第一階段,，注重的是一個(gè)姿態(tài)，做給國會(huì)和民眾看的成分,，大過抹干流動(dòng)性的實(shí)際效果,。
流動(dòng)性退出程序緩慢的一個(gè)重要理由，是央行必須掩護(hù)財(cái)政政策的退出,。哪怕政府的財(cái)政開支不再加碼,，多數(shù)國家的財(cái)政赤字也要持續(xù)上升到2014年左右，國債市場(chǎng)處在高危狀態(tài),。貿(mào)然大幅加息,，誘發(fā)國債市場(chǎng)的拋售，會(huì)加大舉債成本,，進(jìn)一步惡化財(cái)政狀況,，得不償失。我認(rèn)為,，美,、歐政策利率回到危機(jī)前的3.5%左右，起碼要等到2015~2016年,。
難以承受政治之苦
量化寬松政策的退出過程如此困難,，根本原因是政治家們無法忍受衰退，以及衰退所帶來的經(jīng)濟(jì)政治之苦,。
其實(shí)目前全球經(jīng)濟(jì)正在復(fù)蘇途中,，只是復(fù)蘇的速度比較緩慢，分布也不均勻,。政治家硬要加快復(fù)蘇步伐,，就只能采取人為因素。這些人為的增長(zhǎng)因素的可持續(xù)性不高，副作用頗大,。但是政治家關(guān)心的是自己任期內(nèi)選民的評(píng)價(jià),，對(duì)于復(fù)蘇的長(zhǎng)期可持續(xù)性,，以及財(cái)政后果就不太關(guān)心,。而央行也以聽命于行政當(dāng)局為榮，貨幣獨(dú)立性早已忘記,。
量化寬松常態(tài)化,，面臨著兩大潛在的威脅：通貨膨脹與國債泡沫。目前通貨膨脹的壓力,，主要集中在新興國家和能源,、商品、農(nóng)產(chǎn)品上,。美,、歐、日要經(jīng)歷很長(zhǎng)的一段就業(yè)復(fù)蘇困難的時(shí)期,。工資不上漲,，G3難有持續(xù)的通脹壓力。
現(xiàn)在美,、德,、日國債市場(chǎng)的收益，根本與政府的違約風(fēng)險(xiǎn)不成比例,，國債市場(chǎng)存在著估值的泡沫,。過度的流動(dòng)性和資金的避險(xiǎn)意識(shí)，維持著大國債市的穩(wěn)定與繁榮,。不過,，國債市場(chǎng)可能出現(xiàn)的動(dòng)蕩，是制約央行量化寬松政策的最大因素,。 |