今年上半年,，房地產(chǎn)業(yè)成為國民經(jīng)濟中復蘇最快的行業(yè)之一，房地產(chǎn)行業(yè)指數(shù)也相應(yīng)遠遠跑贏大盤。在“需求旺盛”的旗號下,，房地產(chǎn)行業(yè)股票被券商普遍看好,，并被給予較高的動態(tài)市盈率。筆者認為,，僅從銷量、動態(tài)市盈率和NAV（凈資產(chǎn)價值）角度難以全面把握房地產(chǎn)行業(yè)的投資機會,，應(yīng)更多地觀察房地產(chǎn)公司的財務(wù)安全狀況,、風險控制能力等“軟指標”。此外,，投資者還應(yīng)該從居民長期購買力,、房租收益率等方面綜合考量房地產(chǎn)行業(yè)的投資機會,。
目前,，許多券商研究員認為，“中國房地產(chǎn)業(yè)具有很明確的成長性”,，可以根據(jù)預(yù)測的2010年每股收益，給予30倍以上的動態(tài)市盈率,。在目前所見的券商報告中，對地產(chǎn)股的估值大多以動態(tài)市盈率為主,。但眾所周知的是,，因為項目銷售和結(jié)算的時間差，地產(chǎn)行業(yè)的銷售收入,、凈利潤等指標在年度之間經(jīng)常大起大落,，這就使以EPS為基準的市盈率估值合理性大大降低。去年,，由于項目計提減值準備等原因,，萬科等多家房地產(chǎn)公司的業(yè)績同比明顯下滑，實際凈利潤和市場預(yù)計出現(xiàn)極大偏差,，就是一個最直接的證明。
用NAV來對地產(chǎn)股估值,，以資產(chǎn)規(guī)模確定公司價值，也考慮了預(yù)期價格變化,、開發(fā)速度等因素,，一定程度上彌補了PE、PB等傳統(tǒng)估值方法的缺陷,。但NAV強調(diào)公司的土地儲備量,，沒有考慮品牌、開發(fā)模式和風險控制水平等因素,，扮演了股價“助漲助跌”的角色,，在地產(chǎn)市場調(diào)整時，土地儲備量大,、凈負債率高的公司跌幅“非�,？捎^”,。
筆者認為，跳出常用的估值方法,，地產(chǎn)公司的財務(wù)安全性和負債結(jié)構(gòu)最值得重視,。去年房地產(chǎn)業(yè)的調(diào)整也證明,，中國海外發(fā)展等凈負債率低,、負債結(jié)構(gòu)合理,、融資渠道暢通的公司,，股價跌幅遠遠小于綠城,、富力等凈負債率高的公司,。
讓人憂慮的是，根據(jù)國內(nèi)學者的研究,，內(nèi)地的開發(fā)商負債結(jié)構(gòu)普遍不合理,，有40％以上的資產(chǎn)是靠短期銀行貸款、預(yù)售款和應(yīng)付賬款等短期負債支撐的,，而房地產(chǎn)的開發(fā)周期較長,，總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率普遍很低,，業(yè)內(nèi)將此稱為“短債長投”。由于生產(chǎn)方式?jīng)]有根本變革,，“短債長投”并未隨著房子熱銷改變,。內(nèi)地地產(chǎn)業(yè)融資渠道較少，一遇到信貸緊縮和銷售不暢等因素,，打折賣樓回籠資金又會成為普遍現(xiàn)象,。
另外，居民實際購買力,、房租收益率也是支持房價和成交量上漲的重要因素,，可用來衡量房地產(chǎn)行業(yè)的投資機會。
今年以來,，地產(chǎn)唱多者屢屢提及降息帶來的居民購房成本降低,，有研究員測算，“相對于以前來說,，20年期的月供下降幅度達到26％，大大提升了居民購買力”,。但在此后漫長的20年中,，低利率肯定不可能長期持續(xù),，部分商業(yè)銀行最近已經(jīng)開始收緊對二套房貸的優(yōu)惠,，居民的“長期購買力”被打了明顯的折扣,。而且一線城市房價漲幅較大,，部分抵消了居民購買力,。
上海易居房地產(chǎn)研究院提供的報告顯示,，從2004年—2008年,，我國內(nèi)地租金漲幅約為2％左右,，但房價平均增幅卻高達6％—10％,。雖然美國、香港的房價短期波幅往往大于租金,，但從長期來看,，二者變化具有很高的一致性,。易居由此認為,，長期來看,，房價水平有向租金水平靠攏的可能,。根據(jù)我愛我家等中介機構(gòu)的統(tǒng)計，目前在北京等城市,，房租水平同比僅僅微增甚至下降,，而房價卻在快速上升。易居的報告也指出,，我國房地產(chǎn)的租金回報率從2002年開始呈逐年下降趨勢,，今年一季度比2001年一季度降低30％,；近12年我國房地產(chǎn)的復合租金回報率只有5.05％,，明顯低于法國,、英國等發(fā)達國家。如果考慮到房貸利率再降低的可能性很小,，二套房貸監(jiān)管趨于嚴格,，居民的利息支出難以下降,，也會相應(yīng)降低房租的回報水平,。
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