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有消息稱(chēng)，國(guó)開(kāi)行已從央行獲得3年期1萬(wàn)億元抵押補(bǔ)充貸款(PSL)，并用于專(zhuān)項(xiàng)貸款,，引來(lái)市場(chǎng)一陣熱議,。目前看來(lái)，多數(shù)市場(chǎng)分析人士將1萬(wàn)億元PSL看作央行定向放水,。筆者認(rèn)為，本輪PSL，微調(diào)的意義遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于定向放水,。
PSL的推出反映央行的一種兩難處境。當(dāng)前,，為了維持增強(qiáng)對(duì)貨幣政策控制力的有利環(huán)境,，央行試圖維持一種流動(dòng)性結(jié)構(gòu)短缺的狀態(tài)，這使得央行的貨幣政策維持一種“緊平衡”的狀態(tài)，并不愿采取全面降準(zhǔn)等政策手段,。央行調(diào)查統(tǒng)計(jì)司司長(zhǎng)盛松成公開(kāi)表示,，下半年將繼續(xù)堅(jiān)持實(shí)施穩(wěn)健的貨幣政策；然而,，當(dāng)前實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資成本高企也是現(xiàn)實(shí),，PSL以及類(lèi)似工具的推出，實(shí)質(zhì)上有助于實(shí)現(xiàn)如下的一些“微調(diào)”：
PSL會(huì)鼓勵(lì)銀行投放表內(nèi)貸款,，提升廣義貨幣增速,。PSL的抵押品以貸款為主，其成本低于商業(yè)銀行的綜合負(fù)債成本,，這會(huì)從邊際上改善表內(nèi)貸款的投放,。央行公布的5月份金融機(jī)構(gòu)口徑新增外匯占款為386.65億元，較4月的1169.21億元出現(xiàn)大幅度收窄,，刷新了2013年8月以來(lái)最低水平,，引發(fā)了市場(chǎng)對(duì)基礎(chǔ)貨幣供應(yīng)的擔(dān)憂(yōu)。央行已經(jīng)公開(kāi)表示將PSL納入基礎(chǔ)貨幣補(bǔ)充工具,，PSL一邊補(bǔ)充基礎(chǔ)貨幣,，一邊鼓勵(lì)銀行的資產(chǎn)擴(kuò)張，在邊際上將有助于廣義貨幣增速的企穩(wěn)和回升,。
由于設(shè)置了折價(jià)率和PSL基礎(chǔ)利率,，PSL可以同時(shí)滿(mǎn)足總量和結(jié)構(gòu)微調(diào)的雙重作用，從而脫離單純“定向放水”范疇,。PSL基準(zhǔn)利率表達(dá)央行總量松緊的意圖,，而折價(jià)率則兼顧結(jié)構(gòu)調(diào)節(jié)的作用。如果央行降低PSL基準(zhǔn)利率,，銀行貸款的機(jī)會(huì)成本就會(huì)下降,，實(shí)質(zhì)上提升了銀行貸款收益，銀行會(huì)傾向于多發(fā)貸款,。如果為了支持小微企業(yè),，基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，民生支出類(lèi)的信用投放,，央行可將相應(yīng)貸款的折價(jià)率提高,，降低銀行對(duì)此領(lǐng)域的貸款成本，從而鼓勵(lì)其放貸,，或?qū)⑦^(guò)剩領(lǐng)域或平臺(tái)貸款的折價(jià)率調(diào)低,，增加銀行貸款成本，從而抑制放貸,�,！�
此次PSL的推出更有可能是突出支持產(chǎn)業(yè)導(dǎo)向和利率優(yōu)惠導(dǎo)向,。央行推出PSL的用意之一是打造中期政策利率，但是從這次推出的規(guī)模較小,、參與對(duì)象單一,，以及不透明操作等來(lái)看，其難以廣泛影響商業(yè)銀行的資產(chǎn)負(fù)債表,。此次PSL帶動(dòng)的資金量較小,，央行的目的更像為國(guó)開(kāi)行量身打造，使其獲得定向低資本融資,。國(guó)開(kāi)行是國(guó)內(nèi)銀行間市場(chǎng)較主要的資金拆出方,，對(duì)市場(chǎng)資金利率走勢(shì)具有較大的影響，另外在棚改,、基建,、三農(nóng)、小微企業(yè)以及航空運(yùn)輸和石油領(lǐng)域中,，國(guó)開(kāi)行的體量巨大,，國(guó)開(kāi)行1萬(wàn)億落地后很可能轉(zhuǎn)換為其它類(lèi)型的流動(dòng)性支持，在貸款到期后,，還可以有其它滾動(dòng)操作方式繼續(xù),。
從市場(chǎng)氛圍上看，央行一直致力于流動(dòng)性穩(wěn)定,，沒(méi)有表現(xiàn)出大規(guī)模放水的意愿,。本周11只新股發(fā)行對(duì)資金面和市場(chǎng)情緒影響較偏負(fù)面，而在本周公開(kāi)市場(chǎng)只有180億元正回購(gòu)到期的情況下,，實(shí)現(xiàn)全部?jī)敉斗乓搽y以改善短期資金面的波動(dòng),。21日，央行公告,，24日將和財(cái)政部一起開(kāi)展本月第二次國(guó)庫(kù)現(xiàn)金定存招標(biāo),，以維護(hù)短期資金面平穩(wěn)。
無(wú)論是從央行的短期公開(kāi)市場(chǎng)操作,，還是從這次PSL可以帶動(dòng)的資金量和政府態(tài)度來(lái)看，貨幣政策并沒(méi)有全面寬松的跡象,。而從目前貨幣政策面臨的兩難處境看,，也沒(méi)有施行全面寬松的必要。因此,，不應(yīng)當(dāng)將本輪PSL看作是貨幣政策定向放水的表征甚至開(kāi)端,。在保持流動(dòng)性基本穩(wěn)定的基礎(chǔ)上，定向與微調(diào),，還是貨幣政策調(diào)控主旋律,。
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