在經(jīng)歷了長達(dá)13個(gè)月的漫長等待、經(jīng)歷了前所未有的財(cái)務(wù)專項(xiàng)檢查之后,，在A股市場徘徊多日的760家上市公司以及已經(jīng)過會(huì)的83家準(zhǔn)上市企業(yè)，終于在本周六等來了IPO開閘的消息,。從此次公布的方案來看,，無疑是從審核制向注冊制邁出了重大的一步，而這只“靴子”的最終落地,，到底將會(huì)對市場產(chǎn)生何種影響,，仍然有待觀察。
信披,、定價(jià),、配售三環(huán)節(jié)重大改革
11月30日，在一場臨時(shí)召集的新聞發(fā)布會(huì)上,，證監(jiān)會(huì)正式發(fā)布了《關(guān)于進(jìn)一步推進(jìn)新股發(fā)行體制改革的意見》（以下簡稱《意見》）,，而市場一直以來關(guān)于IPO重啟的傳言最終“靴子”落地,。從《意見》的內(nèi)容來看，較此前6月份的征求意見稿有較大改動(dòng),，體現(xiàn)了向注冊制過渡的市場化改革方向,。
總的來看，《意見》對新股發(fā)行中的信息披露,、新股定價(jià),、配售等環(huán)節(jié)都做出了重大改革。在信息披露環(huán)節(jié),，《意見》要求,，進(jìn)一步提前招股說明書預(yù)先披露時(shí)點(diǎn)，加強(qiáng)社會(huì)監(jiān)督,。發(fā)行人招股說明書申報(bào)稿正式受理后,，即在中國證監(jiān)會(huì)網(wǎng)站披露。招股說明書預(yù)先披露后,，發(fā)行人相關(guān)信息及財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)不得隨意更改,。審核過程中，發(fā)現(xiàn)發(fā)行人申請材料中記載的信息自相矛盾,、或就同一事實(shí)前后存在不同表述且有實(shí)質(zhì)性差異的,，中國證監(jiān)會(huì)將中止審核，并在12個(gè)月內(nèi)不再受理相關(guān)保薦代表人推薦的發(fā)行申請,。
證監(jiān)會(huì)有關(guān)部門負(fù)責(zé)人表示,，為有效提高信息披露質(zhì)量，本次改革采取的措施可以概括為：事前明確職責(zé),、完善標(biāo)準(zhǔn),；事中加強(qiáng)監(jiān)督、強(qiáng)化監(jiān)管,；事后加重處罰力度,，樹立監(jiān)管權(quán)威。一是明確職責(zé),，完善標(biāo)準(zhǔn),。完善信息披露標(biāo)準(zhǔn)，突出披露重點(diǎn),，要求語言通俗易懂,，提高信息披露的針對性、實(shí)用性,、有效性,。發(fā)行過程中的報(bào)價(jià)、定價(jià),、申購,、配售等各環(huán)節(jié)信息披露要求更詳細(xì),、更具體、更及時(shí),，供網(wǎng)上投資者申購時(shí)參考,，同時(shí)通過社會(huì)監(jiān)督，防止利益輸送,。二是加強(qiáng)監(jiān)督,、強(qiáng)化監(jiān)管。從保薦機(jī)構(gòu)輔導(dǎo)開始,，即披露輔導(dǎo)情況,；大幅提前招股說明書預(yù)先披露時(shí)間。發(fā)行人所披露的信息要接受社會(huì)公眾更長時(shí)間的監(jiān)督,，通過強(qiáng)化監(jiān)督,，及時(shí)發(fā)現(xiàn)問題，威懾違法行為,。借鑒今年財(cái)務(wù)專項(xiàng)大檢查的經(jīng)驗(yàn),，今后在發(fā)審會(huì)前，監(jiān)管部門將抽查在審企業(yè)中介機(jī)構(gòu)的盡職履責(zé)情況,，被抽查的企業(yè)將接受比日常審核更為嚴(yán)格細(xì)致的審查；審核過程中發(fā)現(xiàn)違法違規(guī)線索,，立即移交稽查部門處理,，強(qiáng)化監(jiān)管威懾。三是加重處罰力度,，樹立監(jiān)管權(quán)威,。今后，發(fā)行人和中介機(jī)構(gòu)從申報(bào)時(shí)點(diǎn)起,，就需要對所披露的信息承擔(dān)相應(yīng)法律責(zé)任,。審核中，一旦發(fā)現(xiàn)違法違規(guī)線索,，根據(jù)程度的不同,，將分別采取中止審核、移交稽查,、移交司法機(jī)關(guān),，直至追究相關(guān)當(dāng)事人責(zé)任。本次改革明確,，如信息披露嚴(yán)重違法,，給投資者造成損失的，相關(guān)責(zé)任主體須依法賠償投資者損失,；如影響對發(fā)行上市條件判斷的,，要求發(fā)行人回購已發(fā)行的新股,，控股股東購回已轉(zhuǎn)讓的限售股。
在新股定價(jià)環(huán)節(jié),，則更多得體現(xiàn)出了市場化的改革方向,。《意見》要求,，發(fā)行價(jià)格由發(fā)行人與承銷的證券公司自行協(xié)商確定,。網(wǎng)下投資者報(bào)價(jià)后，發(fā)行人和主承銷商應(yīng)預(yù)先剔除申購總量中報(bào)價(jià)最高的部分,，剔除的申購量不得低于申購總量的10%,，然后根據(jù)剩余報(bào)價(jià)及申購情況協(xié)商確定發(fā)行價(jià)格。被剔除的申購份額不得參與網(wǎng)下配售,。發(fā)行人和主承銷商應(yīng)制作定價(jià)過程及結(jié)果的信息披露文件并公開披露,。在網(wǎng)上申購前，發(fā)行人和主承銷商應(yīng)當(dāng)披露每位網(wǎng)下投資者的詳細(xì)報(bào)價(jià)情況,，包括投資者名稱,、申購價(jià)格及對應(yīng)的申購數(shù)量，所有網(wǎng)下投資者報(bào)價(jià)的中位數(shù),、加權(quán)平均數(shù),，以公開募集方式設(shè)立的證券投資基金報(bào)價(jià)的中位數(shù)和加權(quán)平均數(shù)，確定的發(fā)行價(jià)及對應(yīng)的市盈率等,。
《意見》提出,，發(fā)行人控股股東、持有發(fā)行人股份的董事和高級(jí)管理人員應(yīng)在公開募集及上市文件中公開承諾：所持股票在鎖定期滿后兩年內(nèi)減持的,，其減持價(jià)格不低于發(fā)行價(jià),；公司上市后6個(gè)月內(nèi)如公司股票連續(xù)20個(gè)交易日的收盤價(jià)均低于發(fā)行價(jià)，或者上市后6個(gè)月期末收盤價(jià)低于發(fā)行價(jià),，持有公司股票的鎖定期限自動(dòng)延長至少6個(gè)月,。
證監(jiān)會(huì)有關(guān)部門負(fù)責(zé)人表示，經(jīng)過多次新股發(fā)行定價(jià)機(jī)制改革,，已從最初的行政定價(jià)逐步過渡到市場化定價(jià),，這是改革的大勢所趨。本次改革后,，將不再執(zhí)行“25％規(guī)則”,，但并不意味著要放松對新股高定價(jià)和“圈錢”的約束。所謂“三高”,，核心就是發(fā)行定價(jià)高,。問題產(chǎn)生的原因很多，有新股炒作的原因,，同時(shí)還有新股供求不均衡,、發(fā)行人和保薦機(jī)構(gòu)高定價(jià)沖動(dòng),、“打新熱”、“人情報(bào)價(jià)”等諸多因素,。本次改革,，主要是從平衡供需，抑制高定價(jià),；強(qiáng)化約束,，促進(jìn)合理定價(jià)和加強(qiáng)監(jiān)管，威懾違規(guī)定價(jià)三方面著手,，配套以老股轉(zhuǎn)讓政策,、延長鎖定次政策等來約束新股定價(jià)。
而在配售環(huán)節(jié),，《意見》則規(guī)定,，持有一定數(shù)量非限售股份的投資者才能參與網(wǎng)上申購。網(wǎng)上配售應(yīng)綜合考慮投資者持有非限售股份的市值及申購資金量,，進(jìn)行配號(hào),、抽簽。證監(jiān)會(huì)有關(guān)部門負(fù)責(zé)人表示,，此舉旨在鼓勵(lì)二級(jí)市場投資者長期持有股票,，減少新股申購對二級(jí)市場的沖擊，同時(shí)平衡一二級(jí)市場投資者的利益,。
注冊制改革改革方向顯現(xiàn)
在本次的《意見》中,，開篇即明確的提到，要“貫徹黨的十八屆三中全會(huì)決定中關(guān)于‘推進(jìn)股票發(fā)行注冊制改革’的要求”,，而從本次《意見》的內(nèi)容來看,，在多處環(huán)節(jié)上均顯現(xiàn)出了這種過渡的思路,。
《意見》提到,，股票發(fā)行審核以信息披露為中心。中國證監(jiān)會(huì)發(fā)行監(jiān)管部門和股票發(fā)行審核委員會(huì)依法對發(fā)行申請文件和信息披露內(nèi)容的合法合規(guī)性進(jìn)行審核,，不對發(fā)行人的盈利能力和投資價(jià)值作出判斷,。發(fā)現(xiàn)申請文件和信息披露內(nèi)容存在違法違規(guī)情形的，嚴(yán)格追究相關(guān)當(dāng)事人的責(zé)任,。投資者應(yīng)當(dāng)認(rèn)真閱讀發(fā)行人公開披露的信息,，自主判斷企業(yè)的投資價(jià)值，自主做出投資決策,，自行承擔(dān)股票依法發(fā)行后因發(fā)行人經(jīng)營與收益變化導(dǎo)致的風(fēng)險(xiǎn),。
中國證監(jiān)會(huì)自受理證券發(fā)行申請文件之日起三個(gè)月內(nèi)，依照法定條件和法定程序作出核準(zhǔn),、中止審核,、終止審核,、不予核準(zhǔn)的決定。發(fā)行人通過發(fā)審會(huì)并履行會(huì)后事項(xiàng)程序后,，中國證監(jiān)會(huì)即核準(zhǔn)發(fā)行,，新股發(fā)行時(shí)點(diǎn)由發(fā)行人自主選擇，同時(shí)放寬首次公開發(fā)行股票核準(zhǔn)文件的有效期至12個(gè)月,。
相應(yīng)的,，作為發(fā)行人、保薦機(jī)構(gòu)等在內(nèi)主體的責(zé)任則得到了大大的強(qiáng)化,�,！兑庖姟芬�(guī)定，發(fā)行人及其控股股東應(yīng)在公開募集及上市文件中公開承諾,，發(fā)行人招股說明書有虛假記載,、誤導(dǎo)性陳述或者重大遺漏，對判斷發(fā)行人是否符合法律規(guī)定的發(fā)行條件構(gòu)成重大,、實(shí)質(zhì)影響的,，將依法回購首次公開發(fā)行的全部新股，且發(fā)行人控股股東將購回已轉(zhuǎn)讓的原限售股份,。發(fā)行人及其控股股東,、實(shí)際控制人、董事,、監(jiān)事,、高級(jí)管理人員等相關(guān)責(zé)任主體應(yīng)在公開募集及上市文件中公開承諾：發(fā)行人招股說明書有虛假記載、誤導(dǎo)性陳述或者重大遺漏,，致使投資者在證券交易中遭受損失的,，將依法賠償投資者損失。
保薦機(jī)構(gòu),、會(huì)計(jì)師事務(wù)所等證券服務(wù)機(jī)構(gòu)應(yīng)當(dāng)在公開募集及上市文件中公開承諾：因其為發(fā)行人首次公開發(fā)行制作,、出具的文件有虛假記載、誤導(dǎo)性陳述或者重大遺漏,，給投資者造成損失的,，將依法賠償投資者損失。
與此同時(shí),，證監(jiān)會(huì)則進(jìn)一步加大了監(jiān)管執(zhí)法力度,。《意見》提出,，在發(fā)審會(huì)前,，中國證監(jiān)會(huì)將對保薦機(jī)構(gòu)、會(huì)計(jì)師事務(wù)所、律師事務(wù)所等相關(guān)中介機(jī)構(gòu)的工作底稿及盡職履責(zé)情況進(jìn)行抽查,。從申請文件被行政受理時(shí)點(diǎn)起,，發(fā)行人及其董事、監(jiān)事,、高級(jí)管理人員及相關(guān)中介機(jī)構(gòu)即需要對申請文件的真實(shí)性,、準(zhǔn)確性、完整性承擔(dān)相應(yīng)的法律責(zé)任,。審核中發(fā)現(xiàn)涉嫌違法違規(guī)重大問題的,，立即移交稽查部門介入調(diào)查。
發(fā)行人上市當(dāng)年?duì)I業(yè)利潤比上年下滑50%以上或上市當(dāng)年即虧損的,，中國證監(jiān)會(huì)將自確認(rèn)之日起即暫不受理相關(guān)保薦機(jī)構(gòu)推薦的發(fā)行申請,，并移交稽查部門查處。發(fā)行人在招股說明書中已經(jīng)明確具體地提示上述業(yè)績下滑風(fēng)險(xiǎn),、或存在其他法定免責(zé)情形的,，不在此列。
總的來看,，在本輪的新股發(fā)行改革中,，作為監(jiān)管部門的證監(jiān)會(huì)正在力圖將自身的角色真正的回到市場的監(jiān)管者的角色上來，同時(shí)也在推動(dòng)包括發(fā)行人,、中介機(jī)構(gòu)在內(nèi)的市場主體的歸位盡責(zé),。
中小投資者權(quán)益保護(hù)全面強(qiáng)化
作為本輪改革的一個(gè)亮點(diǎn)，中小投資者的權(quán)益得到了較以往更為全面且有可執(zhí)行性的保護(hù),。證監(jiān)會(huì)有關(guān)部門負(fù)責(zé)人表示,，《意見》從五個(gè)方面制定措施，加強(qiáng)投資者保護(hù)：一是促進(jìn)發(fā)行人使用淺白語言,，真實(shí),、準(zhǔn)確、完整地披露公司情況,，加強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)揭示,，讓投資者明明白白投資。二是促進(jìn)公平合理定價(jià),，限制發(fā)行人定高價(jià),，防止投資者報(bào)高價(jià),，抑制上市后盲目炒作新股,。比如，把減持與發(fā)行價(jià)掛鉤,，要求發(fā)行人制定股價(jià)穩(wěn)定預(yù)案,，定價(jià)時(shí)要先去掉報(bào)價(jià)最高的10％的申購量等。
三是新股配售尊重中小投資者申購意愿,，調(diào)整回?fù)軝C(jī)制和網(wǎng)上配售機(jī)制,，如果中小投資者申購踴躍,，網(wǎng)上發(fā)行股票的數(shù)量最高可達(dá)公開發(fā)行股票總數(shù)的80％，網(wǎng)上配售機(jī)制將更加有利于中小投資者申購,。四是強(qiáng)化信息披露違法行為的賠償責(zé)任,。因信息披露違法行為給投資者造成損失的，發(fā)行人及其控股股東,、相關(guān)中介機(jī)構(gòu)等責(zé)任主體必須依法賠償投資者損失,；信息披露嚴(yán)重違法，影響對發(fā)行人上市條件的判斷的,，將要求發(fā)行人回購已經(jīng)發(fā)行的新股,，要求控股股東購回已經(jīng)轉(zhuǎn)讓的限售股等等。五是加強(qiáng)監(jiān)管執(zhí)法,，堅(jiān)決打擊違法違規(guī)行為,，建立投資者保護(hù)的法律保障。
稍早之前,，證監(jiān)會(huì)主席肖鋼撰文表示,，中小投資者權(quán)益保護(hù)已成為制約資本市場發(fā)展的突出問題，信息不對稱,、投資回報(bào)機(jī)制不健全,、上市公司違法違規(guī)行為、維權(quán)渠道不暢等,，都損害了中小投資者利益,。應(yīng)當(dāng)全面構(gòu)筑保護(hù)中小投資者合法權(quán)益的制度體系，保障中小投資者知情權(quán),、健全上市公司股東投票和表決機(jī)制,、建立多元化糾紛解決機(jī)制、完善中小投資者賠償制度,。而此前在提及新股發(fā)行制度改革時(shí),，證監(jiān)會(huì)新聞發(fā)言人也公開表示，新股發(fā)行制度改革,，必須對過去IPO的辦法進(jìn)行較大的改革,，最大限度地保護(hù)投資者特別是中小投資者的合法權(quán)益。
二級(jí)市場影響仍待觀察
對于A股市場的投資者而言,，IPO何時(shí)重啟一直是過去一年來懸掛在頭頂?shù)摹斑_(dá)摩克利斯之劍”,，《意見》公布后，IPO也宣告正式開閘,，這一變化對二級(jí)市場可能帶來的影響無疑是市場最為關(guān)心的內(nèi)容,。
證監(jiān)會(huì)新聞發(fā)言人鄧舸當(dāng)天表示，新股發(fā)行改革意見公布后需要一個(gè)月左右時(shí)間進(jìn)行相關(guān)準(zhǔn)備工作才會(huì)有公司完成相關(guān)程序，預(yù)計(jì)到2014年1月底約有50家企業(yè)能夠完成程序并陸續(xù)上市,。
證監(jiān)會(huì)有關(guān)部門負(fù)責(zé)人則表示,，股市設(shè)立以來，已經(jīng)歷8次新股發(fā)行暫停,、7次恢復(fù)發(fā)行,。前7次恢復(fù)發(fā)行后的首個(gè)交易日，上證綜指5次下跌,、2次上漲,。從實(shí)際情況看，恢復(fù)新股發(fā)行并不決定股市中長期走勢,，股市運(yùn)行主要由當(dāng)時(shí)經(jīng)濟(jì)基本面和宏觀政策所決定,。
發(fā)行節(jié)奏的市場化，并不意味著目前已通過發(fā)審會(huì)的80余家企業(yè)馬上就全部發(fā)行完畢,。通過發(fā)審會(huì)審核的企業(yè)需要按照新的改革意見對申報(bào)文件作出必要的修改,，并履行相關(guān)程序，2014年1月31日前完不成上述工作的過會(huì)企業(yè)還需要補(bǔ)充最新財(cái)務(wù)數(shù)據(jù),，提交2013年審計(jì)報(bào)告,。企業(yè)和承銷機(jī)構(gòu)也需要尋找合適的發(fā)行時(shí)間窗口。部分通過發(fā)審會(huì)的企業(yè)由于中介機(jī)構(gòu)正被立案調(diào)查,，無法取得核準(zhǔn)文件,。總的來看,，已過會(huì)企業(yè)完成發(fā)行需要一定時(shí)間,。
上述負(fù)責(zé)人提醒，投資者作為市場重要的參與方,，應(yīng)當(dāng)充分發(fā)揮買方約束,，認(rèn)真閱讀發(fā)行人公開披露的信息，自主判斷企業(yè)的投資價(jià)值,，審慎做出投資決策,。目前，市場也有觀點(diǎn)認(rèn)為,，經(jīng)過長期停發(fā)新股及財(cái)務(wù)專項(xiàng)檢查,，目前留下的在審企業(yè)都是好企業(yè)，大量資金等待炒作新股,。需要提醒投資者關(guān)注的是,，按照以信息披露為中心的要求，今后監(jiān)管部門不對企業(yè)的盈利能力和投資價(jià)值作判斷,，本次改革針對新股炒作也制定了針對性措施,，請廣大投資者認(rèn)真研判投資風(fēng)險(xiǎn)，審慎做出投資決策,，不要盲目參與新股炒作,。
而在市場的觀察者層面，則更多的將此次《意見》發(fā)布解讀成為了利好,。英大證券研究所所長李大霄表示,，本次新股發(fā)行制度的改革是一個(gè)重要進(jìn)步，長期以來一級(jí)市場向二級(jí)輸入泡沫的頑疾將得到改觀,，在過渡期內(nèi)用審核速度來控制發(fā)行速度也減輕了市場壓力,，一級(jí)市場與二級(jí)市場投資者的利益將漸漸均衡，伴隨著估值調(diào)整到位,、宏觀經(jīng)濟(jì)企穩(wěn),、政策紅利持續(xù)釋放、股市政策驅(qū)動(dòng)等因素,，中國股市首次真實(shí)牛市起步了,。