在資本市場(chǎng)中,，每一只股票,、每一個(gè)期貨合約都是一個(gè)戰(zhàn)場(chǎng),，交易雙方短兵相接、近身肉搏,，有人在戰(zhàn)爭(zhēng)中崛起，有人在戰(zhàn)爭(zhēng)中倒下,，刀光劍影中上演了一幕幕故事,。但是，從來(lái)沒(méi)有一場(chǎng)資本戰(zhàn)爭(zhēng)像327國(guó)債期貨事件這樣浩大而驚心動(dòng)魄,。
這場(chǎng)資本戰(zhàn)役對(duì)于資本市場(chǎng)構(gòu)建者的刺激是沉重的,，國(guó)債期貨運(yùn)行不足3年便被迫暫停，此后十?dāng)?shù)年再未提及,，直到2012年國(guó)債期貨仿真交易重啟,。18年后的今日，無(wú)論是法律環(huán)境,、風(fēng)控能力,、國(guó)債現(xiàn)貨規(guī)模都已今非昔比,，國(guó)債期貨涅槃，重生更待何時(shí),？
昔時(shí)人已沒(méi) 今日水猶寒
1992年底,，國(guó)債期貨承載著第一代資本市場(chǎng)構(gòu)建者的美好夢(mèng)想在制度蠻荒中起航。然而,，在群雄逐鹿,、規(guī)則混沌的錯(cuò)誤導(dǎo)航下，國(guó)債期貨的巨輪航行不到3年便連續(xù)觸上冰山,。
327國(guó)債期貨事件,，在許多老一輩股民的記憶中，那是一場(chǎng)硝煙彌漫的資本戰(zhàn)役：一邊廂哀鴻遍野,、血流成河,，一邊廂功成名就、富豪叢生,。
1995年2月23日,，327國(guó)債期貨事件的爆發(fā)日，注定要被無(wú)數(shù)早期資本弄潮者牢記,。這一天,，是一條命運(yùn)分水嶺，跨過(guò)這一條分水嶺,，富豪變平民,，平民變富豪。這一天,，有人向死而生,，有人向生而死；富貴散若浮云不外如是,，一夜發(fā)跡不外如是,，命運(yùn)之戲劇性亦不外如是。
“327國(guó)債期貨事件,，我見(jiàn)證了一批人的崛起,，見(jiàn)證了一批人的毀滅，見(jiàn)證了他們從天堂到地獄,、從地獄到天堂的戲劇性轉(zhuǎn)變,。”親歷過(guò)327國(guó)債期貨事件的資深投資人士王先生在中國(guó)證券報(bào)的一次交流會(huì)上感慨道,。
1995年2月23日16時(shí)22分13秒,，空頭主力在臨近收盤的最后8分鐘內(nèi)砸出巨量賣單，使當(dāng)日開倉(cāng)的多頭全線爆倉(cāng)，無(wú)論是資本大佬還是中小散戶,，做多者無(wú)一幸免,。王先生的一位朋友正是慘遭爆倉(cāng)的多頭之一，他傾盡自身所有,，再加上輾轉(zhuǎn)從親戚朋友處借來(lái)的資金,，總共籌得10萬(wàn)元，悉數(shù)入市建立多頭頭寸,，不料卻遭遇空方的瘋狂狙擊,。這次爆倉(cāng)，意味著他將傾家蕩產(chǎn),，債臺(tái)高筑,。
“我看到他的時(shí)候，臉色蒼白得跟紙一樣,，一點(diǎn)血色都沒(méi)有,。回到家,，坐在沙發(fā)上就一個(gè)勁抽煙�,！蓖跸壬谟浾呙媲氨葎澚艘粋�(gè)圓月大小的煙灰缸,，“這么大一煙灰缸，煙蒂堆得滿滿的,，旁邊也落得到處都是,，就差愁白了頭發(fā)�,！�
這一天,，類似王先生朋友這樣命運(yùn)的多頭不在少數(shù)，不少人甚至心臟病發(fā)入院搶救,。但是,，風(fēng)云斗轉(zhuǎn)，故事在結(jié)尾時(shí)來(lái)了一個(gè)驚天大逆轉(zhuǎn)：當(dāng)天夜里11時(shí)左右,，上交所宣布最后八分鐘的交易無(wú)效,，各會(huì)員之間實(shí)行協(xié)議平倉(cāng)。在地獄邊緣走了一遭的多頭,，重回天堂,，而空方則從光耀的云端瞬間跌至陰暗的谷底。
“那次事件其實(shí)是財(cái)政系和金融系的決戰(zhàn),，死多的都發(fā)財(cái)了,，死空的都虧慘了�,！蓖跸壬f(shuō),。
王先生口中的財(cái)政系指的是以中經(jīng)開為主力的多頭,，中經(jīng)開是財(cái)政部旗下唯一的信托公司，全稱為中國(guó)經(jīng)濟(jì)開發(fā)信托投資公司,；金融系是以上海萬(wàn)國(guó)證券和遼國(guó)發(fā)為代表的空方,，上海萬(wàn)國(guó)證券是當(dāng)時(shí)中國(guó)最具實(shí)力的券商，代表民間資本的遼國(guó)發(fā)(遼寧國(guó)發(fā)集團(tuán))與之聯(lián)盟,，但于最后時(shí)刻倒戈,，由空翻多。
“327事件”后,，監(jiān)管層下令整頓國(guó)債期貨市場(chǎng)以使其規(guī)范運(yùn)行,，并將原有的十多個(gè)交易場(chǎng)所收縮至滬、深,、漢,、京四大市場(chǎng)。同時(shí),，各交易所采取了提高保證金比例,、設(shè)置漲跌停板等措施，試圖給國(guó)債期貨的投機(jī)氣焰降溫,，但收效甚微,。1995年5月10日，國(guó)債期貨市場(chǎng)上再度釀造惡意違規(guī)的“319”風(fēng)波,；7日后,，監(jiān)管層作出暫停國(guó)債期貨交易試點(diǎn)的決定。至此,，中國(guó)首個(gè)金融期貨品種曇花一現(xiàn)后宣告夭折,。
“327事件”給制度設(shè)計(jì)者的刺激是顯而易見(jiàn)的，此后十來(lái)年,，管理層再未提及國(guó)債期貨,。2012年2月13日，國(guó)債期貨仿真交易啟動(dòng),，國(guó)債期貨這才再度提上日程,。2013年，國(guó)債期貨有望重啟的聲音更是縈繞資本市場(chǎng),。
“我們預(yù)計(jì)國(guó)債期貨將在年中正式推出,。”某業(yè)內(nèi)人士推測(cè),。也有市場(chǎng)人士認(rèn)為,，推出時(shí)間或在相關(guān)重要會(huì)議之后不久。
時(shí)移世易 鳳凰涅槃
18年過(guò)去，時(shí)移世易,，我國(guó)國(guó)債現(xiàn)貨規(guī)模大幅增加,、投資者機(jī)構(gòu)大異前時(shí)、法律體系日臻完善,、監(jiān)管體系及風(fēng)控管理日益完備,，為國(guó)債期貨的再次推出和順利運(yùn)行奠定了堅(jiān)實(shí)的環(huán)境基礎(chǔ)，醞釀惡意違規(guī)事件的土壤不復(fù)存在,，國(guó)債期貨推出時(shí)機(jī)已然成熟,。
從經(jīng)濟(jì)環(huán)境看，中融匯信期貨金融衍生品分析師何卓喬指出,，327國(guó)債期貨事件發(fā)生的時(shí)候,，我國(guó)剛剛度過(guò)一輪經(jīng)濟(jì)熱潮的高點(diǎn)，實(shí)際通脹(22.4%)與民眾的通脹預(yù)期均處高位,，這也引發(fā)當(dāng)年多空雙方對(duì)于債券是否貼息的分歧�,，F(xiàn)在我國(guó)經(jīng)濟(jì)處于補(bǔ)庫(kù)引起的小幅回暖階段，實(shí)際通脹較低,，債券價(jià)格變動(dòng)平緩,，有利于國(guó)債期貨的順利推出。
從我國(guó)國(guó)債現(xiàn)貨規(guī)�,？�,，何卓喬認(rèn)為，327國(guó)債期貨事件發(fā)生時(shí),，“327”國(guó)債期貨對(duì)應(yīng)的現(xiàn)貨只有246.79億元,，即便是采用混合交收的方式,，當(dāng)時(shí)可供交割國(guó)債的實(shí)際流通量不過(guò)650億元,，而且整個(gè)國(guó)債存量也不過(guò)1020億元，市場(chǎng)屢次出現(xiàn)持倉(cāng)總量超過(guò)了國(guó)債的實(shí)際發(fā)行量的情況�,，F(xiàn)在我國(guó)國(guó)債存量達(dá)到7.8萬(wàn)億,，而且由于國(guó)債期貨采取標(biāo)準(zhǔn)券規(guī)則，可交割債券總量在1萬(wàn)億以上,，這就大大降低了逼倉(cāng)的可能性,。
從投資者結(jié)構(gòu)看，當(dāng)前的情況也與90年代迥然不同,。何卓喬指出,，90年代初，我國(guó)的證券期貨市場(chǎng)剛剛起步,，市場(chǎng)上罕見(jiàn)機(jī)構(gòu)投資者,，大戶以及資本大佬成為國(guó)債期貨市場(chǎng)主力軍，加劇了國(guó)債期貨市場(chǎng)的投機(jī)風(fēng)險(xiǎn)。目前,，包括公募基金,、保險(xiǎn)資金、QFII,、券商自營(yíng)等機(jī)構(gòu)投資者已經(jīng)發(fā)展壯大,，這些機(jī)構(gòu)擁有強(qiáng)大的研發(fā)能力，并在金融市場(chǎng)上發(fā)揮中流砥柱的作用,。從股市行情走勢(shì)也可以看出,，2005年以前的股市走勢(shì)與國(guó)家經(jīng)濟(jì)發(fā)展基本脫節(jié)，但從2006年開始,，股市走勢(shì)與GDP,、工業(yè)增加值等數(shù)據(jù)高度相關(guān)，說(shuō)明投資者結(jié)構(gòu)已經(jīng)發(fā)生很大變化,，價(jià)值投資漸成市場(chǎng)主流,。
從法制環(huán)境看，當(dāng)時(shí)的國(guó)債期貨市場(chǎng)法制不健全,、風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管體系也不夠完善,。當(dāng)時(shí)，我國(guó)資本市場(chǎng)處于草創(chuàng)時(shí)期,，配套的法律制度并未完善,，《證券法》尚未出臺(tái)；國(guó)債期貨的交易制度方面也存在許多缺陷,，未能確立或有效執(zhí)行漲跌停板制度,、保證金制度、逐日逐筆清算制度,、持倉(cāng)限額制度以及強(qiáng)制平倉(cāng)制度等,，導(dǎo)致了交易秩序紊亂，違規(guī)操作,、內(nèi)幕消息頻出,，人治重于法治。相較彼時(shí),，法律體系,、監(jiān)管體系及風(fēng)控管理已初步成形，并不斷完善,，從根源上堵塞了違法,、違規(guī)操作的渠道。
此外,，國(guó)債期貨仿真交易一年來(lái)運(yùn)行平穩(wěn),，也表明國(guó)債期貨推出時(shí)機(jī)已然成熟,。何卓喬指出，國(guó)債期貨仿真交易的先行開啟以來(lái),，期貨會(huì)員共計(jì)178家參與,，包括十幾家銀行，目前仿真交易客戶達(dá)到1萬(wàn)多家,，日成交數(shù)據(jù)約4-5萬(wàn)手,，持倉(cāng)量穩(wěn)定在10萬(wàn)手左右。技術(shù)表現(xiàn)較合理,，性能較穩(wěn)定,，特別是2013年以來(lái)，仿真交易漸趨理性,，為國(guó)債期貨的順利推出奠定了基礎(chǔ),。